化工行业重点子行业景气跟踪之一：粘胶，供给端受限而需求端好转，产业链有望维持高开工

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明重点子行业景气跟踪之一：粘胶——供给端受限而需求端好转，产业链有望维持高开工2023年11月30日证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明摘要1• 供给端易减难增：供给端，粘胶短纤行业新增产能受到限制，扩产难度较大；而存量装置或因为搬迁、检修等外在因素，生产能力有所折扣，所以整体粘胶短纤的供给端呈现易减难增的趋势。• 需求端表现强劲：人棉纱是粘胶短纤最大的应用下游，2023年春节以来，人棉纱的开工率一直维持在高位，人棉纱的库存以及盈利能力也处于合理区间。• 粘胶短纤开工率有望保持在高位：今年以来粘胶短纤持续处于高开工+去库存阶段，截至2023年11月24日，粘胶短纤的开工率已经达到81.7%，而库存天数仅为8天，处于相对偏低的位置。随着需求端的持续改善，粘胶短纤开工率有望保持高位运行。• 风险提示：原材料价格持续上涨、下游消费需求不达预期、项目建设不及预期、测算误差。证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S需求端运行情况02盈利空间&历史复盘03供给端运行情况概况011重点公司04风险提示05证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明0101粘胶短纤产业链一览3资料来源：百川盈孚，民生证券研究院图表：粘胶短纤产业链证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明015图表：粘胶短纤市场格局（%）03供给端产能易减难增，赛得利的价格影响力比较高4• 受到扩产的限制，粘胶短纤行业供给端• 粘胶短纤行业格局较为集中，CR3超过6成；• 塞得利通过新建产能+收购并购，产能规模达到了全球最高，其他厂商定价上一定程度参考了赛得利的定价；而赛得利的定价与其他厂商协同不强，其外企属性使得其定价策略上极其基本面，因此只要赛得利提涨价格，行业也会开始涨。35.87%16.18%13.65%34.31%塞德利三友中泰其他资料来源：百川盈孚，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01504高开工+去库，粘胶具备涨价基础5• 春节后粘胶行业开工率维持在高位，高度和持续周期可以类比上一波2017-2018年粘胶短纤牛市；• 高开工下库存持续去化，目前的库存已经在历史低点，并且今年即使淡季去库仍然显著；• 产业链运行趋势可以类比2023H1的涤纶长丝，都是高开工+去库。01020304050600%20%40%60%80%100%120%2012-08-242014-07-252016-06-242018-06-082020-05-222022-04-29开工负荷（%，左轴）库存（天,右轴）资料来源：百川盈孚，中纤网，民生证券研究院图表：粘胶开工率和库存（%，天）证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S1需求端运行情况02盈利空间&历史复盘03供给端运行情况概况01重点公司04风险提示05证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01501粘胶下游运行顺畅，具备涨价基础7• 人棉纱是粘胶短纤主要的应用下游，触感、性能可以类比棉花，终端更多去到服装等纺织领域；• 混纺纱顾名思义是将粘胶短纤和其他纤维混合纺丝造布，终端多去服装等；• 无纺布用针刺工艺制备，终端多去卫生用布等。图表：粘胶短纤下游主要应用方向（%）61%31%7%1%人棉纱混纺纱无纺布其他资料来源：观研报告网，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01502粘胶下游高开工+合理库存，盈利有改善趋势8• 粘胶短纤下游最大的应用人棉纱的盈利有向好的趋势；• 人棉纱开工率在2023年春节后维持在较高水平，呈现了淡季不淡的运行状态；• 人棉纱的库存天数近期有所回升，主要是受到国庆假期的影响；随着下游需求的走强，库存天数有望去化。0510152025302021/9/22021/11/22022/1/22022/3/22022/5/22022/7/22022/9/22022/11/22023/1/22023/3/22023/5/22023/7/22023/9/22023/11/2人棉纱库存（天)0%20%40%60%80%100%2021/9/92021/11/92022/1/92022/3/92022/5/92022/7/92022/9/92022/11/92023/1/92023/3/92023/5/92023/7/92023/9/92023/11/9人棉纱开机率(%)0500010000150002000025000CCFEI价格指数:人棉纱（元/吨）CCFEI价格指数:粘胶短纤1.5D人棉纱价差（人棉纱价格-提前25日粘短价格*1.03）资料来源：中纤网，民生证券研究院资料来源：隆众资讯，民生证券研究院资料来源：隆众资讯，民生证券研究院图表：人棉纱、粘胶价格指数及价差（元/吨）图表：人棉纱开机率（%）图表：人棉纱库存（天）证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01503需求恢复，未来几年粘胶短纤开工率或保持在8成以上的高位9历史供需平衡表（年）年份产能开工率产量进口量出口量表观消费量表观消费量增长率产能增速产量增速200592 93.48%86 5 2 90 200697 100.00%97 4 6 95 5.67%5.43%12.8%2007127 89.76%114 4 12 106 11.83%30.93%17.5%2008142 69.72%99 4 7 95 -10.08%11.81%-13.2%2009163 81.10%132 5 9 128 34.40%14.79%33.5%2010218 75.92%166 3 8 160 25.13%33.74%25.2%2011293 63.00%185 10 16 179 11.43%34.40%11.5%201231582.11%259 10 27 242 35.71%7.58%40.2%201333291.02%302 11 17 296 21.98%5.27%16.7%201434789.29%310 12 26 295 -0.07%4.52%2.5%201536188.05%318 14 22 310 4.82%4.04%2.6%201635298.07%345 11 31 325 5.04%-2.49%8.6%201737894.97%359 21 30 349 7.37%7.39%4.0%201845579.40%362 19 37 344 -1.44%20.51%0.8%201949979.50%397 22 35 384 11.48%9.60%9.7%202048972.08%352 15 38 330 -14.03%-2.00%-11.1%202148177.30%372 21 33 360 9.21%-1.64%5.5%202248173.26%352 18 33 337 -6.35%0.00%-5.2%2023E44984.93%38116333647.92%-6.65%8.2%2024E45985.68%39316343753.00%2.23%3.14%2025E46986.47%40616363863.00%2.18%3.12%图