近期期货行业监管政策点评：期货产业整合或将加剧

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年01月07日超 配1期货产业整合或将加剧——近期期货行业监管政策点评 行业研究·行业快评 非银金融·多元金融 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：孔祥021-60375452kongxiang@guosen.com.cn执证编码：S0980523060004事项：根据财联社 1 月 4 日的报道，市场关注交易所给期货公司返费政策调整的可能性，担心返费政策调整对行业冲击。国信非银观点：交易所返还减收手续费是期货公司经纪业务乃至营业总收入的重要来源，其对上市期货公司营业收入的贡献程度均值约在 25%以上。在实际执行中，交易所返还减收手续费标准每年不同，返还减收规模受到期货交易所确定的当年返还政策和公司经纪业务手续费收入规模影响。考虑到近年来交易所返还减收手续费比例整体呈现下降态势，叠加政策引导期货公司向综合金融服务商转型，短期来看，若调降相关返还比例，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清；长期来看，期货市场格局或将向多元化业务优势显著的头部期货公司集中，建议关注多元业务优势突出的头部期货公司永安期货。评论： 交易所返还减收手续费占上市期货公司营业收入均值约在 25%以上交易所返还减收手续费是期货公司经纪业务重要收入来源。期货经纪业务收入包括纯经纪业务收入和衍生收入两部分，其中纯经纪业务收入包括手续费净收入和交易所返还减收手续费，衍生收入为客户保证金存款利息收入。交易所返还减收手续费标准每年不同，返还减收规模受到期货交易所确定的当年返还政策和公司经纪业务手续费收入规模影响。考虑到大部分上市期货公司在 2020 年以后未对交易所返还减收手续费进行披露，我们选取 2020 年经纪业务收入数据进行分析。2020 年，上市期货公司（不含瑞达期货）交易所返还减收手续费占经纪业务比例的均值为 45%，占营业收入（剔除其他业务成本）比例的均值为 29%。图1：期货公司经纪业务收入构成资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图2：2020 年上市期货公司交易所返还减收手续费占比情况资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理。注：经纪业务收入包含经纪业务手续费净收入、交易所返还减收手续费、客户保证金存款利息收入，其中海通期货未公布客户保证金存款利息收入，因此以利息净收入简单代替；营业收入剔除其他业务成本；瑞达期货未公布交易所减收手续费，故而未统计。 交易所手续费返还减少或对期货经纪业务产生冲击交易所手续费返是期货公司及部分期货策略的重要收入来源，做市业务以及高频交易等策略或将受到明显影响。期货交易所手续费返还政策可以降低交易者的交易成本，提高交易效率，促进期货市场的交易活跃和稳定发展。交易所手续费返还主要分为基础性的交易减收和奖励性的持仓减收两部分，2023 年主要期货交易所交易减收比例在 15%-30%，持仓减收在 0%-25%。若基础性的交易减收比例调降，有可能会对期货做市和高频交易等交易频率较高的业务产生明显影响；若奖励性的持仓减收比例调降，则有可能会对持仓返还等持仓时间较长的产品明显影响。所谓持仓返还业务，是指为满足相关品种手续费返还要求，期货公司引导资管机构长期持仓部分品种，并通过保证金利息返还的形式返给客户收益。图3：交易所返还减收手续费分类资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3 经纪业务依赖型的尾部中小机构或将加速出清政策引导期货公司向综合金融服务商转型，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清。2023 年 3 月，证监会就《期货公司监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，首次明确期货公司可以从事期货自营和期货保证金融资业务，同时规定期货风险管理子公司衍生品、做市等职能移入母公司。期货公司正在经历由经纪业务本源向资产管理、风险管理、衍生品服务、跨境服务的综合金融服务商转型，头部期货公司收入结构较为多元，对经纪业务依赖程度较低。从上市期货公司来看，2023 年前三季度，永安期货经纪业务手续费净收入占营业收入（剔除其他业务成本）占比为 32%，低于其他上市期货公司。考虑到近年来交易所返还减收手续费比例呈现降低态势，未来对此类收入依赖程度较高的中小期货公司或将出清，行业格局或将进一步集中。图4：上市期货公司对经纪业务依赖程度对比资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：永安期货和南华期货未公布经纪业务手续费净收入数据，以手续费佣金净收入替代，因此会部分高估其对经纪业务的依赖程度；营业收入剔除其他业务成本；数据为 2023 年前三季度。 投资建议考虑到近年来交易所返还减收手续费比例整体呈现下降态势，叠加政策引导期货公司向综合金融服务商转型，短期来看，若调降相关返还比例，过度依赖经纪业务特别是交易所手续费返还的中小型期货公司或将出清；长期来看，期货市场格局或将向多元化业务优势显著的头部期货公司集中。建议关注多元业务优势突出的头部期货公司永安期货。 风险提示经济复苏不及预期；期货市场周期波动风险；创新业务开展不及预期；交易所返还减收手续费不确定的风险；利息收入的归属风险。相关研究报告：《期货“变形记”-——从期货公司到衍生品投行》 ——2023-10-08《腾笼换鸟，回归本源-——租赁行业模式转型暨近期金融租赁公司监管政策点评》 ——2023-11-02《存款利率下调，机构风险偏好企稳》 ——2023-12-23《复苏提振，政策驱动——2024 年非银金融行业策略》 ——2023-12-10《寻找增量配置方向—2024 年金融机构配置行为展望》 ——2023-12-07证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的 6 到 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深 300 指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数 20%以上增持股价表现优于市场代表性指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数 10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证