消费升级、消费降级与房地产的收入分配效应：“上坡路”和“下坡路”是同一条路

2019 年 1 月 4 日 “上坡路”和“下坡路”是同一条路 消费升级、消费降级与房地产的收入分配效应宏观专题 宏观报告 请务必阅读正文后免责条款 首席经济学家 张明 中国社科院世界经济与政治研究所 国际投资研究室主任 国际金融研究中心副主任 研究员、博士生导师 证券分析师 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 010-56800138 CHENXIAO397@PINGAN.COM.CN 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 021-38634015 WEIWEI170@PINGAN.COM.CN 研究助理 郭子睿 一般证券从业资格编号 S1060118070054 010-56610360 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 金融危机之后，我国社会消费品零售总额增速趋势下滑，但包含服务消费的最终消费支出对中国经济的拉动持续上升。一方面我国是全球最大的奢侈品消费市场，另一方面最近以方便面和榨菜等为代表的方便食品热销。关于我国居民是“消费升级”还是“消费降级”成为讨论的焦点。我们认为消费升级和消费降级是同时存在。若将消费升级比作“上坡路”，消费降级比作“下坡路”，那么“上坡路”和“下坡路”是同一条路，都与房地产的收入分配效应有关。具体如下： 消费升级和消费降级同时存在消费升级，通常是指旅游、休闲娱乐、文化消费等享受型消费及教育、技能培训等发展型消费占比的提高，反映消费质量的提升。消费降级通常是指基础食品、基础衣物、基础居住等生存型消费占比的提高，反映消费水平的下降。 我们从宏观、中观、微观三个层面观察，目前我国消费升级和消费降级同时存在。宏观层面：长期看我国居民消费以消费升级为主，但近期存在消费降级的迹象，主要表现在休闲娱乐、汽车类等耐用品、 网上非实物消费增速出现显著下滑。中观层面：近两年贵州茅台和涪陵榨菜扣非后归母净利润同比大幅增加，股价同时大幅上涨；2018 年以来，汽车整体消费大幅下滑，但 C 级高档车逆势高速增长。微观层面：多层次需求构成的“低档消费+高档消费”的搭配屡见不鲜。 消费升级、消费降级均和房地产的收入分配效应相关消费分化的背后是财富和收入的分化，房地产价格的上涨加剧了财富和收入的分化。贫富差距拉大导致社会阶层的分化明显，不同社会阶层对应不同的消费档次。中低收入群体追求消费品的基本功能和性价比，高收入人群追求品牌和质量，两个群体消费能力和消费追求体现在消费品上构成了消费升级和消费降级的共存。 房地产的快速发展既提振了我国居民的总体收入和消费水平，但同时过高的房价和居民加杠杆购房行为也对我国的消费产生了抑制，房地产价格的攀升是消费升级和消费降级同时存在的重要原因。房地产价格通过财富效应作用于“有房族”，刺激他们消费升级；同时通过挤出效应作用于“无房族”，导致他们消费降级。在房地产市场火热时期，房地产的财富效应更为显著；在房地产市场调控趋严，市场交易冷清但房价依然处于高位时期，房地产的逆向财富效应发挥作用，消费升级进程放缓甚至转为消费降级，而由于房价依然处于高位，房地产的挤出效应持续显著，消费降级也变得更加显著。 消费升级和消费降级共存，投资机会多元从短期看，消费降级趋势不可忽视，高性价比产品对应的行业或产业值得关注。从长期看，消费升级仍是主流，养老医疗、教育以及通信等领域蕴藏投资机遇。从地区看，三四线城市及县镇消费市场的增长颇具潜力。未来针对不同收入水平与不同城市的人群进行精准定位的消费品提供与消费服务将具有很大的市场。 证券研究报告 宏观·宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 2 / 15 正文目录 一、 消费升级与消费降级同时存在 ............................................................................. 4 1.1 消费升级与消费降级的界定 .......................................................................................... 4 1.2 消费升级与消费降级同时存在 ...................................................................................... 5 二、 消费升级、消费降级均和房地产的收入分配效应有关 ......................................... 8 2.1 房地产的收入分配效应机理 .......................................................................................... 8 2.2 房地产的财富效应带来居民消费升级 ......................................................................... 10 2.3 房地产的挤出效应导致居民消费降级 ......................................................................... 12 三、 消费升级消费降级共存，投资机会多元 ............................................................. 14 宏观·宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 3 / 15 图表目录 图表 1 社会消费品零售总额同比增速趋势性下滑 ............................................................... 4 图表 2 最终消费支出对中国经济拉动持续上升（%） ........................................................ 4 图表 3 消费升级与消费降级的观测层面、内容及具体指标 ................................................ 5 图表 4 我国城乡居民恩格尔系数持续下行 .......................................................................... 6 图表 5