“云游戏”有望提升游戏行业空间和估值中枢

云游戏系列报告——“云游戏”有望提升游戏行业空间和估值中枢证券研究报告——行业深度报告：云游戏行业深度报告证券分析师 ：张良卫执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn联系电话：18621871887二零一九年三月研究助理：郭天瑜执业证书编号： S0600118070017联系邮箱：guoty@dwzq.com.cn联系电话：13636553706二零一九年三月核心观点◼建议关注：1、优质研发公司：游族网络、三七互娱、完美世界、吉比特（未评级）、凯撒文化（未评级）等 2、游戏产业链相关公司：顺网科技（未评级）、盛天网络（未评级）、迅游科技，金山软件等◼风险提示：国内玩家付费习惯处于培育期，5G成本不确定性，行业竞争格局变化，行业监管政策风险◼云游戏市场空间有多大？5G时代来临，硬件轻便性引领“云游戏”市场规模大幅扩张➢云游戏进一步打开游戏市场空间：降低用户获取优质游戏门槛，将带动用户规模和付费意愿同步提升,。 据Alphawise统计，当前全球至少10%的非游戏用户由于硬件成本高昂而不玩游戏，随着5G时代来临，一方面克服传统云游戏延迟和网速慢的弊端，同时游戏硬件的轻便性将大幅度提升◼“云游戏”发展对于游戏产业链影响？➢扩大游戏产业价值链：游戏品质要求和用户体验的要求提升，相关基础设施服务商，如云服务商和电信服务商等有望在行业发展初期率先受益➢“内容”决定成败：“游戏分发模式”提升游戏研发商地位，降低游戏平台分成比例，具有精品游戏研发能力的公司议价能力逐步加强➢游戏内容需求趋向多元化：游戏行业下游分散，未来发展趋向“资讯分发”模式，有利于在垂直领域具有优势的游戏厂商脱颖而出◼优质研发商受益出口海外，“云游戏”对游戏行业估值影响？ 带动优质游戏公司估值中枢从15X提升至25X➢“游戏出口海外”已经成为中国游戏公司大趋势，未来随着全球“云游戏”平台蓬勃发展，叠加多元化内容研发需求，具有优质产品研发能力的公司有望更加受益；同时，产业链相关的云服务器提供商等公司将同时受益。➢5G时代的“云游戏”的推进以及AR/VR游戏的成熟将有望整体带动游戏行业的整体估值水平，带动优质游戏公司估值中枢由15X提升至25X1目录云游戏对游戏产业链影响云游戏成长空间探讨何为云游戏云游戏对行业估值影响云游戏的未来何时来2何为云游戏31.1 云游戏 ：降低优质游戏获取门槛◼ “云游戏”：指运行的游戏将不在本地终端（手机/电脑/VR一体机等）运行，而是直接在云端运行、渲染，然后将视频流进行压缩通过高速网络传输到终端上运行，直接把游戏客户端放在云上，未来将向“流媒体平台“形式发展，无需下载，只需一个简易的浏览器即可畅玩各种大型游戏◼ 意义：降低优质游戏获取门槛，降低硬件要求，允许用户在多平台通过移动网络体验之前必须在主机/PC端才能体验的AAA级别游戏云游戏2015年GeForce Now2018年Project Stream2018年Project Atlas2014年PlayStation Now图表：云游戏的优劣势分析资料来源：NVIDIA，公司官网，东吴证券研究所整理图表：全球制作云游戏公司420132008201020092012云游戏的先行者 OnLive 首次亮相Sony收购Gaikai，开始准备自己的云游戏服务；OnLive开始使用ARMADA 1500 SoC为谷歌电视提供云游戏服务Nvidia推出GeForce Now测试版Nvidia推出Nvidia GRID，专门针对云游戏的运用OnLive发售游戏主机“MicroConsole”2014Sony正式宣布PlayStation Now，支持PS Vita和Bravia电视2015Sony收购OnLive，为Playstation Now 提供技术支持2018Nvidia为PC和Mac推出了单独的云游戏服务GeForce Now2017微软正式公布新云游戏服务：Project xCloud；谷歌发布 Project Stream 项目；EA正式推出云游戏服务平台：Project Atlas资料来源：公司官网，百家号，腾讯科技，东吴证券研究所整理图表：云游戏行业发展历程◼ 移动游戏开启增长新纪元 —— “GAAS”游戏即服务模式成为行业新标准 ——云游戏 “重新定义游戏分发”1.2 云游戏：发展历程2019.03 谷歌召开发布会，更新Xcloud游戏流媒体服务进程5◼ “游戏订阅”模式拐点将至: 2017年前, 所有游戏平台只包含旧款游戏库，但2017年起，微软通过将最新发布的游戏囊括在Xbox Game Pass中，以及收购了多家工作室以获得他们最新游戏的独家版权，对于游戏订阅平台模式的具有至关重要的意义，表明未来该类平台有望成为新游戏发布平台，成为主流游戏发布平台1.3 机遇：成为游戏发布主流平台，游戏订阅模式拐点将至图表：全球订阅游戏模式对比资料来源：公司官网，东吴证券研究所整理6云游戏成长空间探讨7图表:全球游戏行业载体变迁资料来源：中国产业信息网，东吴证券研究所整理◼ 游戏行业载体变迁：从电子游戏诞生以来，游戏载体从专用游戏机发展到电脑再发展到手机，整体趋势呈现便捷化，通过对游戏门槛的不断降低，增加游戏使用场景，从而扩大用户规模2. 1 市场规模：游戏行业载体变迁推动行业成长端游（上世纪80年代）页游（上世纪90年代）手游（2012年起开始爆发）云游戏（2009年提出）用户规模扩张ARPU值提升游戏载体变迁带动✓无需下载游戏终端，对PC内存、网速要求低，较低的使用门槛带来用户规模的扩大✓移动设备的便利性及智能终端的普及带动了手游用户规模的扩大✓网银、第三方支付兴起，支付的便性利及电子化促进游戏ARPU值的放大✓2018年全球手游玩家约22亿✓突破终端限制，无需购买昂贵硬件，有望带来用户规模扩大✓5G普及有望解决云游戏网络瓶颈问题✓低用户成本（租赁服务器成本+游戏内容成本）有望带来ARPU值放大✓对终端内存要求较大✓2010年初显露颓势遭受页游低门槛体验模式冲击✓2018年全球PC端玩家约12.7亿82. 1 市场规模：基础建设推动“云游戏”市场加速扩张74%70%65%59%54%55%56%54%50%48%45%41%38%33%23%27%31%35%38%37%35%36%37%38%38%39%40%41%3%3%4%6%8%8%9%10%13%14%17%20%22%26%0%20%40%60%80%100%120%20122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E硬件及游戏收入游戏中收入游戏订阅服务资料来源：IDC, 东吴证券研究所整理图表:全球游戏市场分类收入占比及预测 (单位:%)◼ “云游戏”订阅平台问世，产业规模将实现快速增长：随着网络基础建设推进,未来“游戏订阅模式平台”市场占比将逐步提升,据IDC报告预测, 至2025年,游戏订阅模式收入占比将占据全球游戏市场26%，随着用户数量增长，将进一步带动游戏中道具等销售收入同步提升至41%941%20%22%9%65%48%35%9%20%15%6%10