宏观分析报告：7维度评估美国企业债违约风险

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观分析报告 2023 年 10 月 1 日 美联储维持利率高位，引发市场对明年美国企业债集中违约的担忧。我们从 7个维度分析美国企业债违约风险。 ❑ 企业层面： ❑ 维度 1：企业破产数：美国商业破产案件数在 2021 年降至历史低位， 2022 下半年至今明显回升，目前仍低于疫前历史平均水平。今年上半年，美国商业破产案件数同比+35%。非必需消费品是破产公司最多的行业。 ❑ 维度 2：企业评级调整：当前面临评级下调风险的公司数显著多于评级上升的公司。消费品行业、媒体娱乐行业的公司评级下调风险较大。今年以来美国破产和评级调降的企业数增加，一方面来自于劳动力紧张和经济活动放缓，一方面来自于利息支出和再融资成本的大幅增加。 ❑ 企业债层面： ❑ 维度 3：企业债收益率：从 2022 年至今大幅上行。截至 9 月 27 日，美国穆迪 Aaa 级企业债收益率 5.38%，较 2021 年底上行 2.67 个百分点，高于2000 年以来该收益率的中位水平 4.69%。预计在美联储政策立场明确转向前，美国企业债收益率仍将维持高位。 ❑ 维度 4：信用利差： 1）美国企业债 OAS 利差在 2022 年上行、2023Q2-Q3下降。截至 9 月 26 日，彭博美国投资级、高收益企业债 OAS 分别为1.17%和 3.96%，分别较 Q1 末下降 21BP 和 59BP。2）美国企业债高收益级 - 投资级利差（HY - IG）在今年以来下降，当前低于历史中位水平。OAS 和 HY-IG 利差均反映出市场对美国企业债违约担忧降温。 ❑ 维度 5：发行与到期：美国企业债发行量在 2020 年激增，好的方面是，多增部分以可赎回、固定利率的债券为主。美国企业债将在 2024-2026 年大量到期，增大了集中违约的风险。 ❑ 维度 6：平均久期：2022 年至今美国企业债的平均久期在显著下降。截至2023 年 9 月 26 日，彭博美国高收益企业债久期 3.5 年，彭博美国投资级企业债久期 6.8 年，较 1 年前分别下降了 0.4 年、0.6 年。 ❑ 维度 7：企业债违约率：2020 年低利率环境下，美国企业债违约率降至历史极低水平。2022 年以来随着联储加息，美国企业债（尤其是高收益债）的违约率也开始回升，当前已上升约 2 个百分点，但仍在历史较低水平，远远低于 90 年代初、2001-2002、2008-2009 经济大衰退时期。 ❑ 展望：美国企业债违约风险确实在上升，当前仍较低。但随着到期量增加，企业债违约风险或将进一步上行，推动美联储政策转向。高利率环境下，美国企业债务负担加重、企业破产申请增加、企业债违约率上升（尤其消费相关行业风险更大）、企业债的信用利差或将重新走阔。历史上，信用利差大幅走阔往往对应降息。降息周期开启后，有助于压低企业再融资成本，经过 1-2 年左右（时滞不等）企业债违约率将达峰转向下降。 ❑ 风险提示：美国经济超预期衰退，美联储政策超预期。 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张岸天 S1090522070002 zhangantian@cmschina.com.cn 裴明楠 S1090523040004 peimingnan@cmschina.com.cn 7 维度评估美国企业债违约风险 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观分析报告 正文目录 一、 企业层面：破产和评级下调风险上升，消费相关行业风险更大 ................. 4 1、企业破产申请数今年明显上升 ....................................................................... 4 2、企业评级下调风险增加 .................................................................................. 5 二、 企业债层面：信用利差下降，违约率上升但仍在低位 ............................... 7 1、企业债收益率：2022 年以来快速上行 .......................................................... 7 2、企业债信用利差：今年以来有所下降 ............................................................ 8 （1）OAS 利差 ................................................................................................... 8 （2）HY-IG 利差 .............................................................................................. 10 3、发行与到期：2024-2026 到期量将显著增加 ............................................... 11 （1）发行：2020 年发行量激增，增量以固定利率为主 .................................. 11 （2）到期：2024-2026 年大量美国企业债将集中到期 .................................... 12 4、企业债的久期：去年以来显著下降 ............................................................. 13 5、企业债违约率：去年以来上升但仍在低位 .................................................. 14 三、 展望：美国企业债风险或将持续上升、推动开启降息周期 ...................... 15 图表目录 图 1：彭博企业破产指数 .................................................................................... 4 图 2：美国商业破产案件数量 ............................................................................. 4 图 3：S&P Global 美国企业每年破产申请数 ..................................................... 5 图 4：S&P Global 2023 年美国破产企业的行业分布（截至 8 月底） ............... 5 图 5：S&P Globa