民用锦纶龙头，差异化布局迎高成长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：10.64 元 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001 Email：zhangxiao06@zts.com.cn 分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@zts.com.cn 分析师：邹文婕 执业证书编号：S0740523070001 Email：zouwj@zts.com.cn 分析师：吴思涵 执业证书编号：S0740523090002 Email：wush@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 890.46 流通股本(百万股) 887.62 市价(元) 10.64 市值(百万元) 9474.50 流通市值(百万元) 9444.24 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,257 4,009 4,744 6,508 8,405 营业收入增速（%） 70% -6% 18% 37% 29% 净利润（百万元） 464 269 451 748 1,177 净利润增长率（%） 287% -42% 68% 66% 57% 摊薄每股收益（元） 0.52 0.30 0.51 0.84 1.32 每股现金流量（元/股） 0.40 0.67 1.95 1.05 1.76 净资产收益率（%） 13% 7% 10% 15% 20% P/E 20 35 21 13 8 P/B 3 2 2 2 2 PEG 0.1 -0.8 0.3 0.2 0.1 备注：股价取自 2023 年 10 月 20 日 报告摘要  民用锦纶一体化龙头，看好中长期高质量成长 公司深耕行业 20 余年，已成为集纺丝、织造、染色及后处理一体的民用锦纶丝龙头。截至 2023H1，公司拥有锦纶长丝 18.5 万吨、坯布 5.6 亿米、染色 1.6 亿米的年产能规模，产能业内领先。近年来公司致力于产品差异化升级，随着原材料国产化、下游需求增长及锦纶加速渗透，公司中长期高质量成长可期。  锦纶渗透率有望持续提升，PA66 及再生锦纶 6 中长期需求向好 2022 年我国锦纶产量为 410 万吨，是我国合成化纤行业中产量仅次于涤纶的第二大化学纤维，产量占比从 2006 年的 4.4%提升至 2022 年的 6.7%；随着上游原料国产化进程推进，锦纶与涤纶价差逐步收敛，渗透率有望持续提升。分品种来看，差异化锦纶产品生产端壁垒较高，供需格局优于传统锦纶 6 产品，盈利能力较强。1）锦纶 66：相较于普通锦纶具有更强弹性、耐寒、耐老化等特点，应用范围更广，受制于原料供给能力锦纶 66 丝较锦纶 6 具有较高溢价。原材料端看，上游原料端壁垒较高，66 切片过去主要由海外龙头供应商垄断。随着国内己二腈技术壁垒攻克，民用 66 切片有望逐步实现国产化。纺丝环节看，全球锦纶 66 民用丝产能主要分布在欧亚，2023 年台华 66 产能达 9 万吨，跻身全球龙头。后续来看，参考锦纶 6 原料己内酰胺国产化后，锦纶 6 价格下行及渗透率提升的路径，判断己二腈国产化将带动锦纶 66 丝应用场景拓宽，公司有望充分受益于这一趋势。2）再生锦纶：环保理念驱动下游国际服饰龙头增加再生锦纶应用，受益于较为旺盛的需求，再生锦纶相对原生锦纶溢价明显。锦纶回收主要分为物理法及化学法，其中物理法技术难度较低但对原材料要求较高，原料来源有限；化学法技术要求较高，原料来源范围更广，是未来锦纶回收再生实现循环利用的重要方向。公司前瞻性布局再生锦纶技术，目前已具有化学法再生锦纶生产能力，充分把握行业机会。  公司竞争优势：差异化锦纶长丝产品进入产能扩张周期，上下游优势明显  1）新产能逐步投产：公司的淮安一期项目新增产能重点聚焦再生锦纶和差别化锦纶 66 民用丝，包括年产 10 万吨再生差别化锦纶丝项目（化学法）和年产 6 万吨 PA66 差别化锦纶丝项目，项目已于 23 年 4 月试产，预计 24H1 产能可全部释放，届时锦纶丝产能将达 34.5 万吨，新产能投产打开差别化锦纶产品产能瓶颈，将扩大公司差异化产品产能优势，巩固龙头地位。2）全产业链布局优势明显：公司已形成集锦纶纺丝、织造、染色、后整理于一体的产业链，在各个生产阶段实现资源共享，从而降低生产及管理成本。同时在差别化锦纶产品方面，公司前瞻性的上游布局锁定稀缺资源：①锦纶 66 产品，国产民用 66 切片尚未实现量产，公司与国际龙头供应商英威达合作稳固，并逐步与国内龙头建立合作，原料 民用锦纶龙头，差异化布局迎高成长 台华新材（603055.SH）/纺织 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 10 月 24 日 -20%-10%0%10%20%30%40%2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-10台华新材 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 端供应充足；②再生锦纶产品方面，公司控股废旧渔网回收企业 InResST，建立原材料端竞争优势；③生产设备方面，公司与三联虹普签署再生差别化锦纶 6 及差别化锦纶 66 一体化项目，设备排他协议奠定中期内公司制造端壁垒。  维持“买入”评级。公司为民用锦纶龙头，坚持高端差异化战略，具备产品、产能、一体化布局等优势，受益于原材料国产化、价格下行及市场需求增长，产能有望顺利释放，业绩将放量增长。预计 2023-25 年公司归母净利润分别为 4.51、7.48、11.77 亿元（前值为 4.52、7.26、9.64 亿元），未来 3 年收入 CAGR 为 33%，归母净利润 CAGR 为 62%，根据最新股价，对应 PEG 分别为 0.3、0.2、0.1，PE 分别为 21、13、8 倍。看好公司成长性，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动风险、产能投放不及预期风险、研报中使用的公开资料存在信息滞后或更新不及时的风险等 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 内容目录 1、锦纶产业链一体化龙头，高质量成长可期 .................................................. - 4 - 1.1、锦纶产业链一体化龙头，产能稳步扩张 ......................................... - 4 - 1.2、复盘公司业绩表现：差异化战略逐渐熨平业绩周期，成长性突出 - 11 - 1.3、股权较为集中，股权激励彰显发展信心 ....................................... - 13 - 2、行业分析：原材