国电电力(600795)煤电联营优势凸显，水电风光多极增长

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2023 年 10 月 06 日 国电电力（600795.SH） 煤电联营优势凸显，水电风光多极增长 大型综合性电力上市公司，火电装机量位居全国第二。公司为国家能源集团下属核心电力公司，整合了集团的火电、水电等常规能源发电资产。截至 2023 年 6 月，公司控股装机容量 10001.2 万千瓦，其中火电 7273.9 万千瓦（占比 72.7%），水电 1495.1 万千瓦（占比 14.9%），风电 767.3 万千瓦（占比 7.7%），光伏 465万千瓦（占比 4.6%）。受益于资产整合后装机规模和发电量的增长，公司营收保持较高速增长，2018-2022 年年均增速 15.6%。 煤电联营优势突出，火电盈利能力不断提升。公司存量火电机组质量优质，利用小时数方面，2022 年火电机组平均利用小时数 5158 小时，同期全国 6000 千瓦及以上电厂发电平均利用小时仅为 3687 小时。同时，火电机组主要分布在东部沿海地区、大型煤电基地和外送电通道，电煤保障能力强，市场竞争优势明显。成本端，公司背靠国家能源集团，在煤炭保供及长协煤履约等方面具备显著优势，燃料成本涨幅可控，在 2022 年同行业大幅亏损情况下，实现归母净利 28.25 亿元。展望年内，中长期煤价回归合理区间，公司火电盈利大幅提升。2023H1 公司入炉标煤单价为 944.4 元/吨，同比下降 2.5%。 大渡河水电外部环境优化，量价齐升有望贡献业绩弹性。大渡河流域为公司核心水电资产，外送通道不顺畅、电价偏低等因素制约其盈利能力。2025 年川渝特高压线路的打通将打开省内消纳空间，大渡河弃水现象有望改善；具有年调节能力的双江口水电站计划于 2024 年投产，可提高下游大渡河 17 个梯级电站枯期发电量，直接提升大渡河流域的年度平均上网电价水平。 新能源项目储备充足，带来增长新动能。公司上调十四五新能源装机规划至 35GW，到 2025 年清洁能源装机比例达 40%。目前公司新能源项目开发进程明显加快。截至 2023H1，公司新能源控股装机 1232 万千瓦，其中风电装机 767.3 万千瓦，光伏装机 465.0 万千瓦。2023 年上半年公司获取新能源资源 1500.95 万千瓦，核准/备案 1175.16 万千瓦，开工 283.74 万千瓦，新增装机 173.32 万千瓦，在建 620.01万千瓦，为后续新能源项目开发及投产提供保障。 投资建议。公司背靠国家能源集团，煤电一体化成本优势显著，火电业务有望迎来拐点；大渡河外部环境优化，有望改善解决消纳问题，水电板块有望实现量价齐升，迎来拐点；公司上调“十四五”新能源装机目标，成长空间快速打开。叠加电力体制改革深入利好释放，公司具有盈利修复较高弹性和高增长空间。预计公司2023-2025 年营业收入分别为 1936 亿元、1998 亿元和 2084 亿元，同比增长 0.48%、3.21%和 4.28%；归母净利分别为 79.16 亿元、92.41 亿元和 107.19 亿元，对应2023-2025 年 EPS 分别为 0.44/0.52/0.60 元，对应 2023-2025 年 PE 分别为8.3/7.1/6.1 倍，低于可比公司，公司具有资源优势和盈利修复弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：装机速度不及预期；电力市场改革、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 168,434 192,681 193,598 199,819 208,368 增长率 yoy（%） 16.72 14.40 0.48 3.21 4.28 归母净利润（百万元） -1,733 2,825 7,916 9,241 10,719 增长率 yoy（%） -139.8 263.0 180.3 16.7 16.0 EPS 最新摊薄（元/股） -0.10 0.16 0.44 0.52 0.60 净资产收益率（%） -2.9 6.2 13.9 14.5 14.4 P/E（倍） -37.9 23.2 8.3 7.1 6.1 P/B（倍） 1.5 1.5 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 9 月 28 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 电力 9 月 28 日收盘价(元) 3.68 总市值(百万元) 65,635.08 总股本(百万股) 17,835.62 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 93.68 股价走势 作者 分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 相关研究 -27%-18%-9%0%9%18%27%2022-102023-022023-062023-09国电电力沪深300 2023 年 10 月 06 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 52719 58617 57068 54286 48228 营业收入 168434 192681 193598 199819 208368 现金 11765 20968 13912 15437 1364 营业成本 156087 166699 168339 172909 180071 应收票据及应收账款 21822 21349 24423 21551 27043 营业税金及附加 2313 2363 2517 2524 2670 其他应收款 3196 2624 4850 1922 5599 营业费用 44 31 147 125 94 预付账款 3914 4472 3129 5121 3266 管理费用 1744 1753 1948 2058 2074 存货 7254 6096 6817 6732 7227 研发费用 497 602 605 624 651 其他流动资产 4767 3108 3937 3523 3730 财务费用 7936 7551 7962 7919 7996 非流动资产 345343 354235 340566 335420 331061 资产减值损失 -1842 -3646 -3148 -3427 -3512 长期投资 13601 12921 8796 6432 3188 其他收益 440 628 628 628 628 固定资产 266634 259753 258487 262013 266448 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 9763 10077 9786 9651 9434 投资净收益 3256 1400 1576 1776 1976 其他非流动资产