配用电与医疗服务双轮驱动，海外与新能源业务快速增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月09日买 入三星医疗（601567.SH）配用电与医疗服务双轮驱动，海外与新能源业务快速增长核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值21.30 - 22.87 元收盘价18.12 元总市值/流通市值25587/25276 百万元52 周最高价/最低价18.38/10.60 元近 3 个月日均成交额231.27 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告上半年两大主业均实现业绩高增，智能配用电在手订单快速增长。上半年公司实现营收 55.49 亿元（+26.17%），归母净利润 8.70 亿元（+147.60%），扣非净利润 8.16 亿元（+66.29%），销售毛利率 31.12%（+4.63pct.）。上半年智能配用电业务实现净利润 7.51 亿元（+178.6%），医疗服务板块实现净利润 1.14 亿元（+47.8%）。截至上半年，公司智能配用电在手订单 118.46亿元（+36.95%），其中海外在手订单 44.28 亿元（+59.18%）。配用电设备老牌企业，14 年布局康复医疗板块。公司成立于 2007 年，是配用电设备老牌企业，2011 年上市，2014 年增加医疗服务业务。公司业务包括智能配用电设备和医疗服务两大板块，智能配用电设备以智能电表产品为核心，拓展至一二次融合设备、成套设备、箱变、充电桩等产品，医疗服务业务聚焦康复医疗，下属医院达 25 家，位列社会办医医院集团 10 强。公司已分别面向智能配用电和医疗服务业务板块实施股权激励。国内智能电表龙头，深耕海外多年订单快速增长。公司是国内智能电表龙头企业，2020 年以来我国推动新一代物联表应用，单表价值量和技术要求均有提高，公司市场份额和盈利能力有望稳中有增。随着防窃电、降低人工成本等要求的提高，海外智能电表需求快速增长，22-26 年新增安装量 CAGR 为6.3%；公司深耕欧洲、中东、拉美等市场，客户覆盖海外大型电力集团，并复用智能电表渠道带动解决方案和配电设备出海。截至上半年，公司智能配用电在手订单中海外占比高达 37.4%。公司康复医院版图快速扩张，25 年全国市场空间有望超 2000 亿元。公司将康复医疗作为医疗板块发展主要方向，采用外延并购和体内自建并行策略，连锁化复制经验，积极拓展康复医院版图。截至上半年，公司下属医院达 25 家，其中康复医院 19 家。根据公司股权激励方案，2022-2024年医疗服务营收较 2020 年增长率分别不低于 30%/60%/90%，每年新增医院数量不低于 10 家，公司医疗服务业务进入快速发展期。风险提示：国内智能电表升级换代需求不及预期；海外市场开拓进度不及预期；医院数量扩张速度不及预期。投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计 2023-2025 年公司实现归母净利润 14.89/18.80/23.16 亿元，同比增长 57.0%/26.3%/23.2%，当前股价对应 PE 分别为 17/14/11 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)7,0239,09810,55812,94115,673(+/-%)-1.0%29.6%16.0%22.6%21.1%净利润(百万元)690948148918802316(+/-%)-27.8%37.4%57.0%26.3%23.2%每股收益（元）0.500.671.051.331.64EBITMargin8.4%11.4%13.3%14.4%15.1%净资产收益率（ROE）7.9%10.3%14.9%17.1%19.2%市盈率（PE）36.426.917.213.611.0EV/EBITDA39.525.420.016.013.2市净率（PB）2.812.652.412.201.99资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2配用电设备老牌企业，2014 年增加康复医疗业务1、发展历程宁波三星医疗电气股份有限公司前身是成立于 2007 年的宁波三星仪表公司，主营智能配用电业务，2008 年实行股份制改革，2011 年 6 月 15 日在上海证券交易所主板成功上市，证券简称为“三星电气”。2013 年公司设立奥克斯融资租赁公司，公司进入融资租赁业。2014 年公司成立奥克斯医疗集团，切入医疗板块。2015年公司收购宁波明州医院，正式开始布局康复医疗服务业务，并将证券简称变更为“三星医疗”。公司在康复医疗领域快速扩张，2017 年收购浙江明州康复医院，2021 年收购杭州明州脑康复医院和南昌明州康复医院，2022 年收购武汉明州康复医院、南京明州康复医院、长沙明州康复医院、常州明州康复医院及宁波北仑明州康复医院等 5家康复医院。图1：公司历史沿革资料来源：公司公告、公司官方网站，国信证券经济研究所整理2、股权结构截至 2023 年中报，公司控股股东为奥克斯集团有限公司（32.40%）。公司实际控制人为郑坚江，直接持有公司 12.69%的股份，通过奥克斯集团有限公司间接持有公司 27.54%股权，合计约持有 40.23%公司股权。郑坚江先生现任奥克斯集团有限公司董事长、党委书记，奥克斯集团业务涵盖家电、电能设备、医疗、地产、投资等领域。图2：公司股权结构（截至 2023 年中报）资料来源：公司公告，iFinD，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告33、股权激励2014-2022 年期间，公司共进行了 5 次股权激励。2022 年公司发布第五次股权激励计划公告，拟向 217 名激励对象授予公司限制性股票 952.2 万股，占公司总股本 0.68%，其中首次授予限制性股票 762.2 万股，授予价格为 7.56 元/股；预留部分限制性股票 190 万股，授予价格 6.64 元/股。表1：公司历年股权激励方案概况序号授予日授予对象授予人数授予股票数量占激励计划公告日总股本比例第一期2014.08.19总经理、副总、董秘、财务总监、中层管理人员、核心技术（业务）人员152 人780 万股1.95%第二期2015.06.30公司及子公司核心技术（业务）人员486 人360.825 万股0.30%第三期2018.01.05总裁忻宁、财务负责人梁嵩峦、董秘缪锡雷、中层管理人员、核心技术（业务）人员136 人1087 万股0.77%第四期2021.12.21董事长沈国英、董秘郭粟、医疗集团管理人员、核心骨干人员220 人1746.35 万股1.26%第五期2022.03.03财务负责人梁嵩峦、智能配用电相关管理人员、核心骨干人员217 人952.2 万股0.68%资