9月通胀数据点评：库存周期拐点已至

证券研究报告 宏观经济点评 2023 年 10 月 16 日 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 月通胀数据点评：库存周期拐点已至 [Table_Author] 左景冉 分析师 Email:zuojingran@lczq.com 证书:S1320523020001 投资要点： 当前 CPI 同比压力主要集中于食品分项，其中猪价低迷对于数据改善拖累明显。国内 8 月猪价涨幅过快，价格层面对于市场需求改善已实现基本兑现，四季度猪肉价格基数仍将面临再一轮上涨周期，考虑在当前市场环境下猪价尚不具备大幅上涨的基础，其对于 CPI 同比数据拖累年内仍将持续。 CPI 环比数据延续正区间显示消费市场的持续修复，走势与均值数据背离或与本年度双节假期的特殊分布相关。 当前 PPI 环比拉动项仍主要集中于上游原料端，同时在其内部分项产品价格走势也呈现一定程度的分化。9 月国内上游原料走强品类包含两条主线：原油线和地产线。与上述两类商品价格走强相对的是，9 月煤炭类商品环比增速 1.1%，落后于历史均值水平约 1.5 个百分点，可视为年度煤炭类商品弱势表现的延续。 我们在 8 月份 PMI 数据解读报告中提出，“预计 8 月份将为产成品库存拐点”，本月数据公布后进一步得到验证。回溯过去数轮补库周期，其在库存结构优化的同时会伴随企业利润的提升，而工业企业盈利改善，则会进一步形成更强的补库存预期，原材料补库带动价格进一步上涨，三者形成完成闭环带动市场整体向好，对此我们建议应重点把握权益市场中相关企业盈利反转所带来的投资机会。 同时，我们要对本轮库存周期进行提示，虽然判断补库拐点将至，但本轮补库周期上行幅度预计有限。 风险提示：巴以冲突扩大、美联储货币政策超预期、国内经济恢复不及预期等。 相关报告 9 月金融数据点评：信贷结构改善，增量政策出台仍有必要 2023.10.16 8 月利润数据解读：利润增速由负转正，企业盈利修复超预期 2023.10.13 9 月 PMI 数据解读：制造业 PMI 重回荣枯线以上 2023.10.09 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目录 1. CPI：猪价低迷对于数据拖累效应明显 .......................................................................... 4 2. PPI：原油系和地产系商品价格上修 .............................................................................. 7 3. PPI 角度看库存周期：拐点验证、高度存疑 ................................................................ 10 4. 风险提示 ..................................................................................................................... 13 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录 图 1 9 月国内 CPI 同比增速转平（%） ........................................................................... 4 图 2 猪价低迷对 CPI 同比数据拖累明显（元/千克、%） ............................................... 5 图 3 9 月 CPI 环比数据走势与历史均值背离（%） ........................................................ 5 图 4 食品及非食品分项对 CPI 环比数据拉动情况（%） ................................................ 6 图 5 9 月肉类 CPI 环比分项增速落后于均值水平（%） ................................................. 6 图 6 猪肉价格 8 月快速上涨（元/公斤、%） ................................................................. 6 图 7 猪粮比价处在历史底部区间（元/千克） ................................................................. 6 图 8 PPI 同比增速持续收窄（%） .................................................................................. 7 图 9 PPI 环比涨幅扩大（%） ......................................................................................... 7 图 10 上游原料端环比价格走势显著分化（%） ............................................................. 8 图 11 石油和天然气开采分项环比走势与均值增速对比（%） ....................................... 8 图 12 9 月国际油价创下年度新高（美元/桶） ................................................................ 8 图 13 9 月国际原油供需缺口年度首次转负（百万桶/天） .............................................. 9 图 14 原油价格对美国通胀水平有重要影响（美元/桶、%）.......................................... 9 图 15 下半年国内火力发电量增速大幅放缓（亿千瓦时、%） ..................................... 10 图 16 钢铁及有色金属价格初步筑底（元/吨） ............................................................. 10 图 17 过去六轮库存周期时段划分（%）...................................................................... 11 图 18 PPI 可视为存货拐点判断的领先指标（%） ........................................................ 11 图 19 PPI 可视为实际存货拐点判断的领先指标（%