波音(BA.US)双通道客机订单强劲，BDS部门需改革提升效率

波音（BA） 更新报告 买入 2023 年 12 月 22 日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至12月31日止财政年度21年实际22年实际23年预测24年预测25年预测总营业收入（百万美元）62,28666,60877,09291,647100,463变动7.10%6.94%15.74%18.88%9.62%运营利润-2,902-3,547-8486,4619,142变动77.27%22.23%76.09%861.91%41.50%净利润-4,202-4,935-2,7883,7926,156每股盈利（美元）-7.15-8.29-4.606.2410.09变动65.77%-16.02%44.51%235.55%61.81%基于262.02美元的市盈率（估）N/AN/A-56.942.026.0每股派息（美元）0.00.00.00.00.0 050100150200250300 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk Chuck Li +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 航空航天 股价 262.02 美元 目标价 320.00 美元 （+22.13%） 股票代码 BA 总股本 6.05 亿股 市值 1585 亿美元 52 周高/低 267.54 美元/ 176.25美元 每股账面值 -27.67 美元 主要股东 Vanguard Group7.9% Newport Trust 7.3% BlackRock 6.1% Capital 5.3% State Street 4.3% 双通道客机订单强劲，BDS 部门需改革提升效率  财务摘要：2023Q3 公司实现收入 181 亿美元，同比增长13.5%，不及彭博一致预期的 181.6 亿美元，商用飞机收入较去年大幅好转。本季度公司毛利为 11.7 亿美元，经营亏损为8.1 亿美元，不及彭博一致预期的 5 亿美元，经营利润率为-4.5%。本季度公司 GAAP 净亏损为 16.4 亿美元，约合每股亏损2.70 美元，不及彭博一致预期的每股亏损 2.49 美元。季度经营现金流为 0.22 亿美元，自由现金流为-3.1 亿美元。Non-GAAP 核心经营亏损为 10.9 亿美元，Non-GAAP 核心经营利润率为-6%，去年同期为-19.2%。Non-GAAP 核心每股亏损为 3.26 美元，不及彭博一致预期的每股亏损 2.95 美元。  双通道客机订单强劲：新冠大流行对于航空市场的影响基本结束，当前全球航空市场流量已经恢复至 2019 年的 90%。本季度公司毛订单强劲，达到 321 架，包括瑞安航空的 150 架 737 MAX 10、美联航的 50 架 787 及阿联酋航空的 39 架 787。目前BCA 的订单储量超过 5100 架飞机，价值 3921 亿美元，上季度为 3629 亿美元，环比增长良好。近期阿联酋航空的大订单也证明 777X 在洲际旗舰客机市场中相较 A350 更具备吸引力，在即将到来的 77W 更新周期中占据优势。  BDS 部门需改革提升效率：本季度 BDS 收入为 54.8 亿美元，同比增长 3.3%。经营亏损 9.2 亿美元，经营利润率-16.9%。利润率的大幅下降主要由于 1）VC-25B 开发项目由于工程变化及劳动力不稳定所产生的高于估计的 4.82 亿美元费用。2）卫星合同的交付成本较高，导致了 3.15 亿美元的损失。公司正在推动精益制造、严格的项目管理和成本生产率、新的培训计划等方案让 BDS 在 2025-2026 年恢复至高个位数经营利润率。  目标价 320 美元，买入评级：我们评估了 2023-2025 财年公司生产及交付的情况，使用 DCF 模型对波音公司进行估值。取WACC 为 8.5%，永续增长率为 2%，求得合理股价应为 320.00 美元，比当前股价高出 22.13%。维持买入评级。  风险提示：坠机事件导致消费者信心重建缓慢、空客 A320Neo及 A350 等竞品导致 737 MAX 及 777 客机的市占率下降、中美关系风险。 第一上海证券有限公司 2023 年 12 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 2023 年第三季度财务摘要 本季度公司收入 181 亿美元不及预期，同比增长 14% 本季度 GAAP 每股亏损为2.70 美元不及预期，自由现金流为-3.1 美元 2023Q3 公司实现收入 181 亿美元，同比增长 13.5%，不及彭博一致预期的 181.6 亿美元，商用飞机收入较去年大幅好转。本季度公司毛利为 11.7 亿美元，经营亏损为 8.1 亿美元，不及彭博一致预期的 5 亿美元，经营利润率为-4.5%，去年同期为-17.5%。 本季度公司 GAAP 净亏损为 16.4 亿美元，约合每股亏损 2.70 美元，不及彭博一致预期的每股亏损 2.49 美元，去年同期为每股亏损 5.49 美元。季度经营现金流为0.22 亿美元，自由现金流为-3.1 亿美元。Non-GAAP 核心经营亏损为 10.9 亿美元，Non-GAAP 核心经营利润率为-6%，去年同期为-19.2%。Non-GAAP 核心每股亏损为 3.26 美元，不及彭博一致预期的每股亏损 2.95 美元。 图表 1：2021Q1-2023Q3 主营业务收入（百万美元） 图表 2：2023Q3 主营业务收入占比 -10.0%44.0%8.1%-3.3%-8.1%-1.9%4.4%35.1%28.1%18.4%13.5%05,00010,00015,00020,00025,000Q12021Q22021Q32021Q42021Q12022Q22022Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023商用飞机防务、空间与安全全球服务集团YoY 商用飞机 , 7,876防务、空间与安全 , 5,481全球服务集团, 4,812 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 2023 年航空市场的流量约为 2019 年的 90% 新冠大流行对于航空市场的影响基本结束，2024 年将实现同比 2019 年增长。当前全球航空市场流量已经恢复至 2019 年的 90%，航班数量已经恢复至 2019 年的97%。公司预计今年将交付总计 375-400 架 737 及 70-80 架 787，交付量的恢复将驱动公司的业绩复苏。据空客及 IHS 数据，未来二十年中国市场将贡献超过 8000架飞机需求，占全球总量超过 20%，因此中国市场的增量对公司未来订单十分重要。同时，随着中国疫情逐渐恢复，公司将有可能获得中国的飞机订单。 图表 3：2021Q1-2023Q3 经营利润及利润率 图表 4： 2021Q1-2023Q3 订单积压情况（百万美元） -30%-25%-20%-15%-10%