为什么我们认为本轮猪周期难以制约货币政策？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1[Table_Title]民生宏观研究 为什么我们认为本轮猪周期难以制约货币政策？ 宏观专题报告 2019 年 3 月 25 日[Table_Summary]报告摘要： 猪周期卷土重来，但 CPI 总体保持温和为大概率事件。退一步讲，即便猪价对 CPI造成较大影响，单一物价扰动也并不会引起货币政策的收紧。  生长周期决定供给时滞，我国猪周期一般在4年左右以猪价的上涨-回落为一个周期进行分析。最近十年来，我国共经历 3 轮猪周期，分别是 2006 年 7 月至 2010 年 6 月（48 个月），2010 年 7 月至 2014 年 4 月（46个月），2014 年 5 月至 2018 年 5 月（49 个月），每轮猪周期时长大概在 46-49 个月。背后原因在于，供给时滞决定猪周期长度，而前者又由生猪的生长周期决定。  受非洲猪瘟影响，2018年猪周期受阻并出现分化从去年 5 月中下旬开始猪肉价格已经触底反弹，但却受阻于非洲猪瘟。在行政去产能化高压之下，我国近年来逐渐形成了“南猪北养”的养殖格局。非洲猪瘟的爆发，让养殖比较集中的北方地区生猪无法运往南方，导致辽宁、黑龙江等北方地区在去年 9 月以后猪价出现较大跌幅，而广东、浙江等南方地区猪价则呈现上涨压力，区域分化显著。 两大条件支撑，猪周期卷土重来第一，生猪存栏降至低点，预示猪肉供给压力。2019 年 2 月我国能繁母猪的存栏量仅为 2738 万头，与 2012 年底的高点 5068 万头比缩减了将近一半；与去年同期相比减少了 19.8%，创下最近 10 年的新低。由于存栏量领先生猪出栏 10 个月，因此预计生猪供给压力或延续全年。第二，猪粮比回升，养殖户利润改善，但从当前猪粮比、玉米价格、以及近年来养殖户补栏情况看，尽管 2019 年养殖户利润回升为大概率，但大幅扩产的可能性不大。 本轮猪周期展望及其影响参照 2010 年猪周期：预计年内猪肉价格将持续走高，全年高点为 12 月份，达 28.9元/公斤；全年 CPI 同比 2.5%，季度高点为二季度（2.9%），月度高点为 6 月（2.9%）。 参照 2015 年猪周期：预计年内猪肉价格上涨半年后出现回调，全年高点为 9 月份，为 26.2 元/公斤；全年 CPI 同比 2.2%，季度高点为二季度（2.4%），月度高点为 7月（2.7%）。两种情形均难以制约货币政策。我们认为后者发生概率较大，此时 CPI 总体保持温和，不会对货币政策形成掣肘。即便前者真的发生，由于“货币政策并不针对个别商品价格变化进行调整，而主要是观察物价的总体水平”，单一猪价扰动造成的 CPI 上升，也并不会引起货币政策的收紧。 风险提示：猪瘟疫情蔓延，生猪流通受阻等。民生证券研究院 [Table_Invest] [Table_Author]分析师：伍艳艳执业证号： S0100513070007 电话： 010-85127654 邮箱： wuyanyan@mszq.com 研究助理：毛健 执业证号： 电话：S0100119010023 电话： 021-60876720 邮箱： maojian@mszq.com [Table_docReport] 20013265/36139/20190325 15:33 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 一、猪周期的经验规律和最新演变................................................................................................................................... 3 （一）生长周期决定供给时滞，我国猪周期一般在 4 年左右 ............................................................................................ 3 （二）受非洲猪瘟影响，2018 年猪周期受阻并出现分化 ................................................................................................... 4 二、两大条件支撑，猪周期卷土重来............................................................................................................................... 5 （一）生猪存栏降至低点，预示猪肉上涨压力 .................................................................................................................... 5 （二）猪粮比回升但养殖户补栏更加理性 ............................................................................................................................ 6 三、本轮猪周期展望及其影响 .......................................................................................................................................... 8 （一）猪肉价格如何演进？ .................................................................................................................................................... 8 （二）对通胀影响几何？ ........................................................................................................................................................ 9 20013265/36139/20190325 15:33 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 货币政策并不针对个别商品价格变化进行调整，而主要是观察物价的总体水平。 ——20