兴蓉环境(000598)水务经营稳健，派息提升潜在价值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 兴蓉环境 (000598 CH) 水务经营稳健，派息提升潜在价值 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 6.80 2023 年 12 月 19 日│中国内地 环保及水务 供排水业务持续增长，上调盈利预测与目标价 我们将兴蓉环境 23-25 年归母净利预测上调至 18.26/20.29/21.32 亿元（前值 17.51/19.12/20.52 亿元），EPS 为 0.61/0.68/0.71 元，三年 CAGR 10%。上调主要基于：1）产能利用率有望提升，上调自来水制售的收入预测；2）需求复苏加产能爬坡，上调污水处理服务的收入预测；3）下调垃圾焚烧发电的收入预测、但上调其毛利率预测。公司当前股价对应 23-25 年9.1/8.3/7.9xPE，24 年可比 PE 均值 10x。给予 24 年目标 PE 10x，目标价6.8 元（前值 6.49 元，基于 23 年 11xPE）。公司 20-22 年派息比例均值为21%，考虑到公司自由现金流有望扩大，我们认为公司在 23-25 年的派息比例具备提升潜力，或将充分体现公司的潜在价值。维持“增持”评级。 产能利用率有望提升，上调 23-24 年自来水制售的收入预测 截至目前公司运营及在建的供水项目规模逾 410 万吨/日，项目分布于四川、江苏和海南。公司在建项目中自来水七厂（三期）工程规模为 80 万吨/日，已接近收尾阶段。随着公司新投产项目产能陆续爬坡，我们上调 23-24 年公司自来水制售业务的产能利用率至 90%/93%（前值 86%/91%），并将该业务的营业收入预测上调 4.7%/2.2%。 需求复苏加产能爬坡，上调污水处理服务的收入预测 截至目前公司运营及在建的污水处理项目规模逾 460 万吨/日，其中成都中心城区已投运 263 万吨/日、成都以外区域已投运 122 万吨/日。随着污水处理需求复苏和公司新投产项目产能爬坡，我们上调 23-25 年公司污水处理服务业务的产能利用率至 85%/87%/89%（前值 73%/77%/80%），并将该业务的营业收入预测上调 9.2%/15.8%/11.6%。 下调垃圾焚烧发电的收入预测、但上调其毛利率预测 由于天府新区大林环保发电厂因总投资估算、项目建设地点等情况发生调整，目前处于项目前期阶段，因此我们下调 23 年垃圾焚烧发电新增产能至0（前 值 2400 吨 /日 ），并将该业 务 23-25 年的营业收入预测下调17.3%/10.3%/7.1%；考虑到 23 年新项目折旧减少，我们将该业务 23 年的毛利率上调 2.3pct。 风险提示：垃圾焚烧发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 6.80 收盘价 (人民币 截至 12 月 18 日) 5.59 市值 (人民币百万) 16,689 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 70.91 52 周价格范围 (人民币) 4.86-5.75 BVPS (人民币) 5.34 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 6,732 7,630 8,519 9,369 9,887 +/-% 25.36 13.33 11.66 9.98 5.52 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,494 1,618 1,826 2,029 2,132 +/-% 15.10 8.26 12.89 11.10 5.08 EPS (人民币，最新摊薄) 0.50 0.54 0.61 0.68 0.71 ROE (%) 10.54 10.76 11.04 11.14 10.69 PE (倍) 11.17 10.32 9.14 8.22 7.83 PB (倍) 1.24 1.13 1.03 0.93 0.85 EV EBITDA (倍) 8.69 8.01 7.24 6.72 5.75 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (15)(7)1917Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)兴蓉环境沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 兴蓉环境 (000598 CH) 经营情况概览 图表1： 2016 年至今公司营业收入与同比增速 图表2： 2016 年至今公司归母净利润与同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2016 年至今公司分部业务收入结构 图表4： 2016 年至今公司毛利率与净利率 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 (5)05101520253001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00020162017201820192020202120229M23(%)(百万元)营业收入同比（右）051015202502004006008001,0001,2001,4001,6001,80020162017201820192020202120229M23(%)(百万元)归母净利同比（右）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00020162017201820192020202120221H23(百万元)自来水制售供排水管网工程污水处理业务垃圾焚烧发电垃圾渗滤液处理其他1520253035404520162017201820192020202120229M23(%)毛利率归母净利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 兴蓉环境 (000598 CH) 盈利预测调整与可比公司 图表5： 关键指标调整 新 旧 变化 (%/pp) 单位 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 垃圾处理产能 吨/日 6,900 9,900 12,000 9,300 12,300 14,400 (25.81) (19.51) (16.67) 供水产能 万方/日 410