晶升股份(688478)深度研究：国内碳化硅及半导体单晶炉龙头，切入光伏行业打开成长天花板

[Table_Title] 晶升股份（688478）深度研究 国内碳化硅及半导体单晶炉龙头，切入光伏行业打开成长天花板 2023 年 12 月 04 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 国内半导体及碳化硅长晶设备龙头，覆盖下游头部材料制造商 公司携手沪硅产业率先实现 12 英寸半导体级单晶炉国产化并积极布局碳化硅拉晶设备，主要产品应用于 8-12 英寸轻掺、重掺半导体硅片制备，实现 28nm 以上制程批量工艺，以及 6 英寸碳化硅单晶衬底制备，客户覆盖沪硅产业（上海新昇）、立昂微（金瑞泓）、神工股份、三安光电、东尼电子及浙江晶越等头部材料厂商，2019-2022 年营业收入规模复合增长率达到 113.07%。 ◆ 硅片先进产能扩张叠加国产替代进程，大尺寸半导体单晶炉需求旺盛 我国半导体硅片行业目前面临起步时间较晚、市场份额较低、先进产能占比较少等问题，受到大尺寸硅片技术迭代、下游硅片制造商大规模扩产及市场份额提升、设备国产替代进程加速等因素影响，2022-2025 年半导体单晶炉市场空间约 97.47 亿元，公司作为国内半导体拉晶设备龙头企业有望率先受益。 ◆ 碳化硅行业处于产业爆发前夕，上游设备端有望迎来放量 碳化硅衬底为产业链核心环节，拉晶设备更是影响衬底质量的关键。据测算，未来 5 年国内碳化硅衬底产能年均复合增长率接近 60%,对应带来约 74.40 亿元的碳化硅单晶炉市场空间，公司处于国内供应商第一梯队，市场份额接近 30%，目前已和三安光电等国内龙头衬底厂商深度绑定，并持续推进新客户的首台套设备验证，成长潜力巨大。 ◆ 基于技术同源性切入光伏领域，进一步打开成长天花板 公司基于技术同源性切入光伏单晶炉领域，目前已和光伏硅片企业四川高晶太阳能签订设备采购合同，为其供应光伏单晶炉整机，订单金额达到 3.39 亿元（含税），有望进一步打开后续业绩增长天花板。 ◆ 募投项目助力产能扩张，为业务发展提供必要保障 公司 IPO 募投项目包括总部生产及研发中心建设项目、半导体晶体生长设备总装测试厂区建设项目，预计投入资金约 4.76 亿元，项目达产后预计对应新增产能：① 半导体单晶炉产能：25 台/年；② 碳化硅单晶炉产能：1,100 台/年，为公司未来业务发展提供产能保障。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：唐硕 电话：021-23586475 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 7437.18 流通市值（百万元) 1677.84 52 周最高/最低（元） 62.88/38.18 52 周最高/最低（PE） 206.77/100.27 52 周最高/最低（PB） 15.15/10.83 52 周涨幅（%） 27.20 52 周换手率（%） 1630.64 [Table_Report] 相关研究 -12.33%-3.04%6.25%15.54%24.83%34.12%4/246/248/2410/24晶升股份沪深300挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 电子设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 晶升股份（688478）深度研究 【投资建议】 ◆ 结合下游厂商扩产情况、公司市场份额及相关财务数据，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为 4.20/7.29/11.47 亿元，归母净利润分别为0.69/1.50/2.27 亿元，EPS 分别为 0.50/1.08/1.64 元，对应 PE 分别为108.76/50.27/33.20 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 221.99 420.00 728.43 1146.66 增长率(%) 13.89% 89.20% 73.44% 57.42% EBITDA（百万元） 32.67 78.20 133.74 215.08 归属母公司净利润（百万元） 34.54 69.21 149.75 226.70 增长率(%) -26.49% 100.39% 116.37% 51.39% EPS(元/股) 0.33 0.50 1.08 1.64 市盈率（P/E） 0.00 108.76 50.27 33.20 市净率（P/B） 0.00 4.79 4.37 3.86 EV/EBITDA -2.83 82.16 47.72 29.08 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 下游材料厂商扩产情况不及预期； ◆ 客户集中程度较高风险； ◆ 产品推广及验证情况不及预期。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 晶升股份（688478）深度研究 1、关键假设 （一）碳化硅单晶炉 设备销量：结合下游衬底厂商扩产规划、单台设备产能及公司市场占有率情况等数据，我们假设2023-2025 年公司碳化硅单晶炉销量分别为 300、480、700 台。 销售单价：结合公司碳化硅单晶炉历史销售均价、在手订单平均价格等数据，我们假设 2023-2025年公司碳化硅单晶炉销售均价分别为 65、65、64 万元/台。 毛利率：结合公司历史财务数据并综合考虑首台套碳化硅单晶炉推广进度，我们假设 2023-2025 年公司碳化硅单晶炉毛利率分别为 33%、34%、35%。 （二）半导体级单晶硅炉 设备销量：结合下游硅片厂商扩产规划、单台设备产能、半导体设备国产化率及公司市场占有率情况等数据，我们假设 2023-2025 年公司半导体单晶炉销量分别为 11/17/22 台。 销售单价：结合公司半导体单晶炉历史销售均价、在手订单平均价格等数据，我们假设 2023-2025年公司碳化硅单晶炉销售均价分别为 1000、980、950 万元/台。 毛利率：结合公司历史财务数据并综合考虑大尺寸半导体单晶炉渗透率提升等因素，我们假设2023-2025 年公司半导体单晶炉毛利率分别为 46%、45%、44%。 （三）其他晶体生长设备 公司其他晶体生长设备主要为碳化硅原料合成炉、氮化铝原料提纯炉、集成电路刻蚀用硅材料长晶炉，系根据客户差异化需求提供的定制化设备，因此对应业务存在金额规模较小、波动性较大的情况。 公司此前已具备光伏单晶炉控制系统相关经验，在 2022 年完成光伏单晶炉整机研发并在 2023 年 10月取得四川高晶太阳能光伏单晶炉整机订单，预计未来几年其他晶体生长设备中主要收入来源将是光伏单晶炉设备。 综合考虑光伏单晶炉市场规模、公司市场占有率及其他同类公司业务变动情况等因素，假设其他晶体生长设备业务 2023-2025 年实现营收增速分别为 5,832.50%、128.41%、100.00%。 考虑到公司作为光伏领域新进入者对