公司深度报告：百年国货荣光，高端化升级之路行稳致远

2023 年 12 月 11 日 百年国货荣光，高端化升级之路行稳致远 —青岛啤酒（600600.SH）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 分析师：廖望州 S1050523100001 liaowz@cfsc.com.cn 基本数据 2023-12-08 当前股价（元） 71.65 总市值（亿元） 977.5 总股本（百万股） 1,364.2 流通股本（百万股） 704.7 52 周价格范围（元） 70.11-125.65 日均成交额（百万元） 470.0 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《青岛啤酒（600600）：业绩符合预期，高端化趋势延续经营稳健》2023-10-28 2、《青岛啤酒（600600）：业绩符合预期，结构持续升级》2023-08-28 3、《青岛啤酒（600600）：产品结构持续升级，延续量价齐升态势》2023-06-18 国产啤酒品牌龙头高端化升级中，盈利能力稳步提升。公司为全国性啤酒品牌龙头，主品牌青岛啤酒定位中高端，自创立至今已发展超 120 年，品牌深入人心，收入占公司比例超6 成。公司历经粗放扩张、内涵发展、战略试错等发展时期，现已进入追求高端化的升级阶段，ROE 自 2016 年低点6.4%升至 2022 年 15.3%，盈利能力持续提升。 品牌底蕴深厚、产品布局全面、渠道根基扎实，高端化浪潮中竞争优势明显。①品牌：青岛啤酒百年经营底蕴深厚，品牌价值位居中国酒业第三、啤酒行业第一。②产品：公司产品矩阵高端占位早，一体两翼的产品结构升级路径清晰，产品价格带布局全面；先进生产工艺与研发能力背书，公司产品力突出，品质获国内外大赛金奖。③渠道：公司背靠饮酒量第一的山东大本营，基于一纵两横的市场发展战略，以及大客户叠加深度分销的经销模式，已打造出立体灵活的全国渠道运作体系。 未来成长看点一：短期看外部环境的利好因素有望促进需求回暖与结构升级。①厄尔尼诺现象预计将为我国 2024 年带来相对高温的天气，从过往情况看可有效带动啤酒需求增加。②现饮渠道消费占我国啤酒销量超 50%，且为啤酒推动销售结构升级的核心渠道，因此如果未来高端消费场景复苏将有望提振公司啤酒销售的质与量。 未来成长看点二：中期看成本回落与关厂提效有望释放利润弹性。中期视角看，上游成本价格回落的节奏未知但趋势确定，原料成本下降可有效缓解毛利率压力，叠加此前产品提价已顺利落地，未来可释放出较大业绩弹性。同时，公司未来将按规划稳步推进关厂计划，淘汰冗余、落后产能，长远看有效减少折旧摊销，生产效率持续提升。 未来成长看点三：从高端产品增长态势与基地市场销售结构角度看，长期高端化空间仍大。从产品升级角度看，10 元及以上产品的增长态势更可体现出品牌长期高端化升级的潜力。青岛白啤与纯生两大高档产品产品力出众、品牌认知度强、渠道铺设完善，未来预计将引领公司高端产品线快速增长。从市场升级空间看，公司背靠我国饮酒量第一大省山东作为基地市场，未来以山东为首的基地市场结构升级空间仍大。 ▌ 盈利预测 短中长期增长逻辑清晰，把握估值底部区域的布局机会。公-40-30-20-1001020(%)青岛啤酒沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 司品牌、产品、渠道的竞争优势稳固，长逻辑高端化确定性强，中期看关厂提效与成本价格下降有望释放业绩弹性，短期看外部环境如有恢复预期的话基本面优化可期，我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 3.27/3.93/4.50 元，当前市值对应PE 为 22/18/16，给与买入评级。 ▌ 风险提示 高端啤酒行业竞争加剧；经济不景气致使啤酒消费意愿下降，高端产品销量增速不及预期；原材料成本价格超预期上涨。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 32,172 34,743 36,927 39,221 增长率（%） 6.6% 8.0% 6.3% 6.2% 归母净利润（百万元） 3,711 4,462 5,363 6,138 增长率（%） 17.6% 20.3% 20.2% 14.5% 摊薄每股收益（元） 2.72 3.27 3.93 4.50 ROE（%） 14.1% 15.2% 16.3% 16.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 公司简介：百年啤酒品牌，剑指高端 ....................................................... 7 1.1、 公司概况：历史悠久的国产啤酒龙头，百年国货品牌荣光............................... 7 1.2、 历史沿革：收并购完成跑马圈地，聚焦高端实现升级转型............................... 8 1.3、 股权架构：国资委实际控制，引战投设激励助力公司发展............................... 10 2、 核心竞争力：百年国潮品牌，底蕴深厚 ..................................................... 12 2.1、 品牌：百年老字号，品牌认知构筑强竞争壁垒 ........................................ 12 2.2、 产品：一体两翼的产品结构助力高端腾飞 ............................................ 14 2.3、 市场渠道：坐靠山东核心基地市场，一纵两横战略因地制宜谋求发展 ..................... 17 3、 成长看点：外部因素利好、内部持续优化，量稳价升高端化稳步推进 ........................... 19 3.1、 一看高温天气催化与高端现饮场景复苏带动旺季需求恢复与结构升级 ..................... 19 3.2、 二看成本回落与关厂提效释放利润弹性 .............................................. 22 3.3、 三看高端化未来持续升级的空间潜力仍大 ............................................ 24 4、 财务分析：ROE 稳步增长，高端化推动盈利能力提升 ......................................... 31 4.1、 成长能力分析 .................................................................... 31 4.2、 经营及管理效率分析 .............................................................