中教控股(00839.HK)2023财年年报点评：内生收入增长强劲，办学投入增加致利润率短期下行

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月29日买 入中教控股（00839.HK）-2023 财年年报点评内生收入增长强劲，办学投入增加致利润率短期下行核心观点公司研究·海外公司财报点评社会服务·教育证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价5.03 港元总市值/流通市值12834/12834 百万港元52 周最高价/最低价13.04/4.90 港元近 3 个月日均成交额35.02 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中教控股（00839.HK）——FY2023H1 业绩点评-经调归母净利润同增 15%，“配售+发债”助力内生成长》 ——2023-04-28《中教控股（00839.HK）-拟配售募集约 16 亿港元，中线增长逻辑持续强化》 ——2023-01-12《中教控股（00839.HK）—2022 财年年报点评-经调归母净利润同增 12%，持续高分红率彰显吸引力》 ——2022-11-29《中教控股（00839.HK）—系列跟踪之二-招生学额利好接踵而来，内生增长信心持续强化》 ——2022-07-03《中教控股（00839.HK）-三十载磨一剑，高教龙头御风而行》 ——2022-06-202023 财年归母净利润同降 25%。2023 财年，公司实现营收 56.16 亿元/+18.1%；毛利润 31.64 亿元/+14.9%，毛利率 56.34%/-1.57pct；归母净利润 13.80 亿元/-25.2%，系期内郑州中职确认一次性商誉减值（4.58亿元）及汇兑损益、校舍应付建设成本公允值变动等非经常性因素（1.33亿）扰动；若剔除上述因素，公司经调整归母净利润 19.08 亿元/+6.0%，利润增速逊于收入增速系办学成本及外币融资利率上升综合所致。国内&国际分部收入维持高速增长。2023 财年，国内市场分部实现收入53.96 亿元，同比+18.2%，系在校生人数及生均学费提升综合带动；国际教育分部收入 2.20 万元/+16.4%，系新入学人数增长带动。学生人数方面，高职+中职新生增速合计约 17%，整体在校生人数增速约 10%。管理费率优化明显，融资费率上升。2023 财年，毛利率 56.34% /-1.57pct，高质量办学宗旨下生均投入及新校区建设带来的人工成本及折旧费用的增加，致毛利率走低；期间费率 25.39%/+0.12pct，其中行政费率13.80%/-1.42pct，收入规模增长带动的摊薄效应明显；销售费率3.24%/-0.33pct，控制相对良好；财务费率 8.35%/+1.88pct，系公司美元贷款（约 2 亿元）基准利率上升导致了财务费用的增加。经调归母净利润率 33.97%/-3.87pct，毛利率下滑及融资费用上升致净利润率走低。存量学校提质扩容持续推进，维持高分红率。本财年公司资本开支 26.37 亿元/+6.5%，期内推进肇庆校区三期、烟台科技学院新校区建设。此外，公司拟于 2024 年派发末期股息 13.53 分人民币/股，连同公司中期股息16.38 分/股，2023 财年现金分红率约 40%，目前对应股息约 6.7%。风险提示：政策趋严、办学成本上升、招生不及预期、商誉减值等。投资建议：本财年公司利润虽受到一次性商誉减值影响，但考虑到中教控股历史收购标的质地较为优质，我们分析未来资产减值风险相对可控；此外，在强调高质量办学的大环境下，高教集团收入规模提升带来的费用杠杆效应部分被办学成本增加所导致的毛利率下滑所抵消，综合以上判断我们下调24-25年经调归母净利润至21.28/24.11亿元（原预测为24.12/27.15亿元），同时新增 2025 年预测为 27.15 亿元，EPS0.83/0.94//1.06 元，对应 PE 为5.5/4.9/4.3x。从收入利润规模看公司依旧是民办高教板块的绝对龙头，期内在校生人数&学费稳定提升的内生增长逻辑再次得到验证，且公司维持高比例现金分红稳定股东回报，未来伴随高校营利性选择推进落地，板块情绪回暖&流动性有望带来估值回升行情，维持公司中线买入评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4,7565,6166,6047,6948,910(+/-%)29.2%18.1%17.6%16.5%15.8%净利润(百万元)18451380212824112715(+/-%)27.8%-25.2%54.2%13.3%12.6%每股收益（元）0.720.540.830.941.06EBITMargin-3.5%-2.1%-28.5%-21.0%-14.7%净资产收益率（ROE）13.2%8.9%12.0%12.0%11.9%市盈率（PE）6.48.55.54.94.3EV/EBITDA167.480.510.59.99.3市净率（PB）0.840.760.670.590.52资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 财年归母净利润同降 25%。2023 财年，公司实现营收 56.16 亿元/+18.1%；毛利润 31.64 亿元/+14.9%，毛利率 56.34%/同比-1.57pct；归母净利润 13.80 亿元/-25.2%，系期内郑州中职确认一次性商誉减值（4.58 亿元）及汇兑损益、校舍应付建设成本公允值变动等因素（1.33 亿）扰动；若剔除上述因素，公司经调整归母净利润 19.08 亿元/+6.0%，利润增速逊于收入增速系办学成本及外币融资利率上升综合所致。国内&国际分部收入维持高速增长。2023 财年，国内市场分部实现收入 53.96 亿元，同比+18.2%，系在校生人数及生均学费提升综合带动；国际教育分部收入 2.20万元/+16.4%，系新入学人数增长带动。学生人数方面，高职+中职新生增速合计约 17%，整体在校生人数增速约 10%。图1：2017-2023 年公司收入、业绩、经调业绩及同比增速图2：2017-2023 年公司各业务分布收入情况资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理注：2023 年高职与中职收入合并计算管理费率优化明显，融资费率上升。2023 财年，毛利率 56.34% /-1.57pct，高质量办学宗旨下生均投入及新校区建设带来的人工成本及折旧费用的增加，致毛利率走低；期间费率 25.39%/+0.12pct，其中行政费率 13.80%/-1.42pct，收入规模增长带动的摊薄效应明显；销售费率 3.24%/-0.33pct，控制相对良好；财务费率8.35%/+1.88pct，系公司美元贷