中宠股份(002891)公司深度报告：国内市场多元发力，海外业务稳中求进

公 司 研 究 2024.01.05 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 中 宠 股 份 （ 002891） 公 司 深 度 报 告 国内市场多元发力，海外业务稳中求进 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 联系人 邱星皓 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 宠物食品 最新收盘价(人民币/元) 25.96 总市值(亿)(元) 76.35 52 周最高/最低价(元) 27.08/20.52 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《中宠股份(002891)：国内业务大幅增长，自主品牌壁垒初显》2023.08.08 《中宠股份(002891)：海外业务恢复增长态势，国内自主品牌拉力持续提升》2023.07.13 《中宠股份：境外业务去库存已近尾声，境内业务快速增长》2023.04.22 宠物行业：赛道具量价双增潜力，宠食子行业百舸争流 （1）宠物市场展现穿越周期韧性。近年，全球宠物市场规模稳步增长，即使在 2020 年全球 GDP 受疫情影响负增长的情况下，依然有 7.52%的增速。究其原因，部分宠物产品的刚性需求叠加口红效应形成了宠物行业极具韧性的消费特点。 （2）目前中国宠物渗透率较低，国内宠物行业增长空间大。2021 年中国的宠物渗透率仅为 22%，与美国等发达国家存在巨大差距。2020 年我国第七次人口普查数据显示一人户占比达 25.39%，独居人口的增长或将催生宠物情感陪伴需求，促使宠物数量继续走高；同时，拟人化养宠或将增强宠物主消费意愿，单宠消费增长可期。 （3）国内宠物食品市场仍高度分散。2021 年中国宠物食品品牌 CR5 仅17.4%，而美国、日本的 CR5 则分别达 70.6%和 63.8%，存在较大差距。随着宠食行业集中度逐步提升，未来可能呈现寡头竞争的格局，因此在当前阶段，应关注行业头部企业，寻找具有潜力的优质标的。 公司国内业务：品牌、营销、产品、渠道多维发力。 （1）品牌：中宠股份在持续培育主品牌顽皮之外，积极布局多品牌策略。公司目前形成了以"Wanpy 顽皮"、"Zeal 真致"、"Toptrees 领先"三个自主品牌为核心的品牌矩阵。三个核心品牌在公司战略培育下逐步形成独具特色的品牌属性：ZEAL 主打高端市场，领先主攻线上中高端市场，顽皮的消费群体则相对更广泛。 （2）产品：从产品品类来看，顽皮和领先涵盖犬用、猫用干粮、湿粮、零食，ZEAL 目前主要为湿粮和零食，整体上品类覆盖全面。从价格带来看，公司产品跨越高端、中高端、大众和经济型价格带，尽量覆盖各消费层级养宠人群。宠物零食在各价格带布局最为完善，犬猫零食均覆盖经济型到高端市场。宠物干粮产品紧追热点，及时推出新产品。宠物主食罐头产品抢占市场，向高端化布局。 （3）渠道：在海外，公司主要以 OEM/ODM 贴牌销售；在国内，公司全渠道布局，线上渠道在营收中约占六成。目前，线上渠道主要包括天猫/淘宝、京东等线上电商平台，抖音、快手等直播销售平台；线下渠道则覆盖宠物店、宠物医院等专业渠道，以及山姆、永辉、麦德龙等连锁商超。 （4）营销：线上+线下组合拳，差异化策略推广核心品牌，顽皮、ZEAL、领先三个核心品牌均于线上和线下进行特色宣传活动，顽皮和 ZEAL 在小红书、抖音等平台通过 KOL、达人等推广产品，多途径、拓方式触达潜在客户群体。同时，公司迎合年轻群体喜好，针对性营销活动开拓新生代宠主市场。 （5）供应链：采购端，一方面公司工厂建设地烟台有 12 家鸡屠宰企业，邻市潍坊更多达 31 家，为公司原材料采购提供了绝对保障；另一方面公司针对核心原材料建立战略储备制度，形成了较稳定的供应商合作网络，较大的采购规模赋予其一定的议价优势。生产端，公司产能加速扩张，重点布局干方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -17%-9%-1%7%15%23/1/523/4/623/7/623/10/5中宠股份沪深300中宠股份(002891) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 粮及湿粮产能，随着项目在未来三年逐步落地，公司满产产能有望达到宠物干粮 23.08 万吨/年、宠物湿粮 9.80 万吨/年、宠物零食 4.57 万吨/年。 公司海外业务：营收稳定增长，品牌出海开拓新机会。 （1）公司积极调整海外营收结构应对国际市场变化。2015-2022 年，在中国犬猫宠物食品出口额中，出口美国的占比从 37%降至 21%，出口日本市场的规模一直保持平稳。我国宠物食品企业难再单纯依靠出口美国、日本获取收入增长。公司早在中美贸易摩擦之前就在美国建设工厂，2019 年公司北美境外业务仅占北美市场收入的 34%，截至 2022H1 该比例已达 66%，从而保证公司北美市场营收的持续增长。 （2）海外客户优质且稳定。公司主要海外大客户均与公司有长期合作，多数均在其布局区域有完善且具竞争力的销售网络，为公司海外业务营收稳步增长提供保障。公司在境外建设工厂开展境外业务一定程度上平滑人民币兑美元汇率波动对公司利润的影响，汇兑损益在利润总额的占比绝对值在缩小，2023H1 已降至 4.71%。 （3）自主品牌出海业务屡获新绩。目前，Wanpy 顽皮、ZEAL 已销往全球 55个国家和地区；今年自主品牌 ZEAL 和 Great Jack’s 顺利进驻加拿大 156家 PetSmart 门店，在北美市场拓展取得突破。 投资评级与估值：我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入分别为 38.30、44.73、52.25 亿元，实现归母净利润 2.42、2.72、3.25 亿元，对应的 EPS为 0.82、0.93、1.10 元，对应 2023-2025 年的 PE 为 32.08、28.45、23.86x。随公司海外业务稳步增长以及国内业务的快速发展，公司营收将不断扩大，公司盈利有望持续增长，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；自主品牌拓展不及预期风险；汇率波动风险。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3248 3830 4473 5225 (+/-)% 12.72 17.92 16.77 16.83 归母净利润 106 242 272 325 (+/-)% -8.38 128.09 12.75 19.25 EPS (元) 0.36 0.82 0.93 1.10 ROE(%) 5.13 10.53 10.62 11.24 PE 61.94 32.08 28.45 23.86 PB 3.18 3.38 3.02 2.68 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 中宠股份(002891) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 中宠股份：二十五载耕耘铸就宠物食品龙头 ...