固收专题报告：2月数据前瞻，基本面向左，金融向右？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main][Table_Title]分析师：齐晟执业证书编号：S0740517040002 Email：qisheng@r.qlzq.com.cn 研究助理：韩坪 Email：hanping@r.qlzq.com.cn [Table_Summary]投资要点 专题： 2 月数据前瞻：基本面向左，金融向右？展望 2 月数据，预计 CPI 或继续下行至 1.4%，PPI 则维持在 0.1%；消费增速或回落到 8%，工业增加值可能为 5.6%，固定资产投资累计增速或为5.9%；M2 增速预计在 8.4%左右，新增社融（不含专项债）料将在 1.26万亿附近。通胀方面，猪肉、鸡蛋价格环比下滑，而鲜菜水果价格明显走高，能源价格走势平稳、波动不大，CPI 或继续下行。PPI 方面，2 月大宗商品价格仍偏弱，重要商品价格的升幅有限，或继续拖累 PPI 同比增速。消费方面，1-2 月汽车消费继续偏弱，或继续拖累社零增速；地产消费在1 月降、2 月升，节能补贴政策刺激下，1 月份家电销量同比走高。预计 1-2 月份社零同比增速仍有回落。工业方面，1-2 月高炉开工率稳中小幅走高；六大发电集团耗煤量同比继续下滑，1-2 月份的 PMI 生产以及采购量指数均出现一定幅度的下滑，表明企业生产预期较弱，工业增加值或为 5.6%。投资方面，土地成交总价同比大幅回落，商品房销售不强，房企拿地意愿不高，地产融资需求后续或有减弱；基建活动在 1-2 月份的活跃度一般，全国水泥价格指数在 1-2 月份连续回落；制造业 PMI 已经连续 3 个月跌破荣枯线，而工业用地成交面积在 1-2 月份出现下滑，企业扩产预期偏弱。整体来看，基建虽然会有发力，但受制于去年投资的高基数，1-2 月投资增速或表现一般。从过往季节性看，2 月新增贷款一般不及 1 月的一半，此外 2 月的票据融资或有明显降温，而非银金融的贷款在 1 月受到压制，2 月份或有反弹。信用债净融资明显回落，主要是发行量锐减导致。股权市场融资规模继续上升，主要来源仍为增发。预计 2 月专项债净融资规模在 1500 亿左右。综合考虑，M2 增速或为 8.4%，不含专项债的新增社融 1.26 万亿左右。回归到债市，预计 1-2 月份经济基本面数据仍然是平稳向下的趋势，对债市仍是利好，但金融数据或将进一步确认社融底部的出现，继续对债市造成负面扰动。基本面向左，金融向右的数据组合，也是今年债市在策略选择上面临难题的一个缩影：经济依然面临一定下行压力+银行相对去年信用坍塌式收缩后的修复对债市产生相反的两股力量，银行配置金融资产的资金规模有所恢复+非标、权益等资产同样有所恢复挤占配债比例也对债市产生相反的两股力量，而这两组矛盾之中，最大的不确定性又都聚焦在了“非标”这一核心变量上，“非标”在 19 年的恢复程度如何，银行能否像过去宽信用政策发挥效果时那样寻找到投资“非标”的渠道：12 年理财对接，13 年同业对接，16 年委托贷款+信托贷款等等，将会决定利率最终受到哪个方向的拉力更强。考虑到目前微观上上述问题并未较去年出现显著变化，仍有待更多数据进行验证。在观察阶段，资金利率虽有波动，但中枢水平仍低，债市由牛转熊为时尚早，建议采用适当下沉短久期信用债资质作为底仓+长久期利率债波段操作+可转债增厚收益的策略进行应对。 风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧，海外突发事件，由于预测方法的局限性与真实情况有所差异[Table_Industry]证券研究报告/固定收益专题报告 2019 年 03 月 08 日 2 月数据前瞻：基本面向左，金融向右？ -中泰固收专题报告 2019-03-08 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 2 月数据前瞻：基本面向左，金融向右？ ........................................................... - 3 - 猪肉鲜菜一跌一涨，CPI 或落至 1.4%；大宗商品或继续拖累 PPI ............. - 4 - 汽车、地产消费略有分化，消费增速或下滑至 8% ..................................... - 6 - 高炉开工率平稳，耗煤量增速下滑，工业增加值或为 5.6% ....................... - 7 - 土地成交总价大幅回落，投资累计增速或为 5.9% ...................................... - 8 - 2 月 M2 增速或为 8.4%，新增社融（不含专项债）料将在 1.26 万亿 ........ - 9 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益专题报告 2 月数据前瞻：基本面向左，金融向右？ 图表 1：2 月宏观经济数据预测 来源：WIND， 中泰证券研究所  本周六开始，国内将陆续公布 2 月份通胀、M2 以及新增社融等数据，下面主要对 2 月宏观经济数据进行前瞻性讨论。回顾 1 月的数据预测，大部分数据符合预期，而出口数据以及金融数据则略超出预期，特别是社融增速的企稳引发债市出现调整。 展望 2 月数据，预计 CPI 或继续下行至 1.4%，PPI 则维持在 0.1%；消费增速或回落到 8%，工业增加值可能为 5.6%，固定资产投资累计增速或为 5.9%；M2 增速预计在 8.4%左右，新增社融（不含专项债）料将在 12600 亿附近。在下文我们对各项数据进行详细讨论。 整体来看，2 月份数据的主要看点集中在四方面：首先，非标融资的变化值得关注。鉴于前期监管对信托渠道的持续管制，非标存量或在 2 月表现平稳，收缩幅度预计有限； 其次，关注信贷规模能否延续 1 月份的回暖趋势，而信贷结构在“票据套利疑云”的影响下是不是会出现变化，预计票据融资或明显降温，但银行对实体经济的有效贷款能否“重出江湖”，值得关注； 第三，关注传统基建和新基建所带来的需求影响，虽然 1-2 月份有假期及天气因素的扰动，但根据对华东区钢贸商的调研反馈，一些市场参与者反映能感受到基建反弹的“脉搏”，且今年的需求启动明显好于往年，因此可以在 2 月的数据里观察是否有需求节奏的改变； 最后，关注节能补贴对家电销量的影响持续性，1 月份家电销量虽然向好，但政策刺激在后续可能边际弱化，叠加商品房销售数据不强，或有滞后的负面扰动。 同比2月预测值1月实际值1月预测值12月11月10月GDP%（季）///6.4%//CPI（%）1.4%1.7%1.8%1.9%2.2%2.5%PPI（%）0.1%0.1%0.2%0.9%2.7%3.3%社会消费品零售%(名义值）8.0%//8.2%8.1%8.6%工业增加值（%）5.6%//5.7%5.4%5.9%出口%（人民币计价）（实际值）-16.6%13.9%3.2%0.2%10.2%20.1%进口%（人民币计价）（实际值）-0.3%2.9%-2.5%-3.1%7.8%26.3%固定资产投资%（累计值）5.9%//5.9%5.