科技行业前瞻研究系列报告60：美股科技股，Q1EPS下降1.6%，全年可能零增长

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 美股科技股：Q1 EPS 下降 1.6%，全年可能零增长 前瞻研究系列报告 60｜2019.5.31 中信证券研究部 核心观点 许英博 科技产业首席分析师 S1010511080004 陈俊云 高级分析师S1010515110005 美股科技股一季度业绩增速大幅下行（营收同比+9.9%、EPS 同比-1.6%），同时亦伴随利润率下移、财务杠杆抬升、资本支出意愿不足等系列问题。我们预计板块 2019 年盈利预期仍存在进一步下修可能，预计全年 EPS 同比可能零增长。叠加估值水平修复已较为充分，流动性预期已充分计入的情形下，我们继续维持对美股科技股全年谨慎的观点，并建议进一步回归业绩层面的确定性，重点关注：全年业绩可维持高景气度的云计算、5G 产业链，以及有望借助回购&派息对股价形成一定支撑的一线科技巨头，注意规避海外市场收入占比较高的板块&个股。 ▍板块回顾：一季度 EPS 同比-1.6%、资本支出同比-21%。源于税改效应减退，全球宏观经济逆风等因素影响，一季度标普指数 EPS 同比+2.4%，较去年同期（+24.4%），以及上一季度（+11.9%）大幅下降。信息技术板块在一季度整体亦表现不佳，当季营收、EPS 增速分别为+9.9%、-1.6%，较 2018 年下滑明显，拖累标普指数当季营收、EPS 增速 0.1pcts、1.5pcts。源于对中期增长前景的担忧，科技板块当期资本支出同比下降 21%。目前市场一致预期 Q1 为全年 EPS增速的低点，并预期后续利润率将逐季改善从而驱动 EPS 增速回升。结合宏观基本面、企业成本&费用等分析，我们判断，市场对 Q2、2019 年全年 EPS 预期仍偏乐观，后续仍存在进一步下修可能。 ▍财务分析：过半企业利润率不及预期，企业杠杆率上升至 65%。主要财务指标项分析显示，一季度科技企业整体利润率下移明显，流动性预期的转向驱动企业重回加杠杆通道：1）较 2018 年相比，一季度科技企业 EBIT Margin 不及预期的企业占比为 51.5%，显示出企业营收增速放缓带来的经营杠杆效应减弱，以及人力成本攀升的影响；2）随着美联储货币政策全面转向，科技企业重回加杠杆通道，目前标普信息技术板块资产负债率已回升至 64.9%，环比、同比分别提升 1.5pcts、6.4pcts；3）一季度科技企业继续保持高研发投入，同比增长12.2%，为科技产业周期更替阶段典型特征。我们判断，近期中美贸易冲突加剧、信用利差走阔、偏紧的劳动力市场等，可能持续推升科技企业运营成本，并使得板块利润率逐季改善预期落空。 ▍子板块分析：半导体下半年复苏难度不断加大，云计算为主要亮点。结合重点跟踪企业当季经营业绩表现，我们坚持 2019 年为科技产业小年的判断：1）产业亮点，一季度云计算厂商继续维持高增长，AWS、Azure 营收分别同比增长41%、74%。二线互联网公司（京东、网易等）主动缩减运营&成本支出、优化业务布局等，当季利润率改善明显，后续值得关注；2）产业低谷，一季度半导体板块主要以去库存为主，板块一季度销售额同比-9.7%。结合下游市场需求、当前库存水平等因素，年初以来市场对于产业下半年复苏的预期正在逐步落空，全球存储芯片市场 2019 年供大于求格局大概率将延续；3）产业拐点，结合市场需求、云厂商资本支出计划、供应链反馈等系列因素分析，我们判断北美云厂商资本支出增速大概率在 Q3 出现回暖。 20958346/36139/20190531 17:09 前瞻研究系列报告 60｜2019.5.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ▍后续展望：继续维持对美股科技板块全年谨慎判断，聚焦确定性。标普信息技术板块年初以来上涨 17.7%，主要源于流动性预期全面转向等带来的估值修复，EPS 贡献基本忽略不计。考虑到：科技板块股价表现仍处于 10 年高位，估值水平已不存在明显修复空间，流动性预期已充分计入，以及板块 EPS 预期后续进一步下修可能，我们继续维持对美股科技股的谨慎看法。我们建议继续回归业绩层面确定性，并沿着如下方向进行布局：1）云计算、5G 产业链，预计云服务商全年营收仍将维持稳健增长，同时美国、韩国等地区已开始 5G网络商用部署；2）一线科技巨头，我们估算美股科技股 2019 年回购&派息额在 2800~3500 亿美元左右，占科技板块整体市值比重 3%~5%。一季度股票回购额靠前的科技企业为：甲骨文（99.7 亿美元，下同）、苹果（88.0）、思科（60.7）、微软（45.7）、谷歌（30.3）、英特尔（25.3）等。 ▍风险因素：全球经济超预期下滑风险；国际贸易关系进一步恶化风险；科技行业政策监管持续收紧风险；基础科技进步不及预期风险等。 ▍投资策略：美股科技股一季度业绩增速大幅下行，同时板块亦呈现利润率下移、财务杠杆抬升、资本支出意愿不足等系列问题。我们预计板块后续仍存在盈利预期进一步下修可能，叠加估值水平修复已较为充分，流动性预期已充分计入的情形下，我们继续维持对美股科技股全年谨慎的观点。我们建议进一步回归业绩层面的确定性，并重点关注两条主线：全年业绩可维持高景气度的云计算、5G 产业链，以及有望借助回购&派息对股价形成一定支撑的一线科技巨头，并适当规避海外市场收入占比较高的板块&个股，建议重点关注：微软、思科、英特尔、Salesforce、Equinix 等。 20958346/36139/20190531 17:09 前瞻研究系列报告 60｜2019.5.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 板块回顾：业绩增速、资本支出显著走弱......................................................................... 1 行业分析：云计算维持高景气度，半导体继续低谷徘徊 ...................................................... 6 后续展望：继续维持对美股科技股的谨慎观点 ............................................................... 12 风险因素 ......................................................................................................................... 15 投资策略 ......................................................................................................................... 15 20958346/36139/20190531 17:09 前瞻研究系列报告 60｜2019.5.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：标普指数 EPS 同比增速 .........................