PMI点评(2023.10)：工业需求筑底震荡，PMI遭遇波折

http://www.huajinsc.cn/1 / 4请务必阅读正文之后的免责条款部分2023 年 10 月 31 日宏观类●证券研究报告工业需求筑底震荡，PMI 遭遇波折事件点评PMI 点评（2023.10）投资要点 需求筑底期有所波折，拖累生产单月下滑，制造业 PMI 回落至荣枯线以下。10 月制造业 PMI 大幅回落 0.7 至 49.5，上月短暂的扩张趋势未能保持，再度回落至荣枯线以下。当月拖累主要来自两项：1）工业品需求整体呈震荡筑底特征，10 月单月新订单和新出口订单指数未能延续 9 月的改善，前者显示在房价预期尚未确认底部之前，消费内需仍会呈现较为强烈的波动特征和不确定性；后者则回落到了今年以来的均值水平附近，显示在当前中美竞争、“脱钩断链”的大背景下，外需仍然呈现不温不火的格局。2）生产指数大幅下行 1.8 至 50.9，降幅大于需求下降的幅度，与 9 月生产改善幅度明显高于新订单指数的结构互为镜像，再度验证工业生产的主要驱动逻辑仍在于需求侧，而同时波动又大于需求侧的结构性特征。10 月油价震荡向下，主要原材料购进价格和出厂价格分别大幅回落 6.8、5.8 至 52.6 和47.7。 中秋国庆假期旅游总体一般，服务业 PMI 小幅下降；建筑业 PMI 高位降温，基建拉动土木工程建筑业 PMI 维持强劲。10 月服务业 PMI 下行 0.8 至 50.1，逼近荣枯线。受大众消费复苏峰值已过的影响，中秋国庆假期旅游总体表现一般，与服务业PMI 变化方向一致。但从结构来看，9 月房地产政策结构性放松推广至一线城市一度带动一线城市房地产市场预期有所改善，中秋国庆假期人均旅游支出较 2019 年同期之比相对于春节、五一假期出现明显改善，是为 10 月服务业结构有所优化的一项表征。建筑业 PMI 回落 2.7 至 53.5，其中土木工程建筑业 PMI 报 57.2，连续三个月处于高位水平，并连续大幅好于建筑业总体表现，验证了今年以来基建投资实际增速持续维持高位，成为年内不可或缺的稳增长重要政策主线支撑。 去库存周期中单月产成品库存有所反弹，或显示未来数月 PMI 改善之路并非坦途，仍可能遭遇波折。10 月产成品库存指数大幅反弹 1.8 至 48.5，升至近 5 个月高位，在今年二季度以来的加速去库存阶段构成单月的反弹。而且关注到 10 月新订单指数、生产指数均有较为明显的回落的背景下，库存单月仍出现反弹，显示在需求筑底的阶段，当前工业品库存尚未到达低点，库存情况可能对未来数月的工业生产形成多次抑制性扰动。在见到房价预期企稳、带动大宗可选商品消费需求趋势性改善之前，我们维持年内 PMI 围绕 50 附近窄幅波动的预测不变。 9 月初本轮房地产结构性放松政策推广至一线城市，今日北京市住房公积金管理中心宣布明日起正式执行“认房不认商贷”，政策放松力度再度边际加码。我们预计一、二线城市房价有望在年底年初企稳，2024 年房地产市场或呈现“量缩价稳”的格局，并为明年的财政扩张、改善居民收入预期的政策主线奠定坚实的基础。结合 10 月中旬增发万亿国债、扩张今年财政赤字率至 3.8%，一系列稳增长的政策组合拳之下，我们预计明年的政策格局主线将是：一、大力实施扩张性财政政策，通过个税减税二次分配以提升居民收入预期，在房价预期企稳基础上促进大宗可选商品消费需求向好；二、货币政策配合性宽松、引导汇率预期保持稳定，财政货币双轮驱动带动制造业企业信心回升。预计 2024 年二季度之后，制造业 PMI 或迎来一轮稳定上升的过程。 风险提示：稳增长政策力度不及预期风险。分析师秦泰SAC 执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn相关报告工业经营利润稳步改善，美国经济增速再创新高——华金宏观·双循环周报（第 30 期）2023.10.28扩于当下，利泽绵长——增发万亿国债点评2023.10.25辨析美国消费、中国地产边际变化——华金宏观·双循环周报（第 29 期） 2023.10.22消费拉动 Q3 增长超预期，改善势头如何巩固 ？ — — 23Q3 / 9 月 经 济 数 据 点 评2023.10.18金融数据点评（2023.9）-地产放松居民贷款温 和 改 善 ， 年 内 预 计 仍 需 降 准 降 息2023.10.13事件点评http://www.huajinsc.cn/2 / 4请务必阅读正文之后的免责条款部分一、需求筑底期有所波折，拖累生产单月下滑，制造业 PMI 回落至荣枯线以下。10 月制造业 PMI 大幅回落 0.7 至 49.5，上月短暂的扩张趋势未能保持，再度回落至荣枯线以下。当月拖累主要来自两项：1）工业品需求整体呈震荡筑底特征，10 月单月新订单和新出口订单指数分别转为回落 1.0 至 49.5 和 46.8，未能延续 9 月的改善，前者或主要与中秋国庆假期之前商品消费 9 月超预期之后 10 月可能温和降温有关，显示在房价预期尚未确认底部之前，消费内需仍会呈现较为强烈的波动特征和不确定性；后者则回落到了今年以来的均值水平附近，显示在当前中美竞争、“脱钩断链”的大背景下，外需仍然呈现不温不火的格局。2）生产指数大幅下行 1.8 至 50.9，降幅大于需求下降的幅度，与 9 月生产改善幅度明显高于新订单指数的结构互为镜像，再度验证工业生产的主要驱动逻辑仍在于需求侧，而同时波动又大于需求侧的结构性特征。10 月油价震荡向下，主要原材料购进价格和出厂价格分别大幅回落 6.8、5.8 至 52.6 和 47.7，据国家统计局解读，与大宗能源价格密切相关的石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业均低于临界点。图 1：制造业 PMI 较荣枯线之差与贡献结构（%）资料来源：CEIC，华金证券研究所图 2：制造业、建筑业、服务业 PMI（%）资料来源：CEIC，华金证券研究所二、中秋国庆假期旅游总体一般，服务业 PMI 小幅下降；建筑业 PMI 高位降温，基建拉动土木工程建筑业 PMI 维持强劲。事件点评http://www.huajinsc.cn/3 / 4请务必阅读正文之后的免责条款部分10 月服务业 PMI 下行 0.8 至 50.1，逼近荣枯线。受大众消费复苏峰值已过的影响，中秋国庆假期旅游总体表现一般，与服务业 PMI 变化方向一致。但从结构来看，9 月房地产政策结构性放松推广至一线城市一度带动一线城市房地产市场预期有所改善，中秋国庆假期人均旅游支出较2019 年同期之比相对于春节、五一假期出现明显改善，是为 10 月服务业结构有所优化的一项表征。建筑业 PMI 回落 2.7 至 53.5，其中土木工程建筑业 PMI 报 57.2，连续三个月处于高位水平，并连续大幅好于建筑业总体表现，验证了今年以来基建投资实际增速持续维持高位，基建拉动中低收入人群就业和大众消费，成为年内不可或缺的稳增长重要政策主线支撑。三、去库存周期中单月产成品库存有所反弹，或显示未来数月 PMI 改善之路并非坦途，仍可能遭遇波折。10 月产成品库存指数大幅反弹 1.8 至 48.5，升至近 5 个月高位，在今年二季度以来的加速去库存阶段构成单月的反弹。而且关注到