区域聚焦稳健扩张，门诊统筹带来新亮点

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 01 月 03 日公司研究●证券研究报告益丰药房（603939.SH）公司快报区域聚焦稳健扩张，门诊统筹带来新亮点投资要点 药店连锁龙头，持续探索新业务。公司作为国内连锁药店龙头药企，具有优于行业平均的盈利能力。从业绩端看，利润端增速快于收入端，毛利率短期承压。2023Q1-Q3 公司实现营收 158.88 亿元（+19.03%，同增，下同），归母净利润9.99 亿元（+21.32%），扣非归母净利润 9.66 亿元（+21.58%）；毛利率 39.55%（-1.38pp），主要受门诊统筹、防疫相关商品销售消化去库存等因素影响；净利率 7.10%（+0.23pp），主要受益于公司营业收入增长及管理效益的提升。从产品类别看，非药收入增速放缓。2023Q1-Q3 非药营收 19.57 亿元（+5.44%），主要系口罩、酒精、消毒液等销售受到影响所致；随着公司多元化转型持续向大健康产品方向延伸，后续该板块有望逐步恢复。在业务模式上，公司在保持传统线下销售模式优势的基础上设立新零售事业群，线上线下相融合；2023Q1-Q3 新零售业务收入 13.89 亿元（+14.33%），营收占比 8.75%。 药店门诊统筹逐步落地，有望为公司带来显著贡献。自 2023 年 2 月国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》以来，各地积极推进零售药店门诊统筹的落地。截至 2023 年 8 月，已有 25 个省份的 14.14 万家定点零售药店开通门诊统筹报销服务，累计结算 1.74 亿人次，结算医保基金 69.36 亿元。门诊统筹对药店开放，可以为药店引流并带来增量销售收入，利好药品零售行业。截至 2023Q3 公司已有中南、华东及华北三个地区的医保定点零售药店 8327家，公司从商品品种配置、门店软硬件设施设备等方面做好对接门诊统筹的各项工作，随着各地药店门诊统筹落地进度加快，门诊统筹对公司业绩贡献度有望显著提升。 区域聚焦稳健扩张，规模效应优势明显。公司始终坚持“区域聚焦”发展战略，通过“新店+并购+加盟”的拓展模式，持续提升门店网络覆盖的广度和深度。目前门店网络拓展聚焦中南、华东及华北重点六个省市。并购方面，截至 2023 年 9 月 15日，公司实施同行业并购投资业务 11 起，涉及门店 401 家。新增门店方面，2023Q1-Q3 公司新增门店 2240 家；其中自建门店 1046 家，并购门店 368 家，加盟门店 826 家。截至 2023Q3 末，公司门店总数为 12350 家；其中直营连锁店 9562家，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店 8327 家，占公司直营门店总数比例为 87.08%。通过“区域聚焦”战略，公司迅速占领区域市场，在区域竞争优势日益扩大的同时，持续增长的规模效应提升公司议价能力，从而获得超过行业平均的盈利水平及较高的销售与利润提升。 投资建议：公司作为国内领先药品零售连锁企业之一，门店拓展坚持区域聚焦，规模效应优势明显。随着门诊统筹的逐步规范化、门店拓展的稳健扩张、新零售业务的持续探索以及大健康新业态的延伸发展，公司业绩有望继续保持平稳快速增长。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 14.31/17.74/22.11 亿元，增速13.0%/24.0%/24.7%；对应 PE 分别为 29/24/19 倍。首次覆盖，给予“增持-A”建议。医药 | 医药流通Ⅲ投资评级增持-A(首次)股价(2024-01-03)41.27 元交易数据总市值（百万元）41,706.63流通市值（百万元）41,604.95总股本（百万股）1,010.58流通股本（百万股）1,008.1212 个月价格区间64.90/31.83一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益10.6226.114.01绝对收益7.6117.68-8.73分析师赵宁达SAC 执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn相关报告公司快报/医药流通Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧风险、快速拓展影响短期业绩风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄风险等。财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)15,32619,88622,88627,35133,388YoY(%)16.629.815.119.522.1归母净利润(百万元)8881,2661,4311,7742,211YoY(%)15.642.513.024.024.7毛利率(%)40.339.539.439.339.3EPS(摊薄/元)0.881.251.421.762.19ROE(%)12.615.615.416.517.4P/E(倍)47.033.029.223.518.9P/B(倍)5.64.94.33.73.2净利率(%)5.86.46.36.56.6数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/医药流通Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分盈利预测核心假设零售业务：公司坚持“区域聚焦”发展战略，通过核心优势地域“新店+并购+加盟”的门店网络拓展，加强区域内竞争优势及规模效应，从而提升盈利能力。随着门店的稳步扩张、门诊统筹的规范化叠加新零售业务的持续探索，零售业务有望稳中有升。假设公司 2023-2025 年零售业务收入增速分别为 15%/20%/23%，毛利率分别为 40.50/40.53%/40.54%。批发业务：公司的销售模式除了零售业务外，还兼顾少量对外批发业务。2023Q1-Q3 批发业务在快速发力，假设公司 2023-2025 年批发业务收入增速分别为 20%/18%/15%，毛利率分别为 9.80%/9.70%/9.60%。综 上 ， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 营 收 分 别 为 228.86/273.51/333.88 亿 元 ， 增 速15.09%/19.51%/22.07%；毛利率分别为 39.39%/39.31%/39.30%。表 1：公司营收拆分预测（亿元）2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入131.45153.26198.86228.86273.51333.88YOY27.92%16.59%29.75%15.09%19.51%22.07%毛利率37.98%40.35%39.53%39.39%39.31%39.30%零售业务收入122.52140.87180.22207.25248.70305.91YOY27.77%14.98%27.93%15.00%20.00%23.00%毛利率37.73%39.90%40.44%40.50%40.53%40.54%批发业务收入5.617.2013.5916.3119.2422.13YOY44.59%28.34%88.75%20.00%18.