金徽酒(603919)Q3收入高增，盈利短期承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金徽酒 (603919 CH) Q3 收入高增，盈利短期承压 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 30.76 2023 年 10 月 16 日│中国内地 饮料 23Q3 收入保持高增，费用投入加大致盈利短期承压 23Q1-3 实现营收/归母净利/扣非净利 20.2/2.7/2.7 亿元（同比+29.3%/ +27.6%/+27.0%）；对应 23Q3 营收/归母净利/扣非净利 5.0/0.2/0.2 亿元（同比+47.8%/+884.8%/+176.6%）。收入端，公司巩固百元价位带市场份额，不断开拓中高端产品市场；此外，公司在持续深化省内市场的同时稳步推进全国化战略。利润端，23Q3 低基数下归母净利同比增长明显，环比看，由于费用投放力度较大，23Q3 归母净利率环比-7.8pct。展望来看，公司有望持续受益于西北市场市占率提升，产品结构升级和省外市场开拓，成长路径清晰。预计23-25年EPS 0.77/0.96/1.17元，参考可比公司24年平均PE 26X（Wind 一致预期），考虑其省内市占率稳步提升和结构升级确定性较高，给予其 24 年 32X PE，目标价 30.76 元（前次 28.50 元），“增持”。 中档产品表现亮眼，公司持续深化省内市场 23Q1-3 高档/中档/低档产品营收 13.7/6.1/0.1 亿（同比+33.1%/+23.8% /-53.3%），23Q3 营收同比+38.2%/+107.7%/ -70.9%，其中 23Q3 高档产品营收占比 79.0%（同比-5.2pct）。分地区，23Q1-3 甘肃省内营收 15.1 亿元（同比+31.9%），其中甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部营收5.8/5.1/2.3/1.9 亿（同比+26.5%/+28.3%/+49.6%/+40.2%），省内传统的薄弱区域保持高增；23Q1-3 甘肃省外营收 4.7 亿（同比+20.6%），省外市场营收占比同比-1.7pct 至 23.8%，公司精耕甘肃省内市场的同时，持续开拓省外市场。至 23Q3 末，公司经销商 832 个，较 23H1 末净增 24 个。 公司加大市场培育，营销费用投入增加，Q3 盈利能力承压 23Q1-3 毛利率同比+0.9pct 至 63.5%（23Q3 同比+2.1pct 至 62.6%），毛利率同比上行主要系公司效能提升及成本下降所致。23Q1-3 销售费用率同比+3.6pct 至 21.3%（23Q3 同比+3.9pct），由于市场开拓和品牌建设需要，公司 Q3 加大费投；23Q1-3 管理费用率同比-0.4pct 至 10.4%（23Q3 同比-3.8pct）；23Q1-3 归母净利率同比-0.2pct 至 13.5%（23Q3 低基数下同比+3.1pct/环比-7.8pct）。23Q1-3 经营现金流量净额 2.5 亿，同比+567.9%。23Q3 末预收账款（合同负债+其他流动负债）4.9 亿，同增 1.8 亿。 长期增长势能有望延续，维持“增持”评级 公司高管团队稳定，机制灵活、激励充分，近年来持续夯实根据地市场，积极拓展省外市场，长期增长势能有望延续，我们预计 23-25 年 EPS 0.77/0.96/1.17 元，给予其 24 年 32X PE，目标价 30.76 元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、原材料价格上涨。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 倪欣雨 SAC No. S0570523080004 nixinyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王可欣 SAC No. S0570122010019 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 刘琳箫 SAC No. S0570123070210 liulinxiao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 30.76 收盘价 (人民币 截至 10 月 16 日) 28.23 市值 (人民币百万) 14,320 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 138.98 52 周价格范围 (人民币) 19.91-30.11 BVPS (人民币) 6.45 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,788 2,012 2,525 3,090 3,707 +/-% 3.34 12.49 25.53 22.35 19.99 归属母公司净利润 (人民币百万) 324.84 280.24 390.23 487.56 594.70 +/-% (1.95) (13.73) 39.25 24.94 21.98 EPS (人民币，最新摊薄) 0.64 0.55 0.77 0.96 1.17 ROE (%) 10.89 8.86 11.37 12.84 13.93 PE (倍) 44.08 51.10 36.70 29.37 24.08 PB (倍) 4.80 4.55 4.19 3.78 3.36 EV EBITDA (倍) 27.74 33.41 26.41 20.78 17.18 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)(1)3691922252831Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(人民币)金徽酒相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金徽酒 (603919 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 23-25 净利润 2023/10/16 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E CAGR 古井贡酒 000596 CH 138,958 44 31 27 20 5.6 8.2 10.4 12.7 31% 老白干酒 600559 CH 20,554 34 31 26 2 0.7 0.8 1.0 13.3 173% 顺鑫农业 000860 CH 16,660 -50 204 23 14 (0.5) 0.1 1.1 1.6 -253% 平均值 58,724 9 89 26 12 2.0 3.0 4.2 9.2 -16% 中间值 39,639 22 60 25 13 1.3 1.9 2.7 11.0 31% 金徽酒 603919 CH 14,320 51 37 29 24 0.6 0.8 1.0 1.2 14% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期； 资料来