医疗保健行业：医药板块估值进入历史低位，估值修复概率在加大

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 1 月 13 日 医疗保健 医药板块估值进入历史低位，估值修复概率在加大 行业动态 行业近况 行情回顾：过去一周 A 股医药股板块指数上涨 0.99%，上证综指上涨 1.55%，深证成指上涨 2.60%，创业板指上涨 1.32%。 行业动态：1）卫健委 2019 工作重点出炉，坚决打击原料药垄断与哄抬价格；2）卫健委：确保 2020 年以前贫困地区三级医疗卫生机构全部达标。 评论 自 12 月 7 日公布“4+7”结果后，A 股和港股医药板块持续受压。从 2018 年 12 月 4 日至 2019 年 1 月 10 日，MSCI 中国医疗保健指数（A+H）下跌 19%。2019 新年伊始，市场表现更是跌宕起伏，1月 2 日广州 GPO 首批集团谈判品种宣布引发板块大跌，1 月 10 日山东一致性评价品种挂网价格公示带来板块大涨。我们认为短期市场受政策预期的变化仍将较为波动，但板块估值修复概率在加大。 制药行业最严厉政策已过，中长期依然看好中国医药板块。当前的政策变革有利市场集中化提升，龙头标的仍是最佳选择。我们认为带量采购政策未来仍有调整空间，且一致性评价进度缓慢，仿制药板块的放缓可能要慢于市场当前非常悲观的预测。在用药结构调整的大背景下，创新药（肿瘤药）、生物药、优质仿制药仍有非常大的用药渗透率提升空间。国内龙头企业通过获取新品批文、并购、产品引进等方式逐步弥补存量仿制药的放缓。 后续 3-6 个月值得关注的信号。1）4+7 城市集采各地细则方案的陆续推出；2）其他省份（特别是安徽、福建）的集采跟随推进；3）2019 年前 1-2 个季度公司业绩表现；4）4+7 城市第二批集采品种方案；5）国家版辅助用药（监控用药）目录的推出。 估值与建议 投资组合：A 股：科伦药业、恒瑞医药、乐普医疗、凯利泰、华东医药、上海医药、美年健康。H 股：中国生物制药、石药集团、威高股份、白云山、华润医药。 风险 医保控费，二次议价。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 科伦药业-A 推荐 40.00 18.1 9.1 恒瑞医药-A 推荐 75.40 40.0 32.7 乐普医疗-A 推荐 38.00 20.1 14.6 凯利泰-A 推荐 11.00 18.7 15.4 华东医药-A 推荐 50.00 13.0 9.5 上海医药-A 推荐 26.40 10.6 14.1 美年健康-A 推荐 20.50 33.8 23.8 中国生物制药-H 推荐 12.50 17.7 14.9 石药集团-H 推荐 24.00 16.6 13.2 威高-H 推荐 9.50 14.4 12.3 白云山-H 推荐 41.00 12.2 23.9 华润医药-H 推荐 15.10 13.9 15.2 中金一级行业 医疗保健 相关研究报告 •“中国的中医药”，优选强品牌企业 (2019.01.07)•广州市首批药品集团采购谈判公布 (2019.01.03)•迪安诊断-A | 定增圆满完成，期待 ICL 龙头再起航 (2019.01.02)•中金医药月度 7+5 组合：2019 年 1 月组合 (2018.12.28)•关注制药板块超跌带来的布局机会 (2018.12.24)•国药一致-A | “零售+分销”双轮驱动，专业化服务商价值凸显(2018.12.24)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 邹朋 俞波 分析员 联系人 peng.zou@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080513090001 SFC CE Ref： BCC313 bo3.yu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080117040005 SFC CE Ref： BJC515 6476881001121242018-012018-042018-072018-102019-01相对值 (%) 沪深300 中金医疗保健 中金公司研究部: 2019 年 1 月 13 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 估值进入历史低位，修复概率在加大 板块短期震荡，估值已经进入历史低位。 自 12 月 7 日公布“4+7”结果后，A 股和港股医药板块持续受压。从 2018 年 12 月 4 日至 2019 年 1 月 10 日，MSCI 中国医疗保健指数（A+H）下跌 19%。2019 新年伊始，市场表现更是跌宕起伏，1 月 2 日广州 GPO 首批集团谈判品种宣布引发板块大跌，1 月 10 日山东一致性评价品种挂网价格公示带来板块大涨。下图可见，2018 年底至今，MSCI 中国医疗保健指数的波动幅度明显增大。板块估值水平基本回到了两年前的位臵。 图表 1: MSCI 中国医疗保健指数表现 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 制药行业最严厉政策已过，长期依然看好中国医药板块。我们梳理了 12 月 6 号以来各地集采招标的情况，随着 4+7 城市首批品种集采的推进，未来政策的演变也会逐渐明朗。我们认为带量采购政策未来仍有调整空间，且一致性评价进度缓慢，仿制药板块的放缓可能要慢于市场当前非常悲观的预测。根据国家药品监督管理局的 2018 年第 102 号文，对纳入国家基本药物目录的品种不再统一设臵评价时限要求。据国家药品监督管理局，截至 2018 年 11 月底，已完成 112 个批文的评价，其中属于《国家基本药物目录（2012年版）》 289 个基药相关品种的批文有 90 个（含重复品种）。在用药结构调整的大背景下，创新药（肿瘤药）、生物药、优质仿制药仍有非常大的用药渗透率提升空间。 图表 2: 2018 年末核心政策 资料来源：地方政府网站，中金公司研究部 -10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%0501001502002503002017/1/32017/2/32017/3/32017/4/32017/5/32017/6/32017/7/32017/8/32017/9/32017/10/32017/11/32017/12/32018/1/32018/2/32018/3/32018/4/32018/5/32018/6/32018/7/32018/8/32018/9/32018/10/32018/11/32018/12/32019/1/3日回报（%）,右轴MSCI中国医疗保健指数日 期地 区文 件 名 称核 心 要 点2018/11/21上海4+7城市药品集中采购上海地区补充文件1)货款支付：预付50%；2）未中选品种：过一致性评价的品种，在2017年本市中标价上进行阶梯降价；同品种仿制药企业超过3家的，不再采购未过一致性评价品种；同品种仿制药企业未超过3家的，未过一致性评价品种的价格不得高于集采中选价。未中选的采购量不得超过中选品种。2018/12/29广州广州市医疗保险服务管理局关于做好广州医疗机构药品集团采购首批医保集团谈判准备工作的通知纳入集团谈判范围的药品为上年度采购金额前20名的药品。广州是继上海、深圳之后的第三个GPO项目，采购方案将药品分为直接挂网、集团谈判、竞价三种模式。挂网和集团谈判预计会参考全