科技行业前瞻研究系列报告59：中国科技巨头资本支出，Q1显著下降，Q2有望回升

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 中国科技巨头资本支出： Q1 显著下降，Q2 有望回升 前瞻研究系列报告 59｜2019.5.30 中信证券研究部 核心观点 2019 Q1 中国科技巨头资本支出明显放缓，保守预计其 2019 年资本支出增长10%+，意味着 Q1 增速见底，Q2 有望开始环比回升。资本开支增速的重启将使服务器、半导体、存储、IDC 类公司的悲观预期和估值有所改善。 ▍ 2019Q1：中国科技巨头资本支出明显放缓。2019 自然年 Q1 BATJW（百度、阿里、腾讯、京东、网易）的资本支出总额为 154.1 亿元人民币，增速从去年同期强劲的 159%显著下降至-23%，同比增速自 2018Q2 的 168%高位连续三个季度下降（2018Q3：41%，2018Q4：16%）。当中录得同比增长的只有百度一家公司（+49%），其余四家均呈现下跌：京东（-74%），网易（-37%），腾讯（-29%）及阿里（-9%）；阿里、腾讯、网易分别在 2018Q4 和 2019Q1两个季度连续录得负增长。 ▍ 2015-2018：科技巨头年度投资增速超越收入增速。2018 年 BATJW 的总收入达 12,894 亿元（2015 年仅为 4,677 亿，CAGR 约 40%），资本开支达 964亿元（2015 年仅为 305 亿元，CAGR 达 47%）。BATJW 的资本开支占收入的比重从 6.5%（2015 年）提升至 7.5%（2018 年），年度投资增速超越收入增速。市场在一季度业绩发布后对 BATJW 在 2019 自然年资本开支的最新一致预测比一个月之前的下调了 3%，当中以京东的下调幅度最大（-17%），而阿里巴巴和网易的一致预测分别有所上升（+3%和+7%）。 ▍ 2019：保守预计中国科技巨头资本支出增长 10%+，意味着 Q1 增速见底，Q2有望开始环比回升。2018 全年 BATJW 资本开支 964.5 亿元人民币，比 2017年的 566.4 亿元上涨 70%。阿里巴巴的资本支出则较 2017 年上升 57%到 2018年的 409 亿元，总支出继续保持第一的位置。资本支出总额第二大的是腾讯，其积极投资推升 2018 年资本支出升至 230 亿元（+70%），较 2017 年的+12%增速大幅上涨。从资本支出结构看，阿里巴巴在 2018 财年新增投资中，物业相关以及在建工程（部分为 IDC）占比 70%，但百度和腾讯则以计算机及相关设备为主，分别占比 92%和 78%。彭博一致预期显示 BATJW 2019 年资本开支将同比增长 10%至 1060 亿人民币，意味着 Q1 的负增长和 Q2 不确定情绪的延续有望在下半年得到改善的空间。 ▍ 国际比较：海外五大科技巨头资本投资总额远超中国的互联网巨头。2019 自然年 Q1 谷歌资本支出 46.4 亿美元，在中外科技巨头中排第一。国内科技巨头中，阿里巴巴资本支出 9.5 亿美元，排在 FAAMG 后面，位列第六。一季度大多巨头的资本支出都呈负增长趋势，其中京东下降达 74%。百度的资本支出同比增速达 49%，排名第一。从 2018 自然年看，中外科技巨头中全年同比增速最快的是 Facebook（+108%），最慢的亚马逊（+12%）。一季度 Facebook的资本支出占收入比例最高，达 25%，将近是第二位谷歌的两倍。国内巨头里占比最高的是百度，达 12%。对比美股信息技术板块与 MSCI 中国 A 股信息技术板块，国内公司在 2018Q4 开始的连续两个季度里增速超于美股同行。 ▍ 风险因素：全球宏观经济不确定性持续加剧风险；国际间贸易冲突持续恶化风险；金融市场流动性变化带来的风险；政策监管持续趋严风险等。 ▍ 投资策略：科技巨头资本支出的预期走势一直是投资者判断科技产业链短期健康状况、寻找投资机会的重要观察点。我们维持此前对 2019 年大概率为科技股小年的判断，认为资本支出走势上半年大概率依然低迷，估计下半年科技巨头资本开支才会有转好的空间，资本开支增速的重启将使服务器、半导体、存储、IDC 类公司的悲观预期和估值有所改善。 许英博 科技产业 首席分析师 S1010510120041 20933349/36139/20190530 10:23 前瞻研究系列报告 59｜2019.5.30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 2019Q1：中国科技巨头资本支出显著放缓....................................................................... 1 阿里、腾讯引领 2018 全年巨头资本开支 .......................................................................... 2 2015-2018：科技巨头投资速度显著加快 .......................................................................... 3 市场下调中国巨头 2019 全年资本开支预期，但依然保持+10%同比增速 ......................... 4 不同企业的资本支出分类占比有明显区别 ......................................................................... 4 中外科技巨头资本投资对比 .............................................................................................. 5 信息技术板块资本支出增速：国内公司 2018Q4 后超于美股企业 .................................... 7 收入端承压，互联网巨头利润优劣靠成本控制力度 .......................................................... 7 风险因素 ........................................................................................................................... 8 投资策略 ........................................................................................................................... 9 20933349/36139/20190530 10:23 前瞻研究系列报告 59｜2019.5.30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图 1：BATJW 季度资本支出历史数据 ................................................................