粤电力A(000539)火电盈利修复弹性十足，新能源转型稳步推进

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2023 年 10 月 06 日 粤电力 A（000539.SZ） 火电盈利修复弹性十足，新能源转型稳步推进 广东电力龙头企业，装机容量全省第一。公司是广东省能源集团境内发电资产整合的唯一上市平台，享有母集团在境内电源项目开发、资产收购等优先权。截至 2022 年末，公司可控股装机容量 3144 万千瓦，包括控股装机 2970 万千瓦，参股权益装机 175 万千瓦。控股装机中，煤电机组 2055 万千瓦，气电机组 639.2 万千瓦，风电机组 234.5 万千瓦，光伏机组 17.64 万千瓦，水电机组13.3 万千瓦，生物质机组 10 万千瓦。控股及受托管理装机容量合计约占广东省统调装机的 23.38%，是广东省规模最大的电力上市公司。 火电：电煤改善、电价提升，盈利修复反转可期。成本方面，公司燃料结构中长协煤占比较低、海外煤占比较高。年初以来国产煤价中枢回落、进口煤价格下行，公司成本端改善弹性十足。叠加长协兑现率的提升，2023 年整体燃料成本下行趋势清晰。电价方面，2023 年广东省年度交易电价近乎顶格上浮，公司年度长协电量约占七成，预计上网电价将因此显著同比提升。此外，广东作为全国电力紧缺大省，十四五期间用电量预计年均增速为 4.9%，电力紧缺仍将持续，这也使得广东转变政策口径，加快煤电的核准进程。据绿色和平统计，广东省全年累计新核准 10 个煤电项目，合计 1818 万千瓦，在全国 18 个省份中位列第一。公司火电装机具备高成长空间，在建煤电 8GW，在建气电5.46GW，有望在十四五期间加速投产。 绿电：低碳转型积极，大力发展新能源成长空间广阔。截至 2022 年末，公司拥有风电、光伏等新能源装机 2.52GW，其中海上风电 1.2GW、陆上风电1.15GW、光伏发电 0.18GW。在建的阳江青洲一、青洲二海上风电项目合计100 万千瓦，在省补退坡前有望落地。成本方面，今年 2 月至今，硅料价格持续下跌，截至 6 月 28 日硅料价格下跌至 64 元/kg。长期来看随新增硅料产能投放以及硅料价格下行趋势，产业链成本上行空间有限，公司光伏装机有望加速投产释放业绩。 投资建议。公司为广东省龙头电力运营商，可控及受托管理装机约占广东统调装机四分之一，2022 年售电规模居全省第一。火电装机规模大市场煤比例高，同时积极寻求清洁能源转型，受市场煤价中枢回落及长协覆盖比例进一步提升影响，叠加电力体制改革深入利好释放，具有盈利修复较高弹性和高增长空间。预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 601/642/712 亿元，同比增长14%，7%和 11%；归母净利分别 25.28 亿元、35.02 亿元和 44.21 亿元，对应 2023-2025 年 EPS 分别为 0.48/0.67/0.84 元，对应 2023-2025 年 PE 分别为 12.40/8.95/7.09，低于可比公司，公司具有资源优势和盈利修复弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电源装机速度不及预期；电价降价风险；上游原料涨价。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 44,458 52,661 60,101 64,241 71,176 增长率 yoy（%） 32 18 14 7 11 归母净利润（百万元） -2,928 -3,004 2,528 3,502 4,421 增长率 yoy（%） -243 -3 184 39 26 EPS 最新摊薄（元/股） -0.56 -0.57 0.48 0.67 0.84 净资产收益率（%） -12.89 -15.72 12.25 14.09 15.03 P/E（倍） -11 -10 12.4 8.9 7.1 P/B（倍） 1 2 1.4 1.2 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 9 月 28 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 电力 9 月 28 日收盘价(元) 5.97 总市值(百万元) 31,344.20 总股本(百万股) 5,250.28 其中自由流通股(%) 48.64 30 日日均成交量(百万股) 22.49 股价走势 作者 分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 相关研究 -16%0%16%32%48%64%80%96%2022-102023-022023-062023-09粤电力A沪深300 2023 年 10 月 06 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 22,880 25,812 19,218 20,390 23,005 营业收入 44,458 52,661 60,101 64,241 71,176 现金 8,105 11,504 3,021 3,764 3,874 营业成本 46,828 52,852 49,410 51,329 56,077 应收票据及应收账款 7,031 7,581 9,083 8,736 11,003 营业税金及附加 294 245 451 467 500 其他应收款 2,429 935 2,976 1,166 3,445 营业费用 65 69 84 87 98 预付账款 893 1,535 959 1,847 1,183 管理费用 1,101 1,193 1,425 1,489 1,668 存货 2,999 3,377 2,026 3,862 2,417 研发费用 585 1,229 1,382 1,542 1,779 其他流动资产 1,423 881 1,152 1,016 1,084 财务费用 1,371 2,136 3,159 3,742 4,102 非流动资产 91,613 105,692 113,596 118,907 125,769 资产减值损失 -29 -174 -119 -170 -164 长期投资 8,074 9,198 10,820 12,591 14,346 其他收益 73 80 76 78 77 固定资产 57,145 62,400 70,129 72,870 78,390 公允价值变动收益 - - - - - 无形资产 2,659 3,347 3,659 4,093 4,445 投资净收益 836 1,062 769 834 860 其他非流动资产 23,735 30,747 28,988 29,352 28,587 资产处置收益 185 31 31 31 31 资产总计 114,493 131,504 132,814 139,297 148,774 营业利润 -4,744 -4,063 5,184 6,698 8