通信行业5G系列报告之滤波器深度：技术变革重塑市场格局，19年迎来“甜蜜期”

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2018 年 12 月 29 日 通信 5G 系列报告之滤波器深度： 技术变革重塑市场格局，19 年迎来“甜蜜期” 随着 19 年规模集采开启，滤波器供需平衡点尚未到达，生产厂商的“甜蜜期”有望提前。市场认为 2020 年中国进入 5G 建设高峰，滤波器厂商业绩逐步兑现，迎来“甜蜜期”。我们认为，2019 年开启规模集采，2.6GHz 的陶瓷介质滤波器产能逐步释放，但因供需平衡点尚未完全到达，滤波器厂商的议价能力相对较强，滤波器市场将呈现量升价略跌的状态，毛利率处于高位，滤波器厂商的盈利能力边际改善显著，2019 年为较佳的投资时点。 5G 时代，陶瓷介质滤波器将取代金属腔体滤波器成为主流。因为天线由4T4R 向 64T64R 演进+RRU 和天馈一体化，对于滤波器的体积、重量提出更严苛的要求，所以更轻、更小的陶瓷滤波器将替代传统的金属腔体滤波器成为主流。因为 2019 年上半年，陶瓷介质滤波器的产能较为紧张、2.6GHz滤波器的工艺尚需提升，小型化金属方案将成重要过渡方案。长期来看，陶瓷介质滤波器的成本更低、体积重量优势明显，是产业发展的必然选择。 全球市场容量较 4G 提升 1.6 倍，达 566 亿元。（1）数量：预计 5G 时代，全球基站数将近 850 万台，为 4G 的 1.3 倍，介质滤波器需求 16 亿只。（2）单价：陶瓷介质滤波器预计 2018 年约 100 元/只，随着规模量产单价逐年下降。（3）结合量价，预计 5G 时代，陶瓷介质滤波器全球市场容量约 566亿元。（4）与 4G 对比，单站价值提升 1.2 倍，整体市场容量提高 1.6 倍，在 5G 细分子行业中弹性较强。 颠覆式创新重塑市场格局，新厂商弯道超车。（1）短期来看，因为陶瓷介质是全新技术方案，目前可稳定量产的仅灿勤科技和艾福电子 2 家，颠覆3G/4G 时代金属方案沉淀下来的竞争格局。（2）该行业的技术壁垒：粉体配方、滤波器工艺、调试。调试环节因自动化程度低，对产能限制较为严重。未来调试自动化程度高的公司更具优势。（3）长期来看，因滤波器行业的下游客户集中度高，所以待工艺成熟、规模量产后，滤波器价格将下降至20-25 元。2019 年是滤波器厂商的“甜蜜期”。 复盘 3G/4G，牌照落地的一年（2019 年）为最佳投资时点。（1）随着2019 年牌照落地，运营商资本开支回暖，规模集采开启，滤波器厂商的营收明显增加。（2）在集采开启第一年，供需矛盾导致滤波器厂商议价能力强，毛利率处于高位。（3）营收、毛利率齐升，滤波器厂商的良好业绩表现将导致市场愿意给予其更高估值，股价迎来戴维斯双击。（4）复盘 3G/4G，在牌照落地第一年，投资滤波器标的最容易获得超额收益。 推荐标的：（1）东山精密 002384：收购艾福电子，全国陶瓷介质滤波器前二；（2）*ST 凡谷 002194：介质滤波器推进超预期，业绩弹性较佳；（3）世嘉科技 002796：收购波发特，金属小型化滤波器短期业绩确定性高；（4）鸿博股份 002229：收购弗兰德，有望拓展介质滤波器整合产业链上下游。 风险提示：5G 进度不达预期，全球贸易摩擦加剧，运营商资本开支下滑，测算可能存在误差。 增持（维持） 行业走势 作者分析师 丁婷婷 执业证书编号：S0680512050001 邮箱：dingtingting@gszq.com 相关研究 1、《通信：5G 写入中央经济工作重点，政策利好提振市场情绪》2018-12-23 2、《通信：优选赛道，播种 2019》2018-12-16 3、《通信：中移动明确 19 年 5G 战略，国内 5G 再加速》2018-12-09 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 002229 鸿博股份 买入 0.02 0.03 0.17 0.40 330.00 220.00 38.82 16.50 002384 东山精密 买入 0.33 0.69 1.07 1.47 34.73 16.61 10.71 7.80 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -48%-32%-16%0%16%2017-122018-042018-082018-12通信沪深300 2018 年 12 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 投资要件 ............................................................................................................................................................ 4 2. 技术演进：陶瓷介质将取代金属腔体，成为 5G 主流方案 ....................................................................................... 5 2.1. 5G 时代，陶瓷介质滤波器从 0 到 1，颠覆式创新 ......................................................................................... 5 2.2. 小型化金属方案将成前期重要过渡，长期仍是陶瓷为王 ............................................................................... 6 3. 市场空间：5G 滤波器全球市场容量达 566 亿，为 4G 的 1.6 倍 ............................................................................... 7 4. 产业链分析：短期供需紧张导致滤波器厂商议价能力较强 .................................................................................... 11 5. 竞争格局：技术革新导致竞争格局重塑，新厂商弯道超车 .................................................................................... 12 6. 投资机会：5G 早周期、大弹性品种 .................................................................................................................... 15 6.1. 复盘 3G/4G：新周期开启，滤波器公司股价将迎来戴维斯双击 .................................