第三季度净利润同比增长89%，库存持续向好

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月03日增 持森马服饰（002563.SZ）第三季度净利润同比增长 89%，库存持续向好核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级增持(维持)合理估值6.70 - 7.10 元收盘价6.16 元总市值/流通市值16596/10964 百万元52 周最高价/最低价7.02/4.52 元近 3 个月日均成交额51.95 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《森马服饰（002563.SZ）-上半年收入同比减少 1%，库存同比下降 17%》 ——2023-08-31《森马服饰（002563.SZ）-2022 年收入下降 14%，近期终端零售改善》 ——2023-04-09《森马服饰（002563.SZ）-2022 年净利润预减 56%，童装休闲装双龙头稳步复苏》 ——2023-02-03《森马服饰（002563.SZ）-三季度收入降幅收窄，库存压力较大》——2022-11-08《森马服饰（002563.SZ）-上半年净利润下降 86%，线上新渠道拓展迅速》 ——2022-08-31第三季度收入同比稳健增长，净利润大幅增长。森马旗下拥有以森马品牌为代表的成人休闲服饰和以巴拉巴拉品牌为代表的儿童服饰。第三季度公司收入同比+1.1%至 33.4 亿元；归母净利润同比+89.4%至 3.2 亿元，归母净利润大幅增长一方面受益于全域零售策略下经营效率优化，以及折扣率持续改善，毛利率同比提升 4.1 百分点至 43.3%；另一方面费用率持续优化，整体费用率同比下降 1.1 百分点，各项费用率同比均有下降。在毛利率提升与费用率下降共同推动下，营业利润率同比提升 5.4百分点；净利率同比提升 4.4 百分点。库存金额同比显著下降，环比增加主要系秋冬装入库所致。截至三季度末，公司库存金额为 36.53 亿元，环比二季度末增加 15.1%，同比下降 21.8%。环比增加主要系秋冬装入库所致，四季度预计随双十一、双十二促销活动开展，有望进一步减轻库存负担，为 2024 年打下良好的库存基础；存货周转效率提升，存货周转天数同比减少 17 天至 204 天。前三季度经营性现金流净额较去年同期大幅改善，净现比 101%，维持在较高水平；单三季度经营性现金流净额同比下滑主要因为冬装备货预付款项增加。分品类：儿童服饰表现更优。受益于巴拉巴拉作为童装龙头的强品牌力，以及公司获得 Asics Kids 和 PUMA KIDS 授权，儿童运动赛道景气度高，公司儿童服饰上半年收入同比+6.3%至 38.2 亿元，毛利率提升 4.3 百分点；休闲服饰收入上半年同比-15.1%至 16.8 亿元，毛利率提升 1.5 百分点。我们预计三季度儿童服饰仍维持增长趋势，表现好于休闲服饰。分渠道：直营渠道表现亮眼。上半年直营及加盟渠道收入分别同比+22.0%和+7.4%；线上及联营渠道收入分别同比-6.4%和-65.6%。除联营渠道外，其他三大渠道毛利率均有 3.4~4.5 百分点提升。预计下半年随秋冬库存去化，年底库存结构将进一步改善，明年毛利率有望持续提升。风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：看好短期库存改善后的业绩弹性，中长期有望保持稳健增长。公司休闲装稳健发展，童装赛道景气，三季度趋势向好、去库进展顺利，随着库存去化、新品推出，未来毛利率有望持续提升。我们维持盈利预测，预计公 司 2023-2025 年 净 利 润 分 别 为 10.3/12.8/14.5 亿 元 ， 同 比 增 长62.0%/24.3%/12.7%。维持 6.7-7.1 元的合理估值区间，对应 2024 年 PE14-15x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)15,42013,33113,55815,06716,634(+/-%)1.4%-13.5%1.7%11.1%10.4%净利润(百万元)1486637103212831446(+/-%)84.5%-57.1%62.0%24.3%12.7%每股收益（元）0.550.240.380.480.54EBITMargin16.1%12.1%12.7%13.8%14.0%净资产收益率（ROE）12.7%5.8%9.2%11.1%12.0%市盈率（PE）11.025.615.812.711.3EV/EBITDA9.013.011.710.29.4市净率（PB）1.41.51.51.41.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：公司季度毛利率/营业利润率/净利率图4：公司季度费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：公司经营性现金流净额图6：公司库存情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3投资建议：看好短期库存改善后的业绩弹性，中长期有望保持稳健增长公司是业内领先的童装和休闲装双龙头，休闲装业务稳健发展，童装业务赛道景气、公司市场地位遥遥领先，聚焦新战略后市场份额有望进一步提升，中长期期待公司国际化业务的成功拓展。三季度终端零售趋势向好、去库进展顺利，随着库存去化、新品推出，未来毛利率有望持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025 年净利润分别为 10.3/12.8/14.5 亿元，同比增长 62.0%/24.3%/12.7%。维持 6.7-7.1 元的合理估值区间，对应 2024 年 PE 14-15x，维持“增持”评级。表1：盈利预测和估值202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)15,42013,33113,55815,06716,634(+/-%)1.4%-13.5%1.7%11.1%10.4%净利润(百万元)1486637103212831446(+/-%)84.5%-57.1%62.0%24.3%12.7%每股收益（元）0.550.240.380.480.54EBITMargin16.1%12.1%12.7%13.8%14.0%净资产收益率（ROE）12.7%5.8%9.2%11.1%12.0%市盈率（PE）11.226.116.112.911.5EV/EBITDA9.213.211.810.39.5市净率（PB）1.41.51.51.41.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测表2：可比公司估值表公司投资收