保险行业一季报回顾与展望：基本面改善符合预期，利润高增速有望持续

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]行业研究/金融/保险 证券研究报告行业深度报告 2019 年 05 月 04 日 [Table_InvestInfo]投资评级 优于大市 维持市场表现 [Table_QuoteInfo]-20.80%-9.98%0.83%11.64%22.46%33.27%2018/52018/82018/112019/2保险海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《平安个人业务新单正增长，产险增速回暖——上市险企 3 月保费点评》2019.04.18 《寿险产品结构持续改善，价值率创新高——2018 年保险行业年报回顾与展望》2019.04.06 《2 月健康险同比+36%，增速有望继续维持较高水平》2019.03.29 [Table_AuthorInfo]分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998@htsec.com 证书:S0850515040002 联系人:李芳洲 Tel:(021)23154127 Email:lfz11585@htsec.com 基本面改善符合预期，利润高增速有望持续——保险行业一季报回顾与展望 [Table_Summary] 投资要点：受益于权益投资回暖，上市险企净利润合计同比+70%，总投资收益率 5.2%。多数险企首年期交保费同比正增长，业务结构优化，保障型高增速，平安、国寿 NBV margin 大幅提升。产险保费合计同比+15%，非车险高增速。负债端、资产端均边际改善，保险股估值空间有望进一步打开，估值仍低，“优于大市”评级。  净利润合计同比大增 70%，主要源于投资回暖。1）2019 年 1 季度，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保分别实现归母净利润 455 亿元、260亿元、55 亿元、34 亿元和 59 亿元，分别同比增长 77.1%、92.6%、46.1%、29.1%和 12.1%，净利润高增速主要由于权益市场上涨带动投资收益提升。2）2019 年 1 季末，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保的归母净资产分别较年初增长了 7.6%、14.4%、8.4%、11.6%和 9.9%，ROE 分别为7.9%、7.7%、3.5%、4.9%和 3.7%。随着多年来利润的更快增长，中国平安的净资产增长水平已经确立了相较同业的绝对优势，而国寿则由于 1 季度领先的利润增速使得 ROE 基本可与平安比肩。 多数险企首年期交保费同比正增长，平安、国寿 NBV margin 大幅提升。1）一季度保费整体增速较为理想，原因包括：①部分险企 4.025%预定利率年金险销售情况较好，年金险新单同比降幅大幅收窄。②险企“开门红”步入常态化经营转型，“开门红”及全年都重视常规保障型产品的销售。2）中国人寿、新华保险、中国人保首年期交保费分别同比上升 9.1%、18.2%和 34.6%。而中国平安（首年保费）同比-10.8%，中国太保（个险首年期交保费）同比-18.1%。3）平安、国寿 1 季度 NBV 分别同比+6.1%、+28.3%。平安新业务价值率同比+5.9ppt，国寿 1 季度 NBV 增速远高于首年期交保费增速，我们预计国寿新业务价值率同比大幅提升。 产险保费合计同比增长 15%，非车险高增速、占比明显提升。1）2019 年 1 季度人保产险、平安产险、太保产险的保费收入分别同比增长 18%、10%和 13%。2）1 季度人保财险、平安产险、太保产险的非车险保费分别同比增长 38.7%、12.1%和 28.2%，远高于车险保费增速，非车险保费占比分别同比提升 7.2ppt、4.0ppt 和 0.7ppt。3）我们预计随着新车销量下滑和车险费率市场化改革进程的推进，车险增速未来仍面临较大压力，非车险将成为主要增长点。4）人保、平安综合成本率分别 98.3%、97%，我们认为综合成本率升高主要受会计层面影响，并不代表基本面恶化。5）受益于成本结构改善、手续费率下降，人保、平安所得税同比下降，净利润增速远高于税前利润增速。随着“报行合一”推进，行业费用率有望下降；龙头险企品牌优势、风控能力、规模优势均优于中小险企，预计 2019 年龙头险企承保端盈利有望改善。 年化总投资收益率 5.2%，同比+1.1ppt；一季度综合投资收益率 2.0%，同比+1.0ppt。1）1 季度沪深 300 指数较年初上涨 28.6%，十年国债收益率由年初的 3.23%降至 3.07%。2）经测算，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险的年化总投资收益率分别+1.4ppt、2.8ppt、0.4ppt、-0.1ppt；1 季度单季综合投资收益率分别同比上升 1.3ppt、1.4pt、0.6ppt 和 0.7ppt。3）我们预计 1 季度险企抓住权益市场机会，优先配臵股票、基金及资管产品；对债券类配臵仍较为谨慎，但存量债券公允价值提升对改善报表有积极作用；预计险企对收益率较高的非标资产和协议存款有所增配。 保障型带动 NBV 增长，全年 NBV 有望实现 10%以上增速。十年国债收益率企稳回升叠加股市上涨，估值空间有望打开，当前估值仍低。1）2019 年 1-3 月健康险增速+39%，18 年同期-2%。预计 2019 全年保障型增速将高于新单增速，险企利润率将持续改善。2）十年国债收益率企稳回升至 3.4%左右，新增固收类资产投资收益率较前期提升。受益于股市上涨，2019 年净利润、净资产和内含价值增速有望提升。3）估值仍低，“优于大市”评级。资产端、负债端均边际改善，EV 均进入确定性较强的中长期增长阶段。当前股价对应 2019E PEV仅 0.8-1.3x，“优于大市”评级。推荐中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保等。 风险提示：利率趋势性下行；股票市场大幅波动；保障型增长不及预期。 行业研究〃保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 利润：1 季度净利润合计同比大增 70%，主要源于投资回暖 .................................... 5 1.1 平安、国寿、太保、新华、人保 2019Q1 净利润分别同比增长 77%、93%、46%、29%和 12% ............................................................................................................... 5 1.2 平安、国寿、太保、新华、人保 2019Q1 净资产分别较年初增加 7.6%、14.4%、8.4%、11.6%和 9.9% ............................................................................................... 6 2. 寿险：1 季度首年期交保费增速较为理想，平