商社-快递行业2024年度投资策略报告：弱复苏预期下，寻找曙光

中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信2 0 2 3 . 1 2 . 2 0苏畅S0740523110001suchang@zts.com.cn商 社 & 快 递 行 业 2 0 2 4 年 度 投 资 策 略 报 告｜ 证 券 研 究 报 告 ｜弱 复 苏 预 期 下 ， 寻 找 曙 光王旭晖S0740523110003wangxh06@zts.com.cn张友华S0740523110006zhangyh@zts.com.cn一、消费弱复苏预期下，两条主线与三种机会1.消费弱复苏，已经成为多数板块的压制性因素：宏观视角，2023年预期放开后的快速复苏与实际情况存在落差，从社零和CPI数据看，消费呈现弱复苏。微观视角，企业进入2023年下半年后感受的经营压力有所增强。2.内需偏弱的预期下，两条产业逻辑或存在向上β：（1）增量市场—渠道出海，在亚马逊之外创造新的增量；（2）存量市场变革—线下零售，利用硬折扣等新业态，对流通产业格局进行重塑尝试。3.投资策略，关注三类机会：（1）跟随向上的产业趋势—出海、折扣零售；（2）防御视角，业绩趋势稳定、高股息的家居卖场、百货；（3）低预期、低估值，经济复苏有望带来较高弹性的反转型机会。二、板块整体观点：①存在向上趋势的细分行业•出海产业：部分细分景气度存疑，但产业趋势显著•线下零售：利润表温和复苏，折扣业态带来新变化②低估值、低复苏预期的细分行业•餐饮：行业处于逆风，优选细分α标的•酒店：旅游需求高基数，静待商务需求复苏•博彩：处于复苏通道，期待24年业绩弹性•珠宝：短期需求存在波动，但估值占优③竞争影响下的细分行业•本地生活：竞争优势不改，业务优化与经济周期是重点•电商：分化仍在继续，降本周期下利润或持续释放•快递：价格竞争仍在，盈利拐点有待确认风险提示:1)消费意愿恢复不及预期风险;2)宏观经济恢复不及预期风险；3)信息滞后风险。核心观点3目 录C O N T E N T S零售社服快递盈利预测12345风险提示4CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1零售5海外消费结构、汇率、海运价格共振，2023年跨境电商卖家展现较高的景气度。•需求侧：持续的高通胀压缩了美国居民的消费钱包，低价商品需求走强•供给侧：物流成本快速回落提振利润率水平•汇率侧：2023年初以来人民币单边贬值，提升中国商品出口的价格竞争力出海产业回顾：2023年卖家呈现较高景气度出海产业图表1：海运价格下跌与人民币贬值，推动跨境电商利润表改善图表2：2023年以来跨境电商企业业绩表现优异来源：wind，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所0%20%40%60%80%100%120%华凯易佰致欧科技安克创新赛维时代三态股份2023年Q1-Q3业绩收入增速归母净利润增速5.86.06.26.46.66.87.07.27.4020004000600080001000012000波罗的海货运指数(FBX)中间价:美元兑人民币（右轴）6展望2024年，支撑卖家的景气度因素存在不确定性，但渠道直接出海大势所趋，构成新增量。•存量部分，短期而言我们认为依托亚马逊的卖家销售景气度在2024年或存在不确定性。•增量部分，拼多多的Temu、名创优品等中国渠道商，依靠贴近供应源带来的成本与产品灵活性优势正快速打开海外市场,成为当前消费板块少有的增量市场。•供应链出海经历了多个模式：2B→借助海外渠道2C→渠道直接出海，背后反映的是中国企业在整个价值链中的话语权逐步提升。我们预计在产业趋势上，以Temu、名创优品为代表的渠道将成为出海价值链的主体。出海产业展望：渠道直接出海大势所趋图表3：名创优品外海市场增长较快来源：公司公告，中泰证券研究所051015202530354045050010001500200025002019/62020/62021/62022/62023/6名创优品海外业务海外门店数量海外收入规模（右轴）（亿）（家）出海产业7•超市、百货等传统零售业态的利润表，在24年有望延续23年的温和复苏态势。疫情以来线下零售企业利润表跌入谷底，23年期随着经营常态化后，开始逐步有所复苏，但整体斜率较为平缓。其中原因有几点：（1）整体消费环境的低迷；（2）食品CPI向下带来同店压力；（3）行业进入价格竞争的新常态（线上+线下）。我们预计以上要素在24年将进一步改善，但依旧会是一个渐进的过程。•存量时代，业态创新将核心体现在供应链效率—即价格优势上，零食折扣店等新业态有望为上市公司带来新看点。零售市场进入存量，渠道之间的竞争将从过去的流量吸引，转向上游的供应链效率比拼。无论是家家悦开设折扣店，还是盒马力求摆脱KA供货模式限制都反映了这个趋势。我们认为这些聚焦于供应链的创新业态具备产业趋势意义。•标的推荐上，建议关注：基本面扎实，估值偏低，且在新业态介入较为积极的家家悦；经营稳健，股息率较高的富森美。线下零售：利润表温和复苏，优化流通效率的业态创新是核心看点线下零售图表4：物价疲软，导致线下零售同店承压图表5：公司估值表来源：公司公告，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所注：股价选取日期为2023年12月14日，均为中泰预测-10-505101520252015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-09中国:CPI:食品:当月同比中国:CPI:当月同比%单位：亿元市值净利润估值2023E2024E2023E2024E家家悦932.844.3932.721.2富森美988.589.2911.410.58年初至今珠宝消费较为坚挺，行业指数超额收益7.9%。•2023年以来金银珠宝类消费强于大盘：初以来整体消费有走弱的压力，但金银珠宝板块始终维持着较高的景气度，1-10月限额以上口径，金银珠宝类销售额累计同比增长12%，明显超过大盘的5.2%。•珠宝指数存在明显超额收益：年初至今（2023.12.11），行业指数下跌4.1%，相对沪深300超额收益7.9%。上市公司中股价也有所分化，老凤祥、菜百股份表现较为强势。珠宝回顾：2023年行业需求景气度较强，超额收益明显图表6：珠宝行业指数存在明显超额收益图表7：全年看金银珠宝零售表现出较强的韧性来源：wind，中泰证券研究所来源：汇客云，中泰证券研究所珠宝-60%-40%-20%0%20%40%60%80%珠宝首饰及钟表(中信)沪深300周大福老凤祥周大生迪阿股份菜百股份潮宏基-20%-10%0%10%20%30%40%50%社零增速-限额以上金银珠宝类增速-限额以上金银珠宝类两年CAGR9金价趋势成为过去1年以来股价的关键变量，呈现较强的正相关。•黄金价格与消费需求呈现正相关。复盘历史，短期的金价的上涨与需求呈现负相关。但近年