宏观点评：美国12月CPI超预期，市场为何V型反转？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2024 年 01 月 12 日 宏观点评 美国 12 月 CPI 超预期，市场为何 V 型反转？ 事件：北京时间 1 月 11 日 21:30，美国公布 12 月 CPI 数据。 核心结论：美国 12 月 CPI 同比超预期反弹，核心 CPI 同比继续回落但略高于预期，能源和住宅是主要拉动项。根据测算，后续美国通胀仍将保持回落趋势，但节奏较为缓慢。CPI 公布后，资产价格和降息预期 V 型反转，主要受美联储官员讲话影响，目前市场仍预期 3 月降息概率超过 70%、全年降息 150bp。继续提示：3 月是否降息很大程度上取决于 1-2 月就业和通胀表现，鉴于目前市场降息预期已经很高，需警惕预期落空对资产价格造成冲击。 1、美国 12 月 CPI 和核心 CPI 双双超预期，主因能源和住宅分项拉动。 >整体表现：美国 12 月未季调 CPI 同比 3.4%，预期 3.2%，前值 3.1%；核心 CPI 同比 3.9%，是 2021 年 6 月以来首次跌破 4.0%，预期 3.8%，前值4.0%。季调后 CPI 环比 0.3%，预期 0.2%，前值 0.1%；核心 CPI 环比 0.3%，预期 0.3%，前值 0.3%。回顾 2023 全年，CPI 同比从 2022 年底的 6.5%降至略高于 3%，核心 CPI 同比从 5.7%降至 4%以下，抗通胀进展显著。 >分项表现：美国 12 月 CPI 主要分项方面，食品分项环比持平为 0.2%；能源分项环比从-2.3%升至 0.4%，其中汽油环比从-6.0%升至 0.2%，燃油、电力、燃气环比均有所下降，不过电力环比仍高达 1.3%，远高于过去 12 个月的均值0.3%；核心商品分项环比从-0.3%升至 0%，其中服装和新车环比抬升，二手车和医疗保健商品环比下降；核心服务分项环比从 0.5%降至 0.4%，其中住宅和医疗保健服务环比抬升，交通运输环比下降。值得注意的是，住宅分项环比已经连续 2 个月反弹，当前 0.5%与过去 12 个月均值持平，且高于整体 CPI 环比，指向通胀韧性仍强。整体看，本月 CPI 超预期主要受能源和住宅分项的拉动，剔除能源和住宅后的 CPI 环比为 0.11%，相比前两个月的 0.09%变化不大。 >后续测算：根据我们最新测算，1 月美国 CPI、核心 CPI 同比分别为 3.0%、3.7%左右；2024Q1-Q4 的 CPI 同比均值分别为 3.0%、2.9%、2.5%、2.4%左右，核心 CPI 同比分别为 3.5%、2.8%、2.6%、2.6%左右。 2、CPI 公布后，资产价格和降息预期 V 型反转，主因美联储官员讲话偏鸽。 >大类资产表现：CPI 公布后，美股和黄金快速跳水，美债收益率和美元指数快速走高；但凌晨 2 点之后，资产价格走势开始 V 型反转。截至 1/12 收盘，标普 500 指数微跌 0.07%、道琼斯指数微涨 0.04%、纳斯达克指数收平，10Y美债收益率下行 6.4bp 至 3.97%，美元指数微跌 0.04%至 102.3，现货黄金上涨 0.2%至 2028.7 美元/盎司。 >加息预期变化：CPI 公布后，利率期货隐含的 3 月降息概率先是从 70%左右降至 60%左右，凌晨 2 点之后再度反弹至接近 80%；CPI 公布前，全年降息幅度预期为125bp或 150bp 的概率接近，CPI 公布后先是变成大概率降125bp，随后再度升至 100%的概率降 150bp。 >市场反转原因：凌晨有两名美联储 2024 年票委官员发表讲话，Mester（0:40讲话）认为本次通胀数据表明 3 月降息可能太早，年内将开始讨论放慢缩表。由于 Mester 长期以来始终保持鹰派立场，该讲话并未对市场产生太大影响。而另一名同属鹰派阵营的 Barkin（1:40 讲话）则表示不会预设 3 月利率决议，如果确认通胀正处于可回落至 2%的道路上，将对降息持开放态度。这一表述意味着 3 月降息并非不可能，从而令市场降息预期再度升温。 3、继续提示：1-2 月就业和通胀数据是关键，警惕 3 月降息预期落空的风险。 前期报告中我们多次指出，历史经验显示，当美国 CPI 和核心 CPI 同比降至3.5%以下、同时新增非农就业降至 15 万以下时，将会满足美联储降息条件。目前看，2 月核心 CPI 同比可能恰好处在 3.5%的边缘；而近 3 个月新增非农就业的均值为 16.5 万且出现连续反弹，后续走势难以预测，因此 3 月是否会降息仍存在较大悬念。考虑到目前市场的降息预期已经很高，若 1-2 月的就业和通胀数据表现依然强劲，则降息时点可能延后、全年降息幅度预期也可能会明显下修，需警惕这一过程对资产价格造成的冲击。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘新宇 执业证书编号：S0680521030002 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《美联储将保持观望——兼评美国 12 月 PMI 和就业》2024-1-6 2、《拐点的确认——美联储 12 月议息会议点评》2023-12-14 3、《美国 11 月非农就业超预期的信号》2023-12-9 4、《“肥尾”阶段——2024 年海外宏观展望》2023-11-28 5、《市场 risk-on 有望延续——兼评美国 10 月 CPI》2023-11-15 2024 年 01 月 12 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：后续美国 CPI 和核心 CPI 同比测算 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 3：美国 CPI 公布前后，美股与美债走势 图表 4：美国 CPI 公布前后，美元与黄金走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 01234567891021-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-12%CPI同比CPI同比测算核心CPI同比核心CPI同比测算标普500指数期货，右CPI公布10Y美债收益率，左Mester讲话Barkin讲话CPI公布现货黄金，左美元指数，右Mester讲话Barkin讲话图表 1：美国 CPI 及主要分项近三个月表现（单位%） 资料来源：CEIC，国盛证券研究所 权重23-1023-1123-1212M均值23-1023-1123-1212M均值整体CPI100.00.00.10.30.33.23.13.44.1食品13.40.30.20.20.23.32.92.75.8家庭食品8.60.30.10.10.12.11.71.35.1外出就餐4.90.40.40.30.45.45.35.27.1能源6.6-2.5-2.30.4-0.1-4.5-5.4-2.0-4.5能源商品3.3-4.9-5.8-0.1-0.1-