家电行业2018年报-2019年一季报总结：收入增速或见底，成本红利驱动利润弹性

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 5 月 5 日 家电行业 收入增速或见底，成本红利驱动利润弹性 ——家电行业 2018 年报&2019 年一季报总结 行业动态 ◆收入端：库存控制优于上轮周期，增速大概率已筑底 企业对库存控制谨慎，收入体现出调整迅速和韧性更强的特征。18Q3 出货主动收缩后，18Q4 伴随需求企稳与小幅补库存，收入增速出现小幅翘尾，18Q4 行业收入增速（剔除格力）回升至 12%。19Q1，地产和宏观层面压力仍在，空调企业排产也较为谨慎，板块收入增速顺势回落至 8%。和 18Q3 相比，收入增速并未进一步放缓，板块收入增速已连续三个季度处于底部区间。 全年展望：收入增速大概率筑底，后续预计逐季改善。根据我们的交房模型的推算，19 年年内交房同比改善的确定性较强，对地产后周期需求有望形成有效支撑，板块收入增速在 19H1 大概率已经筑底，后续预计逐季改善。 ◆利润端：成本红利叠加降税红利，龙头利润端弹性可期 定价权和快周转保障多重红利释放。18Q3 以来，主要原材料价格均进入下行周期，人民币汇率同比有正向贡献，但不同板块利润分化明显，白电、大厨电龙头凭借强定价权利润端表现明显强于上游板块和其他二线企业，美的凭借快周转低库存的高效运营模式更早享受成本红利。 全年展望：成本红利叠加降税红利，龙头利润端弹性可期。从利润端来看，一方面，原材料成本走弱趋势未变，成本红利有望贯穿全年，拥有产业链定价权的龙头企业最为受益；另一方面，增值税的降低将使得拥有产业链定价权的家电龙头在重新定价过程中受益，带动利润率的提升。后续成本红利有望贯穿全年，叠加增值税下降，板块利润仍有向上弹性。 ◆投资建议： 板块收入增速大概率已筑底，韧性强于预期，交房改善支撑需求回暖，对全年需求不应悲观。成本/降税红利保障龙头盈利能力，利润弹性可能超预期。后续板块将从单纯的估值修复阶段逐步过渡到基本面驱动阶段，我们继续推荐把握系统性回调带来的布局机会，个股推荐三条主线： 1）具备产业链定价权，年内有望充分享受成本红利，业绩确定性较高的龙头公司：美的集团（一季报超预期）、格力电器（混改预期）、青岛海尔。 2）弱周期属性，自身经营周期向上的小家电公司新宝股份、九阳股份。 3）受益一二线地产销量回暖与三四线交房改善的中央空调、厨电、照明等板块：海信家电、欧普照明、华帝股份、老板电器。 ◆风险分析：经济增长不及预期，地产销售收紧，中美贸易争端升级。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 000333 美的集团 52.40 3.08 3.54 3.97 17 15 13 买入 000651 格力电器 55.58 4.36 4.88 5.35 13 11 10 买入 600690 青岛海尔 17.18 1.21 1.30 1.43 14 13 12 买入 000921 海信家电 13.36 1.01 1.21 1.38 13 11 10 增持 603515 欧普照明 34.37 1.19 1.40 1.74 29 25 20 买入 002508 老板电器 29.18 1.55 1.75 1.95 19 17 15 买入 002035 华帝股份 13.81 0.77 0.90 1.07 18 15 13 买入 002242 九阳股份 21.86 0.99 1.07 1.24 22 20 18 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2019 年 4 月 30 日增持（维持） 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-18%-5%8%20%04-1807-1810-1801-19家电行业沪深300资料来源：Wind 相关研报如何看待 3 月美的空调价格促销份额提升？——家电行业每周观点 20190421 ····································· 2019-04-21 解构空调 3 月线上高增长，继续看好板块机会——家电行业每周观点 20190414 ····································· 2019-04-14 三月空调需求超预期，格力股权变更有望催化混改及蓝筹行情——每周观点 20190407 ····································· 2019-04-07 20608830/36139/20190506 14:052019-05-05 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 增长韧性强于预期，定价权导致利润表现分化 .......................................................................... 3 1.1、 收入端：韧性强于预期，收入增速大概率已筑底 ................................................................................... 3 1.2、 利润端：多重红利释放，龙头利润弹性更大 ........................................................................................... 6 2、 收入端：白电增长韧性凸显，厨电有望底部企稳 ...................................................................... 7 3、 利润端：定价权保障红利释放，快周转模式优势显现 ............................................................... 9 4、 盈利能力：拥有定价权才能享受外部红利 ............................................................................... 11 4.1、 毛利率&净利率：成本、汇率红利释放，盈利能力明显回升 ................................................................ 11 4.2、 期间费用率：销售费用投放转向积极，研发费用稳步增长 ................................................................... 14 5、 盈利&资产质量：现金流健康，存货温和增长 ......................................................................... 15 6、 集中度：零售集中度提升趋势分化，利润集中