汽车安全带国产领军企业，品类拓展加速自主崛起

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月12日买 入1松原股份（300893.SZ）汽车安全带国产领军企业，品类拓展加速自主崛起核心观点公司研究·深度报告汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞联系人：王少南0755-81981814021-60375446tangxx@guosen.com.cnwangshaonan@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值32.00 - 36.00 元收盘价28.74 元总市值/流通市值6484/3233 百万元52 周最高价/最低价30.70/20.93 元近 3 个月日均成交额51.55 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告汽车安全带优质国产企业，盈利能力强。松原股份主营业务包含安全带总成及零部件、汽车安全气囊、方向盘、特殊座椅安全装置等产品，2023 上半年四大产品收入占总营收比重分别为 77%、9%、5%、5%。公司 2001 年成立至今专注于汽车被动安全领域，胡氏父子管理的宁波民企，经营架构简单高效，致力于汽车被动安全自主品牌的发展，2022 年公司营收 9.9 亿元，按销量统计在国内乘用车安全带市场占有率约为 12.6%。得益于安全带总成为平台件，公司的高自制率，以及较强的成本管控能力，公司盈利能力较强，2023 年前三季度毛利率 31.7%，销售净利率达 14.4%，优于同业。被动安全行业国内乘用车市场规模约 400 亿元，呈现提升趋势。被动安全行业（安全气囊、方向盘、安全带的统称）在车企竞争加剧、电动智能化升级、6-7 座中大型汽车占比提升的背景下，单车用量和价值量有望持续提升，国内乘用车被动安全行业市场空间 2023 年预计约 400 亿元（22-25 年 CAGR 约为 10%）。公司原有业务以低价值量的安全带为主，2018 年成立安全气囊及方向盘事业部，受益于被动安全系统配置升级与客户结构拓展，单车价值量从 200 元左右，部分车型提升至 500-800 元，进一步向单车 1000-1500 元提升，公司安全气囊和方向盘业务开始放量，向被动安全系统供应商升级。自主崛起大势所趋，被动安全国产供应商跟随中国品牌车企发展。2022 年全球乘用车被动安全市场规模超 1000 亿元，被动安全行业为寡头市场，龙头奥托立夫约占全球 43%份额，松原股份约占全球不到 1%份额，规模尚小。受益于自主品牌车企崛起和全球化，成本优势显著、响应服务速度快的国产零部件厂商有望跟随国产车企崛起。松原股份已配套吉利、奇瑞、五菱等，拓展比亚迪、华为智选、新势力、合资外资等新客户，可转债申请已获证监会同意注册批复，扩充安全气囊、方向盘等产能，随产能投放与订单放量，预计将持续扩大公司的市场占有率。盈利预测与估值：首次覆盖，给予“买入”评级。公司随着新增产能释放与客户导入，业绩将进入快速增长期，我们预测公司 2023-2025 年归母净利润 1.85/2.52/3.43 亿元，同比分别为 56%/36%/36%。给予公司一年期（2024 年）目标估值区间 32-36 元，对应 2024 年 PE 为 29-32 倍，相较于当前股价还有 11%-25%的溢价空间，给予买入评级。风险提示：汽车行业销量不及预期风险、客户拓展不及预期风险、原材料价格上涨风险、限售股份解禁减持风险、技术风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)7459921,2491,7242,328(+/-%)39.0%33.1%25.9%38.1%35.0%净利润(百万元)111118185252343(+/-%)23.6%6.1%56.3%36.3%36.2%每股收益（元）0.740.520.821.121.52EBITMargin16.9%13.5%17.7%17.7%17.7%净资产收益率（ROE）14.4%13.5%18.4%21.3%24.2%市盈率（PE）38.754.835.125.818.9EV/EBITDA30.942.926.720.616.2市净率（PB）5.587.406.475.504.57资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录松原股份：优质的国产被动安全供应商 ............................................ 5专注于汽车被动安全业务 ................................................................ 5安全带价值量升级，新增安全气囊与方向盘业务带动公司单车价值量提升 ..................... 11产业链流程较长，高自制率保障盈利能力 ................................................. 13被动安全寡头市场，自主崛起迎来国产替代契机 ................................... 16被动安全全球千亿市场，全球 CR3 占 90%左右市场份额 ..................................... 17自主崛起，核心供应商受益于国产替代浪潮 ...............................................22财务分析 ..................................................................... 25盈利预测 ..................................................................... 27假设前提 ............................................................................. 27未来 3 年业绩预测 ..................................................................... 28估值与投资建议 ............................................................... 29绝对估值 ............................................................................. 29相对估值 ............................................................................. 30投资建议 ............................................................................. 30风险提示 .........................................