5月港股策略报告：经济盈利回稳，政策憧憬降温

2019 年 5 月 2 日招财进宝 敬请参阅尾页之免责声明 苏沛丰, CFA 电话：(852) 3900 0857 邮件：danielso@cmbi.com.hk 恒生指数 29,699 52 周高/低位 31,593/24,541 大市 3 个月日均成交 1,068 亿港元 资料来源: 彭博 恒生指数及国企指数表现 恒生指数 国企指数 1 个月 +2.2% +1.4% 3 个月 +6.3% +4.6% 6 个月 +18.9% +13.8% 资料来源：彭博 恒生指数一年走势图 资料来源：彭博 过往市场策略报告 19 年 4 月 1 日 – 短线料整固，拥抱高息股 19 年 3 月 1 日 – 恒指目标上调至 30,200 19 年 2 月 4 日 – 回调压力增，慎选国策股 19 年 1 月 2 日 – 美股回调，殃及港股 18 年 12 月 3 日 – 2019 年策略报告 – 恒指目标 28600 18 年 11 月 1 日 – 推算恒指见底水平 18 年 10 月 2 日 – 黎明前的黑暗 24000260002800030000320004/186/188/1810/1812/182/194/1915 月港股策略报告经济盈利回稳，政策憧憬降温 环球经济：美国表面风光，中国没预期差，亚洲压力浮现。美国及中国首季GDP 都胜预期，但美国经济非 GDP 所示般强劲，而中国 4 月 PMI 回落，经济基础并不牢固，外部扰动风险尚存。日韩台等亚洲地区的出口近月明显受压。 中国政策：货币政策不松不紧，监管防风险，结构调整。由于经济下行压力暂没加剧，短期强刺激手段的必要性减少。货币政策放松和收紧的可能性都不大，但是会竭力避免大水漫灌。近期监管会着重关注居民加杠杆和房产泡沫化。 贸易磋商：成果料已大致反映，须防消息兑现后获利回吐。有传媒报道中美冀于 5 月底或 6 月初签署协议。近两三个月已不断传出谈判有进展的好消息。若果美国只同意撒回小部份加征的关税，较大可能触发股市获利回吐。 美元与新兴市场：美元升只因欧洲弱，新兴市场走资压力料不大。美元升至近两年新高，但市场预期美国今年内有一半机会减息。此次美元上升属非典型，新兴市场的走资压力料有限。唯须留意阿根廷及土耳其等较脆弱的国家情况。 企业盈利：盈利预测初见回稳，有助限制港股回调幅度。恒指之 2019 年预测盈利于 4 月份微升，是去年 3 月以来首次获调升。内地经济数据 3 月起改善，4 月份开始减税降费规模较预期大，如果短期内中美达成贸易协议，企业盈利预测确有可能触底回升。 港股估值：宽松政策预期减，估值再升空间有限。恒指今年累升 14.9%，完全是估值上升推动。本年度预测市盈率已由年初之不足 10 倍，升至现时 11.5倍，略高于近七年平均。内地经济下行压力稍减、港股盈利预测回稳，都有助估值再调高，但另一方面，市场对内地宽松政策的预期降温，某程度抵销了以上两个利好因素。估计港股估值再上调的空间很有限。 Sell in May？进入传统淡季，回调压力增加。港股有“五穷六绝七翻身”之说。最近 20 年，恒指于 5 月份下跌的比率达 70%。若该年度之 1-4 月累计及 4月份都录得升幅，其后于 5 月下跌的比率更高达 73%，平均跌 4.0%。今年正是此情况，料踏入 5 月面临较大回调压力。 投资策略：进入“五穷六绝”的传统淡季，料恒指回调压力渐增。但内地经济回稳、恒指之预测盈利暂未再被调低，均有助限制恒指的下行幅度。建议减持基本因素欠佳而倚赖政策支持的行业，如汽车、家电、内房，因市场原憧憬政府财政补贴购买汽车及家电，及放松房地产市场调控。既然投资者对内地再推强刺激措施的预期降温，这些靠政策推动的行业或会暂受冷落。看好下以板块：一季度业绩良好的内银及内险股、处于行业增长周期的设备及机械股、政策不明朗因素有望消除的教育股。市场策略2019 年 5 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 Sell in May 八问 港股本年至今连升四个月，恒生指数 1-4 月累升 14.9%，但于 4 月份大部份时间于 30,000大关徘徊，波幅是 29,500-30,300 之间的 800 点而已，全月仅升 2.2%。市况牛皮乏方向，进入传统淡季 5 月及 6 月，应否 “Sell in May” 减持获利？我们探讨了八个关键问题，尝试归纳出结论。 一. 美国、亚洲、中国经济在放缓吗？ 中美贸易纠纷已持续超过一年，对此两大经济火车头以至全球的经济影响，已某程度反映于经济数据。最近的数据显示，中美两国的经济状况并不太差，第一季 GDP 都胜预期。随着中美贸易谈判或即将达成协议，是否意味环球经济最坏时间已过？ 首先，美国首季经济并非 GDP 所示般强劲。一季度 GDP 初值年度化环比增长 3.2%，胜市场预期，亦较去年四季度之 2.2%增速加快（图 1）。不过，细看 GDP 的增长来源，其实数据并不十分亮丽，增长前景有隐忧。首先，净出口贡献了 1.03 个百分点之 GDP 增长，因为受关税问题影响，一季度进口下跌。第二，库存升至三年新高，贡献了 0.7 个百分点之 GDP 增长，而库存向来波动，于二季度可能回落。第三，个人消费仅增长 1.2%，较去年四季度之 2.5%放缓。第四，企业固定投资仅增长 2.7%，较去年四季度之 5.4%放缓。 中国方面，首季 GDP 亦胜预期，同比增长 6.4%，市场原估计 6.3%。3 月份的制造业 PMI亦意外地回升至 50 以上扩张区，但刚公布的 4 月份 PMI 已回落至 50.1，其中新订单指数及生产经营活动预期指数亦回落（图 2）。综合而言，中国经济初显企稳迹象，但基础并不牢固，外部扰动风险尚存。 图 1：美国首季 GDP 年度化增长 3.2% 资料来源：彭博、招银国际研究 图 2： 中国 4 月制造业 PMI 回落 资料来源：国家统计局、招银国际研究 除了中美两国直接受贸易战影响，亚洲其他出口型经济体亦受累。例如韩国首季 GDP 环比收缩 0.3%，创 2008 年第四季金融海啸以来最差表现。单看出口，韩国、日本及台湾近月均见下行压力，其中台湾出口连续五个月同比减少、韩国亦连跌四个月（图 3）。 小结：美国表面风光，中国没预期差，亚洲压力浮现。 2019 年 5 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 3：日韩台近月出口疲弱 资料来源：彭博、招银国际研究 二. 中国财政及货币政策会改变吗？ 今年以来中国内地及香港股市强势，动力来自美国联储局立场转鸽、中美贸易磋商有进展，及对中国政府 “稳增长”政策的憧憬。不过，随着中国第一季 GDP 胜预期，以及 3 月份 PMI、出口、社会融资等数据亦胜预期，投资者对宽松政策的预期出现转变，造成 A 股于 4 月底出现较大回调压力。 我们的经济师认为，当前政策着力点在于结构性调整和体制性改革，是长期、多目标、多维度的，不能用“宽松”或“收紧”这样简单的词汇来概括。由于中国经济下行压力暂没加剧，短期强刺激手段的必要性减少，但由于政策传递和改革红利释放有滞后性，预计经济仍将低位运行，料最早于二季度末和三季度才出现明显的改