爱奇艺(IQ.US)单会员付费创历史新高，优质内容变现渠道拓宽

传媒 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 11 月 24 日 IQ.O 买入 原评级:买入 市场价格: 美元 4.75 板块评级: 强于大市 股价表现 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (0.24) (0.01) (0.03) 0.95 相对纳斯达克综指 (0.60) (0.09) (0.08) 0.68 发行股数 (百万) 6,697 总市值(美元 百万) 4,544 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 李彦宏 54 资料来源：公司公告，iFinD，中银证券 以 2023 年 11 月 22 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 传媒 证券分析师：卢翌 (8621)20328754 yi1.lu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522010001 爱奇艺 单会员付费创历史新高，优质内容变现渠道拓宽 爱奇艺 23Q3 营业收入 80.15 亿元，同比+7.3%，环比+2.7%；GAAP 净利润4.76 亿元（vs. 22Q3 净亏损 3.96 亿元），环比+30.3%；non-GAAP 净利润6.22 亿元，同比+232%，环比+4.6%。热播剧衍生内容丰富，拉动单会员付费值首次超过 15 元，将继续加大头部项目投入，供给高质量内容，高效应用AIGC 工具。维持买入评级。 支撑评级的要点  ARM 首次超过 15 元/月，衍生内容提升长期付费比例。23Q3 爱奇艺会员收入 50.12 亿元，同比+19%，环比+1.3%，日均会员数量达到 1.08 亿，同比+6.4%，环比-3.3%；每会员平均月付费（ARM）达到 15.5 元，同比+11.8%，环比+4.8%，首次超过 15 元/月。ARM 的提升主要因为热播剧相关衍生内容供给增加，由此带来长期会员比例提升。暑期热播剧《莲花楼》9 月 16 日演唱会在乌镇大剧院举行，线上直播票会员价 30 元，非会员价 60 元；现场票则需要用户通过购买爱奇艺星钻年卡的方式获得抽奖机会获得，现场坐席限量 700 个。此外，《莲花楼》加更礼上线 8 天吸引超过 600 万会员使用会员积分进行免费兑换。  广告业务恢复势头强劲，优质内容吸引品牌广告投放。23Q3 爱奇艺广告收入 16.7 亿元，同比+34%，环比+12%，效果广告投放增长强劲；23Q3爱奇艺上新季播综艺同比增加 6 部，是四大平台中最多的，优质内容吸引品牌广告投放恢复。内容分发收入 5.26 亿元，同比-28%，环比-5%，主要由于版权售出交易减少；其他收入 8.03 亿元，同比-37%，环比持平，同比下滑较大主要因为直播业务剥离后，该部分收入不再计入。  内容成本效率保持高水平，运营费用稳定。23Q3 内容成本 42 亿元，同比-2%，占收入比例控制在 52.4%，环比基本持平，同比-5.2ppts。销售和管理费用率 12.2%，同比-0.9ppt；研发费用率 5.6%，同比下降-0.8ppt，环比基本持平。non-GAAP 经营利润率达到 11.2%。  继续加大头部项目投入比例，高效应用 AIGC 工具。根据管理层的业绩会发言，2024 年爱奇艺将重点提高对头部项目的投入比例，24Q1 计划推出新一季迷雾剧场和 S 级作品。综艺方面，多个创新项目将会从 23Q4开始陆续推出，体能竞技类《势不可挡》将在 2023 年 11 月底上线。公司高度重视生成式 AI 应用：2B 端计划应用在智能制作，提升影视工业化程度。2C 端，探索利用大语言模型、AIGC 工具，创新变现渠道。 投资建议  公司自制剧集竞争力稳居前列，看好 2024 年优质内容变现渠道拓宽，带来会员付费增长以及内容 ROI 提升；上调 2023-25 年 non-GAAP 净利润至 24.30/40.66/48.39 亿元，对应 PE 13.5/8.3/7.0 倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险  内容监管超预期；行业竞争加剧；内容成本迅速增加；会员流失。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售收入 (人民币 百万) 30,554 28,998 32,106 35,481 38,398 增长率 (%) 3 (5) 11 11 8 Non-GAAP 净利润 (人民币 百万) (4,487) 1,284 2,430 4,066 4,839 增长率 (%) 18 89 67 19 Non-GAAP 每 ADS 收益 (人民币) (5.6) 1.5 2.5 4.1 4.8 市盈率(倍) (6.0) 22.5 13.5 8.3 7.0 前次每 ADS 收益 (人民币) 2.4 3.3 4.0 调整幅度（%） 4.1 25.1 22.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 2023 年 11 月 24 日 爱奇艺 2 图表 1. 公司财务数据对比 （人民币 百万） 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 YoY（%） QoQ（%） 营业收入 6,657 7,471 7,593 8,349 7,802 8,015 7.28 2.73 会员服务收入 4,285 4,211 4,744 5,547 4,947 5,012 19.02 1.32 线上广告收入 1,194 1,247 1,553 1,404 1,495 1,674 34.25 11.96 内容分发收入 479 730 635 727 553 526 (27.90) (4.91) 其他收入 698 1,284 661 670 807 803 (37.43 (0.49 毛利润 1,409 1,766 2,191 2,393 2,028 2,176 23.20 7.25 毛利率(%) 21.16 23.64 28.85 28.66 26.00 27.14 3.51 1.15 销售和管理费用率(%) 12.03 13.12 12.39 13.25 12.55 12.24 (0.88) (0.30) 研发费用率(%) 7.24 6.37 6.14 5.13 5.63 5.58 (0.79) (0.05) GAAP 净利润 (214) (396) 304 618 365 476 30.32 Non-GAAP 净利润 78.25 187.21 856.37 939.53 594.66 622.07 232.29 4.61 资料来源：公司公告，中银证券预测 2023 年 11 月 24 日 爱奇艺 3 损益表(人民币 百万) [Table_ProfitAndLost] 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2