宏观经济点评-8月企业利润点评：利润修复扩散至周期品行业

宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 8 2023 年 09 月 27 日 《高利率水平或将持续更久——9 月FOMC 会议点评—宏观经济点评》-2023.9.21 《政策持续落地，关注化债、地产等增量政策—宏观周报》-2023.9.17 《预计 Q3 GDP 约为 4.7%，总需求政策加码空间仍存——兼评 8 月经济数据—宏观经济点评》-2023.9.16 利润修复扩散至周期品行业——8 月企业利润点评 ——宏观经济点评 何宁（分析师） 陈策（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790122120002 2023 年 1-8 月全国规模以上工业企业利润累计同比-11.7%，前值-15.5%；营业收入累计同比增长-0.3%，前值-0.5%。  8 月工业企业整体向好、利润大幅改善 政策接续加码叠加价格水平降幅收窄，8 月工业企业全面改善。其中利润修复为最大亮点，利润当月同比自 2022 年下半年以来首次实现正增长。往后看，基数持续收窄并伴随新一轮稳增长政策落实落细，需求改善有望接力成本驱动，推动工业企业基本面延续回升。  利润修复扩散至周期品行业 (1)中游利润占比明显提升。1-8 月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业的利润占比分别为 34.7%、29.2%、26.1%，分别较前值变动了-0.3、0.7、-0.5个百分点。 (2)利润增速来看，部分大宗商品价格回升叠加基数走低，上游采掘加工的利润降幅收窄；中游设备制造保持高增长，电气机械、交运设备、通用设备、仪器仪表分别为 33.0%、32.5%、12.9%、10.1%；下游消费制造小幅回升。 (3)为何工业企业营收小幅改善但利润大幅增长？大宗商品价格回升提振上游利润可能不足以完全解释。一则 8 月财政部联合国家税务总局延续多项减税降费政策，部分优惠予以加码，对应营业利润率改善；二则我们观察到 8 月利润改善快于营收的行业，多数受益于人民币贬值，通过汇兑损益科目对利润端产生贡献。需要看到，以营收衡量的总需求改善斜率虽然不及利润，但黑色冶炼、化工链等周期品关键领域已出现向好证据。  库存周期尚未进入主动补库，中美共振仍将演绎 (1)8 月工业企业为“营收改善”+“库存回升”的组合，表面上从持续了 14 个月的主动去库进入主动补库。但平减 PPI 后的实际库存为 5.4%、仍趋下行，结合库销比 ttm 未见拐点，我们认为 8 月的库存回升可能是暂时性现象，当前更可能进入“被动去库”阶段。本轮补库周期何时开启，需观察 8 月底以来一揽子地产政策以及后续加码对地产投资和销售的提振效果，2024Q1 或是 2024 上半年可能迎来实质性的主动补库。 (2)在此窗口期，仍需中美共振来强化国内行业的向上弹性。具体来看，家具板块持续兑现、且结构分化进一步验证“中美共振逻辑”，即海外营收占比和本轮涨幅正相关；美国计算机通信电子半导体处于主动去库的末期，纺服进入被动去库仅 1 个月，行情演绎尚处于“左侧”。  风险提示：政策变化超预期；俄乌冲突反复超预期；美国经济超预期衰退。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济点评 宏观研究 宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 8 目 录 1、 8 月工业企业整体向好、利润大幅改善.................................................................................................................................. 3 2、 利润修复扩散至周期品行业 .................................................................................................................................................... 4 3、 库存周期并未进入“主动补库”，中美共振仍在演绎 ............................................................................................................. 5 4、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 6 图表目录 图 1： 8 月工业企业整体向好 ........................................................................................................................................................ 3 图 2： 利润当月同比大幅改善 ....................................................................................................................................................... 3 图 3： 营收当月同比重回正增长 ................................................................................................................................................... 3 图 4： 中游利润占比明显提高 ....................................................................................................................................................... 4 图 5： 中游利润增速延续改善 ....................................................................................................................................................... 4 图 6： 大宗价格回升、人民币贬值可能是 8 月利润改善的较大推手 .........................