债市启明系列：从美英历史看包商事件

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从美英历史看包商事件 债市启明系列 ｜2019.5.29 ▍中信证券研究部 ▍核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 固定收益分析师 S1010517070005 包商银行被接管，媒体报道其质押式回购业务、同业存单业务暂时关停，同时包商银行大额债权人资金兑付问题引发担忧，引起了市场的紧张情绪。受此影响，5 月 27日银行间质押式 7 天回购利率自早盘后即有所上行。此外，本文通过历史回顾的角度，回顾英国北岩银行危机以及美国次贷危机的历史，来论证包商银行事件对市场稳定性的影响。 ▍事项：2019 年 5 月 24 日晚，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会联合发布公告，鉴于包商银行股份有限公司出现严重信用风险，中国银行保险监督管理委员会决定自 2019 年 5 月 24 日起对包商银行实行接管，接管期限一年。包商银行自 1998 年 12 月成立，是除 1998 年海南发展银行被央行宣布关闭以外，中国 20年来第一家被监管部门接管的商业银行。受市场情绪影响，5 月 27 日银行间质押式 7 天回购利率自早盘后即有所上行。我们通过回顾英国北岩银行危机以及美国次贷危机的历史，分析包商银行事件对市场稳定性的影响。 ▍北岩银行危机：政府介入迅速，市场维持稳定。1997 年起的 10 年间，北岩银行总资产规模增长 6.5 倍，但个人存款业务仅扩张约 1 倍。北岩银行同业负债占比过重，融资条件收紧触发其在 2007 年 9 月 14 日发生挤兑危机，随后，英国央行和财政部及时介入，迅速稳定市场信心。目前媒体报道我国包商银行的同业存单业务有所暂停，但银保监会和央行的全面经营接管会为后续包商银行债务偿付问题提供信心，预计包商银行事件将平稳解决。 ▍美国次贷危机：金融危机背景下的插曲。次贷危机时期，美联储救助贝尔斯登、联邦住房金融局（FHFA）接管房利美房地美、雷曼兄弟破产，几大金融机构信用危机频发，但美联储及时利用注资工具和创新金融工具维持市场信心，国债收益率上行并未形成趋势，货币市场基金也未出现踩踏情况。目前包商事件仍在观察发展期，观察央行以及监管部门的行动频率，参考美国经验，我们认为对债券市场不会有大的冲击。 ▍结论：回顾英美金融机构风险事件，可以发现，在央行和国家主权信用介入迅速的前提下，国债收益率的上行以及货币市场基金的规模在短期内相对不会产生较大的变化。目前，包商银行事件仍在观察，央行和监管部门及时采取措施。此外，包商银行并未倒闭，也并未经历挤兑风险。我们认为本次包商银行被托管，虽然是市场首次遭遇类似事件，但后续影响有限，市场不应过度解读。但本次事件反映出的金融供给侧改革执行力度加强以及金融严监管趋势仍然值得我们关注。综上，我们依旧维持前期判断，预计 10 年期国债收益率将维持在 3.2%-3.6%区间波动。 债市启明系列｜2019.5.29 910 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2019 年 5 月 24 日晚，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会联合发布公告，鉴于包商银行股份有限公司出现严重信用风险，中国银行保险监督管理委员会决定自 2019年 5 月 24 日起对包商银行实行接管，接管期限一年。包商银行自 1998 年 12 月成立，是除 1998 年海南发展银行被央行宣布关闭以外，中国 20 年来第一家被监管部门接管的商业银行。包商银行被接管，媒体报道其质押式回购业务、同业存单业务暂时关停，同时包商银行大额债权人资金兑付问题同时引发担忧，引起了市场的紧张情绪。受此影响，5 月 27日银行间质押式 7 天回购利率自早盘后即有所上行。此外，本文通过历史回顾的角度，回顾英国北岩银行危机以及美国次贷危机的历史，来论证包商银行事件对市场稳定性的影响。 ▍ 北岩银行危机：政府介入迅速，市场维持稳定 同业负债占比过重，融资条件收紧触发危机。英国北岩银行于 1965 年成立，1997 年为了躲避当时的恶意收购风潮，选择在伦敦交易所上市成为公众公司。在经过上市扩展自身实力后，北岩银行迅速扩张自身规模，2017 年上半年已经成为英国前五大抵押借贷机构之一。由于北岩银行在储户存款吸收以及零售银行业务方面发展缓慢，同业负债以及MBS 业务是北岩银行获得资金的主要形式。2006 年北岩银行年报披露出，北岩银行总同业负债资金占总负债的 65.7%。1997 年起的 10 年间，北岩银行总资产规模增长了 6.5 倍，但个人存款业务却仅仅扩张约 136 亿英镑（即约 1 倍增量）。零售银行业务和个人存款业务在总负债中的占比从 1997 年的 62%降低至 2007 年的约 23%。2006 年年中起，英国央行开始逐步提高基准利率，市场流动性开始逐渐趋紧。美国次贷危机的不断发酵更加加剧了北岩银行的困境，2007 年 8 月中旬，北岩银行由于融资途径的逐渐收紧开始出现经营问题，流动性危机逐渐爆发。2007 年 9 月 13 日，北岩银行不得不寻求英国央行的紧急资金支持以维持现金流；9 月 14 日，北岩银行储户出于对存款的担忧开始对北岩银行进行挤兑，北岩银行危机彻底爆发。几天之内，北岩银行被储户提取超过 30 亿英镑存款，几乎占据该行总资产的 25%。北岩银行股价在几天之内高速下跌，银行经营岌岌可危。与中国包商银行事件相似的是，英国央行和监管部门迅速介入，开始着手解决银行流动性问题。 图 1：北岩银行零售银行业务在总负债中的占比不断下降（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 债市启明系列｜2019.5.29 910 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：英国房价持续上涨引发货币收紧（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 3：2006 年年中起，英国不断提高基准利率（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 政府部门反应及时，北岩银行危机得到化解。在北岩银行发生挤兑危机后，英国央行以及财政部的反应是迅速有力的。9 月 17 日，英国财政部向北岩银行所有储户保证其存款是安全的，国家信用将保障其存款安全；英国央行以及英国金融服务监督管理局同时保证将通过流动性支持和监管督导保证北岩银行的持续经营。9 月 18 日，北岩银行以 7%的惩罚性利率通过英国央行获得了 30 亿英镑的流动性支持，在英国央行的流动性支持以及财政部的政府信用担保下，北岩银行的挤兑压力开始减轻，经营压力开始减小。9 月 20日，英国财政部对北岩银行 9 月 19 日午夜前所有的存款余额和新进存款都做出了担保。10 月 1 日，英国金融服务监督管理局对北岩银行危机的新进存款保障计划正式生效：北岩银行储户 3.5 万英镑内的存款将得到全额保障，同时英国央行再度向北岩银行提供 110亿英镑紧急贷款。10 月 9 日，英国财政部宣布扩大储户存款担保范围，2007 年 9 月 19日后新进的储户存款也将受到担保，同时扩大对北岩银行的担保品范围，储户信心在政府种种保证下终于恢复，北岩银行危机有所缓和。2008 年 2 月 17 日，北岩银行被宣布收归国有，北岩银行的历史正式告一