医药行业连锁药店2023Q3总结：门店加速拓展，统筹落地加速

2023年11月15日门店加速拓展，统筹落地加速 ——连锁药店2023Q3总结 行业评级：看好分析师孙建分析师司清蕊邮箱sunjian@stocke.com.cn邮箱siqingrui@stocke.com.cn电话13641894103电话19901272510证书编号S1230520080006证书编号S1230523080006证券研究报告投资建议： 关注有望获取更多统筹资质、 门店数量加速拓展、 租效人效持续提升的药店龙头 ，推荐大参林、 老百姓、 益丰药 房 ， 关注一心堂、 健之佳、 漱玉平民等。风险提示： 行业竞争加剧的风险； 门店扩张速度不及预期的风险； 政策变动的风险。• 边际变化：1. 收入增速略缓 ，盈利能力稳定2. 门店增长加速 ，加盟占比提升3. 统筹落地加速 ，拉动同店增长• 股价复盘：收入利润预期下降 ， 2023Q1-3股价下行 ，估值已至历史低位。连锁药店： 集中度提升初期，有望价值重估201 连锁药店股价复盘02 边际变化： 门店扩张加速 ，统筹落地加速①收入增速略缓 ，盈利能力稳定②门店增长加速 ，加盟占比提升③统筹落地加速 ，拉动同店增长周期判断与观点更新估值与投资建议风险提示目录C O N T E N T S0304053连锁药店股价复盘01Partone42023股价：股价下行，估值历史低位5•整体看来，消费以及客流量变化等影响下，同店增长有所放缓，收入利润预期下降，2023Q1-3股价下行，估值已至历史低位。相对沪深300，较好收益主要体现在2023年1月和3-4月：•股价：2023年1月：四类药品需求增长，同店高增长带来收入利润高增长预期。相比沪深300，药店走出24%的相对收益；2023年3-4月：统筹门店政策落地叠加与一季度高增长预期，股价上行。2023年2月，医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》，连锁药店可以申请统筹资质，对接统筹医保，龙头药店有望承接更多外流处方，拉动同店增长。•估值：2023年4月后，需求常态化趋势显著，全年业绩增速放缓预期下，药店估值下行，10月末老百姓、益丰药房、大参林等药店龙头估值仅20倍左右，处于历史低位。图：2023.1.1-2023.11.15连锁药店股价表现资料来源：wind，浙商证券研究所图：2014.10-2023.10 连锁药店持续龙头估值变化资料来源：wind，浙商证券研究所2023Q3总结与边际变化02Partone62023业绩：收入增速略缓，盈利能力稳定027•消费及客流量等影响下，三季度收入增速略缓。2023Q3，在消费疲软客单价下行及客流量减少等影响下，药店行业整体收入环比稳中略降，但我们认为，在消费恢复、需求增长、统筹落地驱动下，四季度环比改善趋势鲜明，且门店加速拓展、统筹等驱动下2024年业绩有望实现相对较高增长。图：2019-2023年前三季度连锁药店收入（亿元）资料来源：wind，浙商证券研究所图：2023Q1-3连锁药店收入（亿元）资料来源：wind，浙商证券研究所2023业绩：人效提升&规模效应，费用率下行028•人效提升&规模效应下，费用率下降。2023Q1-3，随着规模效应以及下沉拓展，大参林、老百姓、益丰药房、一心堂、健之佳等人效仍呈现稳步提升趋势，销售费用率下行；规模效应下，大参林、老百姓、健之佳等管理费用率也呈下降趋势，我们认为，随着药店规模效应、管理能力提升等驱动下，各项费用率下行，有望对冲处方药占比提升下，毛利率下降趋势，净利率有望相对稳定。图：2019-2023年前三季度连锁药店销售费用率（%）资料来源：wind，浙商证券研究所图：2019-2023年前三季度连锁药店管理费用率（%）资料来源：wind，浙商证券研究所2023业绩：净利率相对稳定029•净利率有望保持相对稳定。2023Q1-3，2021年门店步入盈利期对冲2023年门店拓展加速等影响，行业净利率基本呈现相对稳定态势。我们认为，长期看来，互联网售药以及处方外流带来的毛利率下降不可避免，但受益于下沉拓展加速下租效人效持续提升的对冲，行业净利率有望维持相对稳定。图：2019-2023年前三季度连锁药店毛利率（%）资料来源：wind，浙商证券研究所图：2019-2023年前三季度连锁药店净利率（%）资料来源：wind，浙商证券研究所2023业绩：存货周转率上行，应收账款周转率下降0210•加盟占比提升&四类药去库存，存货周转率上行。大参林、益丰药房、一心堂等在加盟占比提升/四类药去库存的影响下，存货周转率均有上行趋势，我们认为，加盟占比提升持续，全年存货周转率有望同比提升；•应收账款周转率下降。收入增加带来应收医保款及赊销款增加，几家连锁药店周转率均有下降趋势。我们认为，随着统筹医保支付占比提升，应收账款周转率或仍有下降趋势。图：2019-2023年前三季度连锁药店应收账款周转率（次）资料来源：wind，浙商证券研究所图：2019-2023年前三季度连锁药店存货周转率（次）资料来源：wind，浙商证券研究所2023边际变化：门店增长加速，加盟门店占比提升0211•2023Q1-3门店增长呈加速态势，拉动收入增长。2022年连锁药店整体直营门店增速略有放缓（加盟门店整体仍有较高增长），2023Q1-3，各药店门店数量增长呈加速态势，我们认为，随着2023年门店加速拓展、2024年客流恢复等，各药店2024年全年收入利润有望恢复较高增长。•加盟门店占比有望持续提升。从拓展方式来看，加盟门店的数量占比明显提升，6家药店加盟门店数量占比（合计）由2022年末的19%提升至2023Q3的22%，我们认为，下沉拓展持续，加盟门店占比有望进一步提升。图：2019-2023Q3各连锁药店净增加门店数量（家）资料来源：各公司年报&三季报，浙商证券研究所图：2019-2023Q3各连锁药店加盟门店数量占比资料来源：各公司年报&三季报，浙商证券研究所2023边际变化：门店增长加速，加盟门店占比提升0212•集中度提升仍为核心驱动，门店增长驱动长期收入利润增长。我们认为，我国药店仍处于集中度快速提升期。2021年我国连锁药店CR10市占率不足25%（以收入计），远低于日本2010年CR10市占率约45%的阶段；以连锁化率看，2014年后我国药店连锁化率快速提升，2014-2022年连锁化率由39%提升至58%，行业集中度快速提升。整体看来，我国连锁药店仍处于集中度高速提升的初期，龙头门店数量增长、行业集中度提升仍是核心。图：2021年我国零售药店市场格局资料来源：中国药店，药店经理人，浙商证券研究所图：2006-2022年我国零售药店连锁率变化资料来源：NMPA，浙商证券研究所2023边际变化：统筹落地加速，有望拉动同店增长0213•统筹落地明显加速，有望拉动同店增长。2023Q3，国内统筹门店落地明显加速，6月中旬统筹门店4万家，8月末14万家，统筹落地带来明显引流