深度报告：工控龙头平台级价值凸显

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 工控龙头平台级价值凸显 ——汇川技术（300124）深度报告 2023 年 09 月 22 日 强烈推荐/首次 汇川技术 深度报告 报告摘要： 公司以“电机控制技术”为核心，不断卷积各种客户，扩展应用场景。公司创立于 2003 年，聚焦工业领域的自动化、数字化、智能化。发展历程一路经历了从国内高端变频器供应商 -> 综合工控产品供应商 -> 一流工业解决方案供应商 -> 智能制造方案供应商。从初创期时的以“大单品”产品改良抓住“市场缝隙”机遇战略，进化到现在的以供给端“平台级”产品矩阵创新真正驱动“市场需求”。从纵向来看，汇川技术已经逐步涉足通用自动化、新能源汽车、轨道交通、工业机器人以及工业物联网等多个领域。在横向上单个领域所提供的产品类型也在不断细化，并在控制层、驱动层、执行层、感知层以及应用层一直存在产品类型的延伸。公司通过现有技术和市场两个维度，动态扩张市场空间；通过现有客户的新技术需求，培育新业务，通过技术的市场应用，开拓新市场。技术和市场的互动过程中实现业务版图的持续扩张。 营运资本大幅压降体现卓越的供应链管理能力。公司营业收入高速增长的同时，2020 年-2022 年营运资本占比 2.45%、4.68%、4.24%，从 2018 年高点占比 49.87%大幅压降，体现公司卓越的供应链管理能力，是 IPD 战略成果的集中体现。随着公司规模扩张，公司卓越的管理竞争力将得到更为充分的体现，公司前期用进口替代抓住了“增量红利”，现在正用创新超越抓牢“结构红利”，未来公司在持续的内部变革中有望进一步抓住“管理红利”。 按照下游大行业划分，公司营业收入可以划分为通用自动化类、新能源&轨交类、电梯电气系统类和其他类。受益于与通用自动化和新能源汽车市场近年来快速扩张，公司精准卡位、提前布局，营业收入结构出现较大变化。2020-2022 年营业收入通用自动化类、新能源安&轨交类、电梯电气系统类和其他类分别占比 43%、50%、50%；13%、20%、24%；38%、28%、22%；6%、3%、1%。汇川技术基于行业营销的管理模式长期深入客户的相关行业，基于对细分行业的深刻理解建设行业线，已经在多个细分市场建立领先地位。 随着公司协同作战模式深入推进，大类板块内部和大类板块之间面对客户有望实现由 “议价”向“溢价”的转化，毛利率有进一步改善空间。通用自动化板块毛利率由 2021 年的 44.98%提升至 2022 年的 45.64%，依旧保持较强市场竞争力；公司培育多年的战略新兴板块工业机器人单独列示，毛利率 公司简介： 公司创立于 2003 年，聚焦工业领域的自动化、数字化、智能化，专注“信息层、控制层、驱动层、执行层、传感层”核心技术，以快速为客户提供个性化的解决方案为主要经营模式，持续致力于以领先技术推进工业文明，快速为客户提供更智能、更精准、更前沿的综合产品及解决方案，是国内工业自动化控制领域的佼佼者和上市企业。拥有苏州、杭州、南京、上海、宁波、长春、香港等 30 余家分子公司。 资料来源：汇川技术官网 交易数据 52 周股价区间（元） 77.0-55.9 总市值（亿元） 1,796.33 流通市值（亿元） 1,563.2 总股本/流通 A 股（万股） 266,439/266,439 流通 B 股/H股（万股） -/- 52 周日均换手率 0.63 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源，东兴证券研究所 资料来源：东兴证券研究所 分析师：任天辉 renth@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480523020001 -9.3%40.7%9/22 11/22 1/223/225/227/22汇川技术 沪深300 较高并实现提升，由 2021 年的 46.09%提升至 2022 年的 49.20%，未来有望实现量价齐升。 投资建议:公司卓越的组织架构、供应链管理和外产业链整合能力将持续创造超额收益。公司平台级的产品和营销体系，业务触角广泛深入到我国制造业各细分领域，相较于海外和本土竞争对手，公司有更大概率把握住细分市场早期的高增速红利。基于对市场的深刻理解和紧贴客户痛点需求，公司以IPD 为内核的研发体系正在从过去的跟随市场向创造市场转变，盈利模式由过去的议价向溢价升级。与此同时，公司未来将国际化战略作为经营重心，海外广阔的市场空间也有望打开公司成长天花板。取中性情景假设，预计公司 2023-25 年归母净利润 55.17、67.67、84.58 亿元，同比增速 27.71%、22.66%、24.98%，对应当前股价 PE 32.90X、26.83X、21.46X。横向来看，可比公司 PE（TTM）中位数为 34X，加权平均值为 38X，综上给予公司估值一定溢价：2023 年 40X，对应 2207 亿市值，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示: 经济复苏不及预期；公司产品市场份额下滑；市场竞争激烈导致公司毛利率下降；新市场拓展不及预期。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 17,943.26 23,008.31 28,583.43 36,285.32 47,115.23 增长率（%） 55.87% 28.23% 24.23% 26.95% 29.85% 归母净利润（百万元） 3,573.40 4,319.76 5,516.81 6,767.00 8,457.55 增长率（%） 70.15% 20.89% 27.71% 22.66% 24.98% 净资产收益率（%） 22.50% 21.80% 23.01% 23.27% 23.85% 每股收益(元) 1.34 1.62 2.07 2.54 3.17 PE 50.80 42.02 32.90 26.83 21.46 PB 11.43 9.16 7.57 6.24 5.12 资料来源：公司财报、同花顺，东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 汇川技术（300124）：工控龙头平台级价值凸显 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 变频器龙头积极布局稳步发展 .............................................................................................................................................................. 5 1.1 股权激励保障长远发展 ....................................................................................................................................