铜行业深度报告：需求高成长-供给强约束，铜或中长期维持高景气

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 有色金属 [Table_Date] 发布时间：2023-10-12 [Table_Invest] 优于大势 上次评级: 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -5% -6% -7% 相对收益 -3% -1% -5% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 135 总市值（亿） 23483 流通市值（亿） 12744 市盈率（倍） 13.63 市净率（倍） 2.14 成分股总营收（亿） 31776 成分股总净利润（亿） 1882 成分股资产负债率（%） 50.80 [Table_Report] 相关报告 《东北有色周报：9 月 FOMC 会议偏鹰，但对金价影响预计有限》 --20230925 《海外锂矿企业 2023Q2 经营情况跟踪报告：澳矿售价环比回落，美非新增产能顺利释放》 --20230919 《东北有色周报：美国 CPI 数据影响有限，关注金价内外盘价差》 --20230918 [Table_Author] 证券分析师：曾智勤 执业证书编号：S0550520110002 021-20363251 zengzq@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 需求高成长&供给强约束，铜或中长期维持高景气 ---铜行业深度报告 报告摘要： [Table_Summary] 为何应重视铜的投资机会？1）中长期维度看，需求端变革正在进行中，供给约束亦将显现，铜价长牛可期：铜需求的主要驱动力正在从中国主导的地产、基建等“旧动能”切换到全球共振的风光发电、电动车等新能源“新动能”，铜的中长期需求增速或达到约 3%。供给端约束亦将逐渐显现，新铜矿资源稀缺、现有资源老化和资本开支低迷将导致过去 10 年 2.8%的铜矿供给复合增速难以重现，支撑未来铜价上行弹性。2）短期看，宏观预期筑底为铜价提供支撑：进入 2023 年以来，铜价主要围绕中美宏观预期震荡。中国方面，市场担忧中国地产等传统需求中枢下行拖累铜消费，实际上铜需求显现出较强韧性，而“政策底”、“数据底”或已逐渐形成，政策支撑已在“量变”到“质变”过程中，将带动铜需求预期进一步改善，为铜价提供支撑。美国方面，美联储加息渐近尾声，有望从金融属性层面支撑铜价，预期摇摆反而可能提供更好的交易机会。 供给端：长期资本开支不足，2025 年后难有增量。全球主要铜企资本开支自 2013 年见顶后长期处于偏低位置，而矿山开发的时间周期长达7 年以上，意味着铜矿储备项目不足，现有规划项目在 2023-2025 年逐步放量，2025 年后铜供给增量稀缺，同时现有铜资源面临矿山老化的问题或有减量，矿端供给弹性有限。我们预计 2023-2025 年铜供给增速 4.3%/3.4%/2.6%，2025-2030 年供给增速或仅有 1.5%。 需求端：新能源注入成长性，新旧动能正迎转换。据我们测算，2022年全球新能源领域铜需求占比 9.6%，2025 年/2030 年有望提升至19.1%/31.4%，新能源领域的占比提升将大幅增强铜需求端成长性。我们预计 2023-2025 年铜需求增速 4.0%/2.8%/3.4%，2025-2030 年需求增速或达到约 3%。 供需平衡：23-25 年紧平衡，随后转向紧缺。供给释放&旧动能小幅拖累之下，2023 年-2024 年预计分别小幅过剩 19、36 万吨（占需求不到2%），或难以对铜价构成趋势性影响。2025 年及以后，随着供给增长受到制约及新能源拉动效应逐渐凸显，有望出现实质性供需缺口带动铜价中枢不断上移，我们测算 2030 年供需平衡将出现 239 万吨缺口。 投资建议：铜板块短期内有望受益于国内顺周期政策加速落地带来的预期改善，中长期看铜行业具备优异的供需格局，有望维持高景气度。推荐标的：稳健成长的大型综合矿企紫金矿业（A/H）、洛阳钼业（A/H）；经营、分红稳定且估值低的江西铜业（A/H）。相关标的：高股息率矿企西部矿业；矿服主业稳健增长，资源端初步兑现放量的金诚信；远期资源增量显著、布局下游铜基新材料的北方铜业；旗下铜矿生产经营+扩产正常化，有量增且估值低的五矿资源。 风险提示：经济复苏不及预期、供给释放超预期、美联储紧缩超预期 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%有色金属沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 59 [Table_PageTop] 有色金属/行业深度 目 录 1. 为何应重视铜的投资机会？ .............................................................................. 5 1.1. 中长期维度：新能源为需求注入成长性，供给约束逐渐强化 ........................................... 5 1.2. 短期维度：铜需求韧性凸显，国内政策加快落地，美联储加息周期已近尾声 ............... 8 2. 铜供给：长期资本开支不足，矿端增速或于 2024 年见顶 .......................... 13 2.1. 储量、产量较集中，现有资源逐渐“老化” .......................................................................... 13 2.2. 中长期供给存约束：行业资本开支低迷长达十年，龙头矿企投资意愿转变 ................. 14 2.3. 铜矿端 2023-2025 年增速预计为 3.3%/3.7%/2.5%，远期储备项目不足 .......................... 18 2.4. 精铜供给限制在冶炼端，2023-2025 年实际供给增量相对平滑 ....................................... 22 3. 铜需求：新旧动能转换，新能源拉动长期需求增速中枢抬高 .................... 24 3.1. 需求结构：传统领域需求占比较高，2022 年新能源占比 9.6% ....................................... 24 3.2. 展望未来：新能源注入成长性，或带动中长期全球铜需求 CAGR 达 3% ...................... 25 3.2.1. 老动能：地产等领域或有一定拖累，但无需悲观 .................................................................................. 25 3.2.2. 新动能：预计 2023-2025 年新能源需求增速约 30%，2025 年占比提至 19.1% ....