休闲服务行业贸易战对于旅游产业的影响：消费回流将利好国内免税与旅游产业游资，国际局势下出境游或将承压

行业及产业行业研究/行业点评证券研究报告休闲服务 2018 年 03 月 26 日 贸易战对于旅游产业的影响 中性——消费回流将利好国内免税与旅游产业游资，国际局势下出境游或将承压 证券分析师 刘乐文 A0230517110001 liuyw@swsresearch.com 联系人 于佳琪 (8621)23297818×7254 yujq2@swsresearch.com 本期投资提示： 美国东部时间 3 月 22 日，美总统特朗普签署备忘录，基于美贸易代表办公室公布的对华301 调查报告，指令有关部门对华采取限制措施。针对旅游行业我们做了如下梳理：出境游谨慎：在我国对美进出口贸易受损的情况下，维稳汇率保护出口贸易将成为工作重点，人民币升值的走势将难以为继，出境旅游行业很难再出现之前人民币升值带动的投资机会。现阶段赴美旅游受影响有限，但其余的国际关系都是中美关系的衍生，如果双方摩擦加剧，很可能出现韩国萨德一类的事件，导致赴韩旅游量腰斩。关注日本可能存在风险，同时包括留学生政策的收紧、旅游签证申请难度提升等也可能对国内出境服务造成一定的冲击。各大旅行服务商会积极调整，业务影响不大。汇率方面可高度关注，但对出境游不是核心影响因素。免税利好：中美贸易摩擦将进一步坚定国家引导消费回流的决心，加速免税政策的进一步落实。受萨德事件影响，韩国入境游和免税零售业受到极大打击，国人海外购物消费回流效应开始体现。作为消费回流的重要渠道，国内免税行业将受益于免税政策持续加快放开，中免集团近年来在加速国内外布局，市内免税店、国产品退税等发展方向持续可期。酒店影响有限：近期航空数据不及预期，引发了市场对整体商旅市场的担忧。我们预计客运量数据不佳对国内商旅需求影响程度不大，未来需求仍有向上增长的空间。非制造业 PMI依然稳定在荣枯线 50 上方，本次出口贸易限制对商旅消费需求影响有限，其从制造业传导到非制造业的敏感性并不强，我们预计酒店住宿需求仍将保持稳定。行业数据在春节前后波动幅度较大是正常现象，STR 数据显示前两月 RevPAR 同比分别增长 2.6%和 4.5%。 国内游利好：2017 年我国国内旅游人数 50.01 亿人次，同比 12.8%，旅游收入占 2017年国家 GDP 的 5.53%。国内旅游产业是经济发展重要支柱，伴随消费回流和消费升级趋势，文旅投资步伐不会放缓。休闲游业态日益受到新一代消费者青睐，不再依赖门票经济，其非门票收入的长期提升具有可持续性。国内游持续利好，但需关注入境游客占比高的自然景区可能受到部分影响。行业策略角度，人民币加息降低估值水平，股权投资回归业绩确定性。伴随着人民币加息，高周转、高杠杆的企业必然会受到影响，而高利润模式下的企业抗风险能力最强。加息预期带动资金成本上升，伴随着大型独角兽企业回归 A 股，国内资金面收紧，市场风险意识提升，折现率提升后低估值公司的防御性将会更强。建议关注低估值、具有业绩确定性的优质企业。投资建议：针对此次贸易战对旅游产业带来的影响，我们认为出境游将有一定承压。首先，目前的国际形势下，其他国家关系都是中美关系的衍生，双方关系的紧张必然影响到国际局势，对汇率也会有影响。其次，我国对出境的掌控力强，不论是汇率还是海关，消费回流方针会继续加强，从而利好国内免税业发展。而酒店行业由于有从原材料和制造业传到到服务业的敏感性已不强。国内休闲游趋势延续，但需关注外国游客占比高的自然景区可能受到部分影响。推荐组合：中国国旅和首旅酒店。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 1.出境游：受国际局势影响较大，整体或将承压1.1 汇率维稳，人民币升值走势难以为继 在我国对美进出口贸易受损的情况下，维稳汇率保护出口贸易将成为工作重点，人民币难有单边升值趋势。2017 年以来，人民币不断走强，美元兑人民币汇率从 2017 年初的6.95 元一路下降到目前的 6.32 元，升值幅度约有 10%。随着中美贸易战的逐步升级，人民币的升值将进一步抑制我国的出口贸易，为了缓解贸易战对我国对其余地区的进出口贸易的影响，预计国家会采取一系列措施维稳汇率。我们实证分析过，人民币的短期波动只影响旅客出境消费额，不影响其是否出行的决策，所以汇率不是影响旅游的决定性因素。 图 1：中间价：美元兑人民币（元） 资料来源：Wind，申万宏源研究 1.2 中美间旅游贸易受限，警惕中美关系延伸出的其他风险 从近年来的数据来看，赴美国旅游的中国游客人次的增长较为平稳，整体呈现波动上行的趋势。根据美国旅游观光局的数据，2014 年全年，赴美中国游客为 219.4 万人次；2017年，该数字达到了 319 万人次，年均复合增长率为 13.29%。由于我国对于出入境管控能力强，如果中美贸易战打响，赴美旅游可能会受到多方面的限制，其中包括留学生政策的收紧、旅游签证申请难度提升等，对国内出境服务产业造成一定的冲击。 根据中国日报网报道，中国国际经济交流中心副理事长、原商务部副部长魏建国表示，面对美国对华采取限制措施，中国已经做好充分准备。美国需要悬崖勒马，否则中国后续可能对美国的关税征收进一步采取措施。继宣布第一批中止减让产品清单之后，中国正在研究第二批、第三批清单，比如飞机、芯片领域。而且，中国可以采取的措施不仅限于商品领域，旅游业等其他行业也有可能。 6.94686.31676.26.46.66.87.0 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 图 2：赴美中国旅客入境人次及增速 资料来源：美国旅游观光局，申万宏源研究 根据美国国际教育协会（IIE）发布的《门户开放报告 2017》显示，美国国际学生中中国学生占比达到了 33%，是美国最大的国际学生生源地。然而近年来，中国留学生增速开始放缓，增速由 10/11 学年的 23.15%下降到 16/17 学年的 6.76%。其主要原因在于：（1）留学生基数扩大；（2）留学选择趋于多元化；（3）留学生回国就业的含金量逐步稀释。另一方面，自特朗普上台以来，美国便不断实行更为严格的签证政策（包括工作签证以及旅游签证等），随着中美之间贸易摩擦的升级，预计未来该类政策仍将日趋严格，对出境留学、旅游、商务出行等活动均会产生一定影响，相关留学、移民、投资等产业链的服务机构可能受到波及。 图 3：赴美中国留学生人数及增速 资料来源：门户开放报告，申万宏源研究 表 1：美国签证政策日趋严格 时间 事件 2018 年 3 月 总统特朗普未来拟紧缩中国留学生签证，以惩罚中国涉嫌违反美国知识产权法，及其对美国公司施加技术转让的压力。 2017 年 9 月 美国签证政策重大变化，需提交三个月访美计划。 0%5%10%15%20%25%08162432402010/11学年2011/12学年2012/13学年2013/14学年2014/15学年2015/16学年2016/17学年人数增长率（%，右轴）单位：万人-30%0%30%60%90%03