润本股份(603193)高成长优质国货日化品牌，高效率强研发驱动发展

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 美容护理 2023 年 12 月 05 日 润本股份 (603193) ——高成长优质国货日化品牌，高效率强研发驱动发展 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 公司是驱蚊、婴童护理行业知名企业，以三大核心产品体系构建品牌护城河，抓住电商流量风口乘风而上。公司以驱蚊、婴童护理、精油三大产品为核心，形成“大品牌、小品类”的研产销一体化战略。20-22 年公司营收/归母净利润 CAGR 达 39%/30%，营收及利润保持高增长。23Q1-3 已取得营收/归母净利润 8.2/1.8 亿元，同比增长 20.9/37.5%。公司把握电商发展契机，运营效率高，稳占细分赛道强心智，稳步向多元化品类迈进。上市后，实控人赵贵钦夫妇合计持股约 72.6%，股权结构稳定，员工持股充分绑定管理团队，上下一心共谋发展。2023 年 10 月成功登陆上交所主板，发行 15%股份，发行价 17.38 元/股，共募集约 10.55 亿元，用于新产能、数字化、营销网等重点项目的建设。 ⚫ 细分市场前景向好，着重发力的电商渠道增速远高于行业增速。1）线上及户外驱蚊产品领衔增长。根据灼识咨询，预计 2027 年驱蚊行业市场规模达 101.7 亿元，22-27 年预计CAGR 为 15.4%。17-22 年驱蚊线上渠道销售额 CAGR 达 22.3%，17-22 年户外可携带驱蚊产品 CAGR 高达 18.72%，线上+户外高增长。2）婴童护理市场空间广阔，电商渠道高速发展。根据灼识咨询，22-27 年婴童护理市场规模 CAGR 约 9.8%，其中预计线上渠道 CAGR 达 20.2%。我国人均婴童消费仅为美国 1/3，潜力巨大。儿童护肤相关监管合规条例陆续出台，长远利好实力企业。3）市场扩大+消费升级，头部精油企业受益。2026年精油市场规模有望达 183.6 亿元，下游日化医疗需求引领行业升级，行业目前集中度较低，未来有望向头部集中。 ⚫ 高效运营构筑基础优势，研发实力叠加渠道经验突显核心竞争力。1）运营效率优异，自建供应链叠加规模效应提升盈利能力。公司人员精简，管理扁平，达成了高人均创利和低人均成本；同时，自主生产比例超 80%，通过构建一体化供应链管理体系降本增效，并通过发挥规模效应拔高盈利能力。2）深耕行业十余年，优质品牌形象捕获高粘性、稳增长客群。公司坚持塑造优质国货品牌形象，推进“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，强大品牌力助力公司建立庞大、忠诚且持续增长的客户群体，夯实长期可持续发展基础。3）强化研发拓宽品牌矩阵，新品持续驱动业绩增长。公司坚持“研产销一体化”发展，研发费用率和研发人员占比位居行业前列，22 年婴童系列前五大新产品贡献营收占比超 3成，优异表现带动婴童品类高速增长。4）强化线上渠道优势提升盈利能力，布局线下渠道加速渗透市场。公司以互联网渠道为主，线上直销模式助力追踪市场需求、扩大盈利空间，同时积极拓展线下渠道，增加客户触点，通过扩大销售辐射区域强化销售深度及广度。 ⚫ 公司深耕国内个人护理市场，驱蚊、婴童护理、精油产品三大品类助理高成长，及时把握线上流量红利，未来预计贯穿线上线下开启增长新阶段。我们预计公司 2023-2025 年营收为 11.51/14.43/17.46 亿元，归母净利润为 2.13/2.75/3.31 亿元。综合珀莱雅等 6 家可比公司 PEG 估值，给与公司 24 年 1.2 倍 PEG，即合理市值约为 88 亿元。相较于 2023年 12 月 4 日收盘市值 69.5 亿元，具有 20%以上空间，首次覆盖给与“买入”评级。 ⚫ 风险提示：1、盈利预测假设条件不成立对公司盈利预测和估值结论的风险；2、行业竞争加剧风险；3、直播电商行业政策趋严对行业带来的挑战；4、行业监管政策变化的风险；5、品牌声誉受损风险；6、电商渠道集中风险；7、热销单品依赖风险；8、募投项目建设进展不及预期的风险。 市场数据： 2023 年 12 月 04 日 收盘价（元） 17.18 一年内最高/最低（元） 26.68/16.45 市净率 6.5 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 1011 上证指数/深证成指 3022.91/9660.44 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 2.63 资产负债率% 8.29 总股本/流通 A 股（百万） 405/59 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 联系人 王立平 (8621)23297818× wanglp@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 856 824 1,151 1,443 1,746 同比增长率（%） 47.1 20.9 34.4 25.4 21.0 归母净利润（百万元） 160 181 213 275 331 同比增长率（%） 32.7 37.5 33.4 28.6 20.7 每股收益（元/股） 0.47 0.53 0.53 0.68 0.82 毛利率（%） 54.2 56.1 55.0 55.5 56.0 ROE（%） 22.1 20.0 11.1 13.0 14.2 市盈率 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 10-1710-2410-3111-0711-1411-2111-28-25%-20%-15%-10%-5%0%（收益率）润本股份沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共43页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司是驱蚊、婴童护理行业知名企业，以三大核心产品体系构建品牌护城河，抓住电商流量风口乘风而上。公司以驱蚊、婴童护理、精油三大产品为核心，形成“大品牌、小品类”的研产销一体化战略。公司及时把握线上流量红利，未来预计贯穿线上线下开启增长新阶段。预计公司 2023-2025 年营收为 11.51/14.43/17.46 亿元，归母净利润为 2.13/2.75/3.31 亿元。综合珀莱雅等 6 家可比公司 PEG 估值，给与公司 24 年 1.2倍 PE 估值，即合理市值约为 88 亿元。相较于 2023 年 12 月 4 日收盘市值 69.5 亿元，具有 20%以上空间，首次覆盖给与“买入”评级。 关键假设点 我们将主营业务拆分为驱蚊产品、婴童护理和精油产品三个部分，分别预测三大业务 23-25 年的营业收入。1）驱蚊业务：预计 2023-2025 年驱蚊系列产品的营收为3.4/4.07/4.73 亿元，对应同比增速分别为 24.8%/19.9%/1