策略专题报告：新三板交易制度改革未来展望

请务必阅读正文后的声明及说明wo[Table_MainInfo][Table_Title] 证券研究报告/ 策略专题报告 新三板交易制度改革未来展望 报告摘要： [Table_Summary]2017 年 12 月 22 日，股转系统正式发布了《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》等文件，引入集合竞价制度，优化了协议转让制度，完善了做市商制度。此次改革将于 2018 年 1 月 15 日起正式实施，将有助于完善市场 价格形成机制，也为持续改善流动性奠定基础。 通过选取 NASDAQ、JASDAQ、兴柜市场等典型成熟类比市场交易制度细节及市场发展状况的分析，我们认为，参照其他成熟类比市场，新三板市场交易制度的发展大致方向为加强做市商的竞争以及改革为混合交易制度。 新三板市场做市商制度中的做市商没有形成有效的竞争。目前，新三板大量做市企业只有 2 到 3 家做市商，远低于 NASDAQ 市场水平。如此做市商之间很难形成有效的竞争机制，无法形成竞争性做市商制度。 与单一交易制度相比，混合交易制度利于流动性的提高。新三板市场交易制度在中国特色资本市场背景下变更为混合交易制度，可以完善做市商制度链条，部分程度上解决做市商竞争性不足、战略股权调整无法进行、退出渠道缺失等问题。 新三板交易制度改革未来预测： 新三板的企业有望得到较为准确的估值。我们认为非指定协议转让的定价功能不如集合竞价。此次新三板交易制度改革主要目的是进一步完善新三板市场的价格发现机制。相比协议转让，集合竞价能大幅提高交易效率，对于提高市场精准度、交易效率，降低不必要的误差有直接的作用。协议转让结合集合竞价的方式，可以整体上提高市场的交易效率。 新三板的大宗交易平台的门槛偏高。盘后协议转让单笔申报数量不低于 10 万股，或者单笔转让金额不低于 100 万元，这一标准对于三板的大宗转让需求而言偏高。沪深交易所的大宗交易申报股本最低限额为50 万股，A 股流通股本不超过 5000 万股的企业约有 426 家，占 A 股企业总数约为 12.26%。而新三板大宗交易申报最低股本限额为 10 万股，新三板流通股本不超过 1000 万股的企业有 5573 家，占新三板企业总数约 47.95%。大宗平台门槛偏高，能否起到实质性的作用还有待进一步观察。 创新层与基础层差别化政策，优质企业制度红利落地。2017 年 12 月22 日，集合竞价制度作为又一项创新层和基础层的重磅差异制度，对于切实促进创新层定价的准确性，使其在资本市场上获取应有的价值估计，进一步扶持优质企业获取融资发展，都是十分有利的。 [Table_Invest] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -2.97% -2.65% -0.38% 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -1.36% -3.00% -11.86% [Table_Report]相关报告 《新三板股权质押风险积聚》 2017-12-25 《强监管下的新 Pre-IPO 策略》 2017-12-23 《东北新三板 2018 年度策略报告：新时代 新三板 新阶段》 2017-11-8 《新三板 2017 秋季策略：装备制造》 2017-9-15 [Table_Author]证券分析师：付立春 执业证书编号：S0550517010001 研究助理：马庆华 执业证书编号：S0550117050002 证券研究报告 发布时间：2018-01-15 策略专题请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 15 目 录 1. 新三板交易制度历史变迁 ..................................................................... 32. 典型成熟类比市场交易制度 ................................................................. 32.1. NASDAQ 市场主要为以做市商制度为主的混合交易制度 .................................3 2.1.1. NASDAQ 市场是最具代表性的类比市场..................................................................... 3 2.1.2. NASDAQ 市场交易制度以做市商制度为主 ................................................................. 4 2.1.2.1. 以做市商制度为主要交易制度 .............................................................................. 4 2.1.2.2. 大宗平台体系完善................................................................................................ 5 2.2. 台湾兴柜市场交易制度为传统做市商制度...........................................................5 2.2.1. 兴柜市场功能定位类似于预备板................................................................................. 5 2.2.2. 兴柜市场交易制度...................................................................................................... 6 2.2.2.1. 做市商相对集中 ................................................................................................... 6 2.2.2.2. 通过系统外议价交易实现大宗交易功能 ................................................................ 7 2.3. 日本 JASDAQ 市场 .................................................................................................8 2.3.1. 日本 JASDAQ 市场面向成长中企业的市场 ................................................................. 8 2.3.2. 日本 JASDAQ 市场交易制度 ...................................................................................... 8 2.4. 典型成熟类比市场对新三板交易制度的启示