2023年三季报点评：HPV疫苗持续发力，期待带状疱疹疫苗带来新增量

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 10 月 26 日 证 券研究报告•2023 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 56.53 元 智飞生物（300122） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） HPV 疫苗持续发力，期待带状疱疹疫苗带来新增量 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 24.00 流通 A 股(亿股) 14.21 52 周内股价区间(元) 41.82-106.52 总市值(亿元) 1356.72 总资产(亿元) 492.72 每股净资产(元) 12.49 相 关研究 [Table_Report] 1. 智飞生物（300122）：业绩稳健增长，自主产品放量在即 (2023-08-29) 2. 智飞生物（300122）：HPV 疫苗持续放量，期待自主产品放量 (2023-04-20) 3. 智飞生物（300122）：代理品种维持增长，自主产品蓄势待发 (2023-03-24) 4. 智飞生物（300122）：HPV 疫苗续签落地，业绩确定性增强 (2023-02-01) 5. 智飞生物（300122）：新冠下滑影响利润增速，预计 Q4 表观业绩恢复 (2022-10-30) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年三季报，实现收入 392.7 亿元，同比增长 41%；实现归母净利润 65.3 亿元，同比增长 16.5%；实现扣非归母净利润 63.8 亿元，同比增长 14%。  单 Q3季度九价 HPV 疫苗销量增长较快。分季度看，公司 2023Q1/Q2/Q3分别实现营业收入 111.7/132.7/148.3亿元（+26.4%/+39.5%/+56.6%），实现归母净利润 20.3/22.3/22.7亿元（+5.7%/+23.3%/+20.9%）。单三季度业绩同比增速较高主要系代理九价 HPV 疫苗持续放量，收入端快于利润端增速主要系九价 HPV疫苗毛利率相对较低。从盈利能力看，公司 2023 年 Q1-3 毛利率为 28.3%（-4.9pp），净利率为 16.6%（-3.5pp），毛利率、净利率下滑的主要系九价 HPV疫苗占比提升。公司期间销售费用率为 4.7%（-0.6pp），管理费用率为 0.7%（-0.3pp），财务费用率为 0.1%（+0.06pp），研发费用率为 1.7%（-0.5pp），基本保持稳定。  新增代理 GSK 带状疱疹疫苗，有望带来新增量。2023 年 10 月 8 日，公司与GSK 签署《独家经销和联合推广协议》，将由公司在中国大陆地区独家代理 GSK带状疱疹疫苗。协议期限为 2023 年 10月 8日起至 2026年 12月 31日。24-26年度预计的最低采购金额分别为 34.4/68.8（+100%）/103.2（+50%）亿元，合计 206.4 亿元。此外，协议还约定 GSK 将优先在合作区域内任何 RSV 老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。目前带状疱疹疫苗国内仅有 GSK 与百克生物两家产品上市，渗透率仍然较低，我们预计明年起带状疱疹疫苗有望给公司带来新的业绩增长点。  管线丰富，长期增长动力强劲。公司自主研发项目共计 30项（不含新冠项目），处于临床试验及申请注册阶段的项目 17 项，其中 23 价肺炎疫苗、四价流感疫苗已申报上市，冻干人二倍体狂苗已获得了Ⅲ期临床试验总结报告；15 价肺炎疫苗、Vero 细胞狂犬疫苗、双价痢疾疫苗、四价流脑结合疫苗均处于Ⅲ期临床当中，重组 B 群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）获得了临床试验批准通知书，目前公司已经搭建了结核、狂犬病、呼吸道病毒等多产品矩阵，在疫苗行业管线丰富度中处于头部地位，长期发展动力充足。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 3.77元、4.87元、5.72元，对应动态 PE 分别为 15 倍、12 倍、10 倍。维持“买入”评级。  风险提示：产品销售不及预期风险，研发进度不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 38264.01 48207.10 61510.79 71469.14 增长率 24.83% 25.99% 27.60% 16.19% 归属母公司净利润（百万元） 7539.00 9038.49 11691.31 13727.09 增长率 -26.15% 19.89% 29.35% 17.41% 每股收益 EPS（元） 3.14 3.77 4.87 5.72 净资产收益率 ROE 31.11% 27.75% 26.57% 24.24% PE 18 15 12 10 PB 5.60 4.17 3.08 2.40 数据来源：Wind，西南证券 -27%-17%-7%3%13%23%22/1022/1223/223/423/623/823/10智飞生物 沪深300 智 飞生物（300122） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：自主产品方面，公司肺结核矩阵目前已经基本实现全国准入，微卡疫苗预计 23年 H2 进入放量关键期，预计 23-25 年销量分别为 100 万/200 万/350 万支，价格保持平稳。 假设 2：HPV 疫苗方面，九价 HPV 疫苗扩年龄段预计收入占比将持续提升，预计价格端保持稳定，预计 23-25 年销量分别为 3000 万/3500 万/4000 万支。 假设 3：带状疱疹疫苗方面，预计价格保持稳定，根据签订协议，预计 2023-2025 年销量分别为 0/330/660 万支。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 自主产品 收入 3278 2191 3181 4688 增速 -66.2% -33.2% 45.2% 47.4% 毛利率 88.0% 88.0% 88.0% 88% 代理产品 收入 34973 46017 58330 66781 增速 67.1% 31.6% 26.8% 14.5% 毛利率 28.0% 28.0% 28.5% 29.0% 合计 收入 38251 48207 61511 71469 增速 24.8% 26.0% 27.6% 16.2% 毛利率 33.63% 28.00% 28.50% 29.00% 数据来源：Wind，西南证券 智 飞生物（300122） 2023 年 三季报点评 请务