盈利提升，零售大店表现靓丽

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：38.09 元 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001 Email：zhangxiao06@zts.com.cn 分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 927 流通股本(百万股) 924 市价(元) 38.09 市值(百万元) 35,294 流通市值(百万元) 35,189 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 17,607 19,996 23,376 27,936 34,194 增长率 yoy% 34.0% 13.6% 16.9% 19.5% 22.4% 净利润（百万元） 1,518 1,282 1,550 1,858 2,223 增长率 yoy% 20.9% -15.5% 20.9% 19.9% 19.6% 每股收益（元） 1.64 1.38 1.67 2.01 2.40 每股现金流量 1.68 1.46 2.22 2.11 2.43 净资产收益率 23.3% 17.7% 18.4% 18.9% 19.3% P/E 23.3 27.5 22.8 19.0 15.9 P/B 5.7 5.2 4.4 3.8 3.3 备注：股价取自 2023 年 10 月 27 日收盘 投资要点  事件：公司发布 2023 三季报。2023 年前三季度，公司实现营收 158.60 亿元，同比增长 15.52%；实现归母净利润 10.94 亿元，同比增长 16.99%；实现扣非净利润 9.97亿元，同比增长 18.34%。单季度来看，Q3 公司实现营收 58.99 亿元，同比+11.38%；实现归母净利润 4.90 亿元，同比+20.42%；实现扣非净利润 4.54 亿元，同比+26.78%。  经营效率优化，盈利能力持续提升。1）盈利能力方面，2023 前三季度公司实现销售毛利率 20.39%（-0.26pct.），归母净利率 6.90%（+0.09pct.），单季度来看，23Q3公司实现销售毛利率 21.86%（-1.53pct），实现归母净利润 8.30%（+0.62%）。2）期间费用方面，23Q1-3 销售费用率 7.10%（-0.41pct.）；管理费用率 4.11%（-0.06pct.）；研究费用率 0.91%（-0.09pct）；财务费用率-0.26%（-0.01pct.），经营效率优化。  分业务模式：零售大店业务表现靓丽，客户下单节奏波动致科力普短期放缓。  1）传统核心业务：线下业务维持个位数增长。我们测算公司传统线下业务前三季度营收约 58.8 亿元（+4%yoy），其中 Q3 实现营收约 23.9 亿元（+5%yoy），整体线下业务增长环比保持稳健。晨光科技前三季度营收 6.6 亿元（+44%yoy），其中 Q3 实现营收约 2.9 亿元（+30%yoy），电商业务延续放量趋势。  2）新业务：科力普客户下单节奏短期波动，九木增长靓丽。办公直销业务前三季度营收 83.2 亿元（+20%yoy），其中 Q3 实现营收 28.3 亿元（+12%yoy）；受客户下单节奏影响，科力普增长短期波动，不改长期成长趋势。零售大店业务前三季度营收 9.88 亿元（+43%yoy），Q3 实现营业收入约 3.9 亿元（+52%yoy），伴随商场客流修复及九木杂物社门店运营模型精进，Q3 零售大店业务高增，我们预期 Q4 延续放量趋势。截止报告期末，公司在全国拥有 613 家零售大店（较年初+73 家），其中九木杂物社 572 家（较年初+83 家，直营 387 家，加盟 185 家），晨光生活馆 41 家（较年初-10 家）。  分产品：拓展延伸其他产品，挖掘新增长点。 1）书写工具：前三季度营收 18.58 亿元（+4.43%yoy），毛利率 41.19%（+2.24pct.）。 2）学生文具：前三季度营收 27.44 亿元（+9.50%yoy），毛利率 34.28%（+1.65pct.）。 3）办公文具：前三季度营收 23.62 亿元（+9.71%yoy），毛利率 26.56%（+1.65pct.）。 4）其它产品：前三季度营收 5.59 亿元（+58.12%yoy），毛利率 46.18%（+0.4pct.）。 5）办公直销：前三季度营收 83.19 亿元（+19.99%yoy），毛利率 7.58%（-1.40pct.）。  投资建议：晨光作为文具龙头，传统核心业务与新业务双轮驱动，看好公司长期稳健发展，我们预计公司 2023-25 年实现归母净利润 15.5、18.6、22.2 亿元（前值为 16.7、20.0、23.4 亿元，考虑公司 Q3 业绩及终端需求有所调整），EPS 为 1.67、2.01、2.40 元，维持“买入”评级。  风险提示：终端需求不及预期、新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险。 盈利提升，零售大店表现靓丽 晨光股份（603899.SH）/轻工 证券研究报告/公司点评 2023 年 10 月 29 日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09晨光股份 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：晨光股份三大财务报表 来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金3,3634,8436,0317,471营业收入19,99623,37627,93634,194应收票据37243655营业成本16,12418,86422,54527,595应收账款2,9572,6633,3374,089税金及附加7689106130预付账款83168193203销售费用1,3581,5901,8442,223存货1,6252,4442,7073,210管理费用7949351,0901,299合同资产0000研发费用184222274342其他流动资产1,9322,0052,0812,169财务费用-41-92-124-123流动资产合计9,99812,14814,38517,197信用减值损失7-701其他长期投资0000资产减值损失-199-9-7长期股权投资40373838公允价值变动收益322592固定资产1,7441,6561,5791,512投资收益0330在建工程7261149176其他收益8