保健品行业深度：千亿市场，潜力无限（食品饮料行业）

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo] [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 保健品行业深度：千亿市场，潜力无限 报告摘要： [Table_Summary] 2018 年，我国保健品行业市场规模达 1627 亿元，同比增速 9.8%。随着国内人均可支配收入的提升、消费结构升级，人口老龄化加剧，以及消费群体更加注重健康的生活方式，预计未来 5 年内保健品市场规模继续维持高增长，预计 18-23 年 CAGR 达 9.10%。 我国保健品人均消费水平偏低，仅为发达国家的 1/8-1/6。2018 年，我国保健品人均消费金额 117 元，而中国香港、日本、美国人均消费分别达 767 元、662 元、924 元。美国保健品渗透率达 50%+，而我国渗透率仅为 20%左右。我们测算，随着渗透率以及购买人群消费金额的提升，我国保健品人均消费至少还有 4-6 倍的提升空间。 整体来看，我国保健品行业整体竞争格局较为分散。具体来看：1）膳食补充剂：由于历史发展及政策原因，以及生产企业众多，产品同质化水平较高，可替代性强，VMS 领域竞争格局最为分散，2018CR3 仅为 26%；2）体重管理：龙头企业份额较为集中，CR3达 62%。康宝莱一家独大，享近半市场份额，外资品牌整体优势明显。和西方国家相比，尽管我国肥胖率偏低，但由于基数庞大，且近年来攀升趋势显著。康宝莱精准定位体重管理细分市场（体重管理类占总营收约 64%），并采取直销模式，先发优势十分明显。3）运动营养：定位小众利基市场，18 年市场规模约 21 亿元，具有“基数小、成长快”的特点。其竞争格局同样较为集中，CR3 达 63.9%。西王食品收购 Kerr 后，份额趋势攀升，17 年赶超北京康比特，成为行业龙头。 2018 年我国保健品渠道结构：直销 47.3%，线上 31.9%，药店 18.3%，商超 2.5%。其中，直销增速与行业整体相当，份额趋于饱和；线上渠道增长强劲，增速超 30%+；药店渠道份额萎缩严重，13-18 年CAGR 呈唯一负增长；商超渠道占比一直较小，且增长十分缓慢。我们认为，我国直销模式与传统模式将持续共存。短期来看，直销份额趋于饱和，头部直销企业强者恒强。长期来看，由于电商渠道的持续发力及分流、行业的持续整合、直销监管趋严，直销份额或将被“强品牌、强产品、强渠道”的非直销企业削弱。 相关标的：建议关注非直销龙头企业汤臣倍健，以及进军运动营养、边际不断改善的西王食品。 风险提示：行业增长不及预期，竞争格局加剧，食品安全问题。 [Table_CompanyFinance] 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 汤臣倍健 16.93 0.52 0.69 0.92 32.45 24.43 18.40 增持 西王食品 6.82 0.45 0.60 0.67 15.32 11.39 10.16 买入 [Table_Invest] 优于大势 上次评级： 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 -25%-17%-9%-1%7%15%2017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/11食品饮料沪深300 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 0.31% -9.20% -16.32% 相对收益 1.03% -6.56% 5.13% [Table_IndustryMarket] 行业数据 成分股数量（只） 95 总市值（亿） 22475 流通市值（亿） 20192 市盈率（倍） 24.92 市净率（倍） 4.33 成分股总营收（亿） 5490 成分股总净利润（亿） 810 成分股资产负债率（%） 34.67 [Table_Report] 相关报告 《乳制品：需求新周期，量价稳增乳品行业迎来机遇》 2018-11-30 《舌尖美味，调味品估值、提价之谜》 2018-11-29 《食品饮料行业三季报总结：大众品、调味品龙头增长稳健》 2018-11-09 [Table_Author] 证券分析师：李强 执业证书编号：S0550515060001 021-20361174 liqiang@nesc.cn 研究助理：王铄 执业证书编号：S0550118050001 021-20361173 wangshuo@nesc.cn /食品饮料 发布时间：2019-01-16 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 35 [Table_PageTop] 行业深度报告 目 录 1. 保健品千亿市场，发展空间广阔 .......................................................... 61.1.我国保健品市场规模超千亿，未来 5 年行业增速近 10%....................................61.2.“审批制+备案制”双轨并行，行业不断规范壮大 .................................................71.3.国内企业通过海外收购扩大业务版图，行业整合加剧.......................................81.4.对标日本、美国，我国保健品渗透率和人均消费偏低，未来提升空间巨大...82. 竞争格局：格局未定，集中度提升空间巨大 ....................................... 92.1.膳食补充剂：竞争激烈，市场格局较为分散.....................................................102.2.体重管理：康宝莱一家独大，外资品牌优势明显............................................. 112.3.运动营养：利基市场定位小众人群，市场集中度较高.....................................123. 渠道端：目前已直销为主，线上增长迅速 ......................................... 133.1.直销：率先进入市场，培育我国膳食补充剂的市场基础.................................153.2.药店：相比药品，保健品更具毛利驱动型动销模式............