宏观专题研究：2023年12月PSL放量如何看？

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2024 年 01 月 03 日 2023 年 12 月 PSL 放量如何看？ 核心观点 2024 年 1 月 2 日，央行官网更新数据显示，2023 年 12 月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款（PSL）3500 亿元。期末 PSL 余额为32522 亿元。PSL 逾一年后再次放量，我们预计其重点支持地产及基建相关领域，大概率有一定延续性，上限或取决于地产相关领域政策是否会有所放松。PSL 净增一方面是央行增加基础货币投放，使得资金面趋稳，我们建议持续跟踪 DR007 走势以判断1 月央行降息概率；另一方面，在中国特色财政货币配合新机制下，PSL 一定程度上发挥“准财政”工具作用，有助于稳定经济基本面。 ❑ PSL 逾一年后再次放量，预计重点支持地产及基建相关领域 央行上次大幅净投放 PSL 是 2022 年 9-11 月，三个月累计净投放 6300 亿元，与当年政策性金融工具的发力时点基本吻合，两批各 3000 亿的政策性金融工具分别在 6 月末、8 月末部署，我们认为 PSL 为政策性银行提供资金支持，作为基建项目配套贷款。 PSL 主要功能是支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展，我们认为本次 2023 年 12 月 PSL 净投放 3500 亿元，主要投向可能为地产“三大工程”（保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造）、保交楼，及万亿国债支持的相关基建领域，如灾后重建、防洪治理工程、灌区建设改造和重点水土流失治理等水利工程。地产“三大工程”和保交楼都是央行多次重点强调定向支持领域，对于基建项目，我们认为万亿国债部分可做项目资本金，政策性银行提供配套贷款的概率较大。 ❑ PSL 放量后续是否延续？ 从 PSL 支持方向的项目资金需求看，我们认为 PSL 净投放大概率有一定延续性，上限或取决于地产相关领域政策是否会有所放松。放松空间最大的可能在城中村改造领域，一方面是拆建比例的放松，当前城市更新面临诸多拆建比例约束如拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的 20%，如果未来拆建比例做进一步明确放松可撬动更多投资，此时也将有更大体量的资金需求；另一方面是货币化安置比例的提高，在当前“房住不炒”大基调的指引下，城中村改造采用货币化安置的比例相对有限，仍更多采用实物安置等手段，如未来进一步放松并提升货币化安置比例，可能有效提振居民购房需求，在改善地产销售的同时对地产投资形成间接提振。 ❑ PSL 净增也是央行增加基础货币投放 12 月末跨年资金面较为宽松，我们认为一方面与 PSL 资金充裕直接相关，PSL净增也是央行基础货币投放的重要方式，另一方面大概率有较大体量的财政资金拨付。 目前市场关注央行 1 月是否会采取降息，我们认为核心跟踪 DR007 走势。2023年 8 月以来我国银行间市场资金面维持紧平衡，我们认为主要是考虑稳定汇率预期及防止资金套利空转，随着 11 月以来汇率贬值压力略有缓解，资金面偏紧的情况也有所缓和，但 12 月受年末因素影响，DR007 仍多数时间高于 7 天逆回购利率。我们提示后续是否有央行降低政策利率需核心跟踪市场利率 DR007 的走势，若其在 1 月持续、大幅低于 7 天逆回购利率，则有降息概率。 ❑ 对经济基本面的带动效果将如何？ 我们认为 PSL 放量、政策性银行为相关重点领域提供资金支持，有助于缓解部分领域商业银行参与积极性不足的问题，是货币政策配合财政政策、产业政策发力稳增长的体现。当前我国政策重心由货币政策主导向产业政策、财政政策主导 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 相关报告 1 《12 月经济运行基本平稳，关注财政货币协同加力》 2024.01.02 2 《12 月 PMI：PMI 尚未体现稳增长政策发力》 2023.12.31 3 《美国的债务付息压力是否会影响财政刺激？》 2023.12.30 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 切换，在中国特色财政货币配合新机制下，PSL 资金投放一定程度上发挥了“准财政”工具作用。此外，我们预计一季度有降准操作，同样助力财政、产业政策发力，分别拉动需求、供给并形成供需匹配。目前多项政策预计有望在年初形成实务工作量，2024 年 Q1 的 GDP 实际同比增速或达 4.9%。 ❑ 风险提示 我国经济基本面修复不及预期，汇率贬值及国际收支平衡压力加大，可能对国内政策提出更高诉求。 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 2023 年 12 月 PSL 大幅净投放 资料来源： Wind，浙商证券研究所 -2,000-1,00001,0002,0003,0004,00005000100001500020000250003000035000400002016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-12PSL:环比变动(亿元，右轴)PSL:期末余额 亿元宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 4/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上； 2.增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％； 3.中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动； 4.减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上； 2.中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上； 3.看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z3983300