有色金属行业贵金属专题一：黄金价格与美元指数相关性分析

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo][Table_Title]证券研究报告 / 行业深度报告 贵金属专题一：黄金价格与美元指数相关性分析 报告摘要： [Table_Summary]48 年间黄金经历两轮牛熊，目前处于熊市的中后期。国际货币体系总共经历了四个阶段：（1）金本位制（1870-1918）、（2）金汇兑本位制：英镑、法郎（1918-1944）、（3）金汇兑本位制：美元（1945-1973）、（4）美元本位：后布雷顿森林体系时期（1974 年至今）。本篇报告的分析是基于美元作为国际主要结算货币体系的框架，并以 1971 年美元-黄金脱钩作为研究起始时间。 黄金价格和美元指数呈现负相关关系，二者出现拐点的时间基本一致，但变动幅度没有镜像关系。美元由强转弱时，黄金通常也由熊转牛，这种负相关关系可以从三种视角去理解：（1）在美元作为全球主要结算货币体系背景下，黄金商品市场通常以美元计价。（2）美元和黄金同为重要的货币储备资产，具有可替代性。（3）美国劳动生产率的变化是金价和美指变动的核心驱动力，是金价和美元指数负相关的根本原因。在全球范围内美国劳动生产率的相对提升将带动美元指数趋势性上涨、金价中枢下移。而不是美元强势导致金价疲软，二者并非因果关系，也不存在先验或滞后的关系。另外，美指对黄金的解释力度在 70%以上，但是黄金包含了流动性、通胀、避险等因素，“异常”波动的研判需要具体分析。 支撑金价反弹的因素正持续发酵，黄金商品价格中枢有望抬升至1400 美元/盎司，趋势性行情出现的概率增加，黄金股有望进入显著绝对收益阶段。鲍威尔鸽派讲话或暗示美元加息节奏变化，美国经济明年见顶的讨论持续发酵，结合宏观团队的深入研究，我们认为：（1）美元指数上升空间有限，未来会触顶回落。（2）美股十年牛市已经处于繁荣的尾声。（3）人民币仍存在贬值压力，汇率风险利于人民币计价金价上涨。综合考虑，黄金矿业股有望获得显著绝对收益。 投资建议：综合考虑美联储加息预期放缓、美元指数高位回落等因素，我们认为黄金价格中枢在 2019 年有望抬升至 1400 美元/盎司水平，推荐业绩弹性较大的黄金矿业股标的山东黄金、紫金矿业。 风险提示：美国经济超预期、美联储加息节奏变化、石油价格剧烈波动、汇率风险 [Table_CompanyFinance]重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 山东黄金 27.05 0.51 0.48 0.60 52.65 56.21 44.74 买入 紫金矿业 3.39 0.16 0.24 0.30 21.19 13.97 11.22 买入 [Table_Invest] 优于大势 上次评级： 同步大势 [Table_PicQuote]历史收益率曲线 -24%-16%-8%0%8%2017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/11黄金沪深300[Table_Trend]涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 1.19% 6.76% -18.04% 相对收益 -0.78% 14.11% 4.56% [Table_IndustryMarket]行业数据 成分股数量（只） 12 总市值（亿） 2101 流通市值（亿） 1652 市盈率（倍） 26.61 市净率（倍） 1.99 成分股总营收（亿） 2237 成分股总净利润（亿） 62 成分股资产负债率（%） 56.39 [Table_Report]相关报告 《黄金：以史为鉴，局部战争下的黄金价格表现》——20180426 [Table_Author] 证券分析师：刘立喜 执业证书编号：S0550511020007 研究助理：邱培宇 执业证书编号：S0550117080001 17621255426 qiupy@nesc.cn 研究助理：胡英粲 执业证书编号：S0550118080063 黄金/有色金属 发布时间：2018-12-03 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 23 [Table_PageTop] 黄金/行业深度报告 目 录 1. 黄金历史回溯：两轮牛市+两轮熊市 .................................................... 5 2. 最直观的结论：黄金价格和美元指数呈负相关 ................................... 6 3. 求同：为什么金价和美元指数负相关？ .............................................. 8 4. 存异：何时黄金和美指相关性失效？ ................................................ 11 5. 美元指数与金价涨跌情况梳理：从金价周期出发 ............................. 14 6. 黄金价格展望及推荐标的 ................................................................... 18 6.1. 2019 年展望：金价中枢或抬升至 1400 美元/盎司，黄金股应超配 ................18 6.2. 山东黄金：内外扩张版图，业绩前景广阔.........................................................19 6.3. 紫金矿业：铜锌金三足鼎立，铜板块不断放量.................................................20 7. 风险提示 ............................................................................................. 21 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 23 [Table_PageTop] 黄金/行业深度报告 图 表 目 录 图 1：百年黄金价格变迁 .................................................................................................................... 5 图 2：1971.8-2018.10