力诺特玻(301188)动态更新：药玻业务快速增长，期待来年业绩弹性

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 力诺特玻 301188.SZ 踪 ⚫ 2023 年药用玻璃业务快速发展，重点布局药玻板块。2023 年以来，伴随着公司中硼硅管制瓶产能的持续落地，中硼硅药用玻璃业务迎来快速增长。据估算，2023 年公司中硼硅管制瓶业务收入增速有望超过 35%。药用玻璃业务的快速增长，一方面显示了中硼硅市场的巨大空间（目前预计渗透率已超过 10%，未来 5-10 年预期增至30%-40%），另一方面也彰显了公司在药用玻璃领域的发展决心。受益于集采对注射剂的采购比例明显增加，中硼硅药玻市场迎来加速发展阶段。公司拥有先发优势，提前布局产能，2024 年药用玻璃板将迎来收获期。 ⚫ 中硼硅模制瓶业务潜力巨大，2024 年有望实质性突破。公司于 22 年 8 月份点火中硼硅模制瓶窑炉，年产能 5000 吨，产品质量可靠，已经通过国家药品审评中心认证，目前已送样药企，正在完成关联审评审批，后续有望开始向药厂批量供货。在销售端，配合相应产能释放，成立独立的模制瓶事业部，为即将到来的销售放量提前准备。目前国内中硼硅模制瓶供应商仅有山东药玻和四川阆中光明，相较中硼硅管制瓶，供应商有更强的议价能力，且盈利能力更强。 ⚫ 国家集采注射剂加速导入，中硼硅药玻材需求量明显增加。随着第八批集采在 23 年下半年，第九批集采在 24 年 3 月份在各省份落地执行。我们预计相应的中硼硅药用玻璃需求将进一步释放，进一步将给中硼硅管制瓶业务带来明显增量。据公开途径获取的信息统计，注射剂仍是第八批和第九批集采主要剂型，其中第九批集采 41 个报量品种中有 20 个为注射剂。 ⚫ 调整公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.49、0.70、0.92 元（原预测 2023-2024 年 EPS 0.72、1.20 元）考虑硼酸价格高企以及海外需求修复不及预期，下调了非药用玻璃的收入和毛利率，同时小幅下调药用玻璃毛利率预期。我们认可给予公司行业平均估值 30%的溢价，可比公司 2024 年平均 20X PE，对应 24 年合理 PE 为 25X，对应目标价 17.50 元，维持“买入”评级 风险提示 新点火产能效益不及预期，原材料成本上涨超预期，海外需求复苏不及预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 889 822 1,043 1,307 1,582 同比增长(%) 34.7% -7.5% 26.9% 25.3% 21.0% 营业利润(百万元) 140 127 126 180 239 同比增长(%) 30.0% -9.5% -0.7% 42.6% 32.7% 归属母公司净利润(百万元) 125 117 113 162 215 同比增长(%) 37.4% -6.5% -2.7% 42.6% 32.8% 每股收益（元） 0.54 0.50 0.49 0.70 0.92 毛利率(%) 25.0% 22.1% 18.9% 21.9% 23.8% 净利率(%) 14.0% 14.2% 10.9% 12.4% 13.6% 净资产收益率(%) 13.0% 8.4% 7.7% 10.3% 12.5% 市盈率 33.3 35.6 36.6 25.7 19.4 市净率 3.1 2.9 2.8 2.5 2.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年01月05日） 17.13 元 目标价格 17.50 元 52 周最高价/最低价 20.26/11.68 元 总股本/流通 A 股（万股） 23,241/15,076 A 股市值（百万元） 3,981 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2024 年 01 月 09 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -4.25 5.09 33.93 23.43 相对表现 -1.28 7.01 43.7 39.54 沪深 300 -2.97 -1.92 -9.77 -16.11 冯孟乾 fengmengqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070003 余斯杰 yusijie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120002 产能逐步释放，药玻业务迎来加速发展：——力诺特玻动态更新 2023-02-01 布局中硼硅模制瓶，静待业绩见底回升：——2022 年三季报点评 2022-10-28 海外/疫情影响业绩，募投产能 H2 加速释放：——力诺特玻 2022 年中报点评 2022-08-29 药玻业务快速增长，期待来年业绩弹性 ——力诺特玻动态更新 买入 （维持） 力诺特玻动态跟踪 —— 药玻业务快速增长，期待来年业绩弹性 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 相比较上篇点评报告，我们对 2023-2025 年盈利预测进行如下调整 1、 调整药用玻璃收入与毛利率：我们认为 2023 年公司药用玻璃业务推广基本符合预期，但中硼硅模制瓶的认证以及下游客户认可度或将存在不确定性。我们微调 2023-2025 年收入为5.2、7.8、10.4 亿（原先预测 2023-2024 年药用玻璃收入为 5.2、8.2 亿元）；考虑硼酸价格持续处于高位，下调 2023-2025 年毛利率为 24.5%、26.3%、27.0%（原先预测 2023-2024年浮法玻璃毛利率为 31.3%、34.9%）。 2、 调整非药用玻璃收入与毛利率：公司非药用玻璃业务中海外收入占比较高，考虑海外需求复苏缓慢，同时后续公司进一步拓展非药用玻璃业务规模可能性较小，调整 2023-2025 年收入为 5.2、5.3、5.4 亿元（原先预测 2023-2024 年非药用玻璃收入为 5.9、7.7 亿元）。考虑非药用玻璃主要为高硼硅玻璃，受硼酸价格高企影响较大，下调 2023-2025 年非药用玻璃业务毛利率为 13.4%、15.4%、17.4%（原先预测 2023-2024 年非药用玻璃毛利率为 24.4%、25.5%）。 表 1：核心假设及盈利预测变动分析表 调整前 调整后 人民币百万元 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 分产品盈利预测 药用玻璃 销售收入 515.3 817.6 518.4 776.7 1,044.5 变动幅度 0.6% -5.0% 毛利率 31.3% 34.9% 24.5% 26.3% 27.0% 变动幅度 -6.8% -8.6% 耐热玻璃 销售收入 513.2 656.2 467.5 462.0 456.5