中泰固收转债专题报告：限售解禁叠加扎堆上市，转债或迎低吸机遇

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main][Table_Title]分析师：齐晟 执业证书编号：S0740517040002 Email：qisheng@r.qlzq.com.cn 研究助理：韩坪 Email：hanping@r.qlzq.com.cn [Table_Summary]投资要点 专题：限售解禁叠加扎堆上市，转债或迎低吸机遇本篇报告主要对历史上限售股解禁的影响进行梳理，探究解禁对于转债市场的影响；同时，我们也对 12 月可能出现的转债扎堆上市进行分析讨论。 对历史上较大规模的限售股解禁进行梳理，发现其对股市和转债的影响方向是一致的，而在不同的市场环境里则有不同的扰动力度。限售解禁在牛市环境里对转债的影响极小，仅在几个交易日出现波动；在震荡行情中，限售解禁的扰动方向是负面的，但实际的影响幅度则无法准确量化；在熊市环境里，解禁潮对转债的影响则是“雪上加霜”。今年 12 月的解禁规模虽然低于历史上的一些解禁时点，但考虑到当前权益已经有一定幅度的反弹，且本月定增解禁的占比较大，因此潜在抛售压力较大。同时近一年的数据表明实际减持规模与解禁规模确有正向关系，因此限售股解禁给转债带来的可能影响是不容忽视的。12 月转债扎堆上市的情况同样值得关注。根据近期统计，我们发现上交所转债上市平均需要 14 个交易日，深交所则需要 20 个交易日，因此推算转债扎堆上市的现象可能在 12 月中旬出现，或将给二级市场带来较大压力。 市场回顾：上证转债指数近五日涨 0.75%，沪深 300 涨 3.9%，创业板指数涨 4.4%。广电、星源、盛路涨幅居前，分别涨 13.2%，5.3%和 5.2%。成交额方面，张行、广电、百合居前，分别达到 16 亿元，10 亿元，6 亿元。市场展望：转债市场在 12 月将先后经历转债扎堆上市和限售股解禁，其中定增解禁的规模较大，叠加近期股市的反弹，可能引发减持意愿，给权益市场带来抛售压力，进而对转债市场形成负面扰动。如果 12 月出现低吸的“黄金坑”机会，建议关注常熟，东财，航电；对待新券应更加积极，重点关注圆通和山鹰，不推荐参与新发的小盘转债。风险提示事件：货币政策超预期，股市波动，政策变动超预期[Table_Industry]证券研究报告/固定收益专题报告 2018 年 12 月 05 日 限售解禁叠加扎堆上市，转债或迎低吸机遇 -中泰固收转债专题报告 2018-12-05 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 限售解禁叠加扎堆上市，转债或迎低吸机遇 ....................................................... - 3 - 限售股解禁的历史经验：对牛市“无伤大雅”，对熊市“雪上加霜” ......... - 4 - 12 月转债扎堆上市或带来下行压力 ........................................................... - 10 - 市场回顾与展望：关注 12 月可能出现的低吸窗口 .................................... - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益专题报告 限售解禁叠加扎堆上市，转债或迎低吸机遇 限售股解禁是影响权益市场的重要因素，而今年的限售股解禁数量达到3226 亿股，是 2014 年以来的最高水平，占 A 股总股本的 12.2%，明显高于 2016、2017 年；而 12 月份又是今年解禁规模较大的一个月份，合计562 亿股面临解禁，占今年的 17.4%。 那么限售股解禁对于转债市场的影响究竟如何呢？本篇报告主要对历史上限售股解禁的影响进行梳理，探究解禁对于转债市场的影响；同时，我们也对 12 月可能出现的转债扎堆上市进行分析讨论。由于数据可得性原因，本篇报告涉及的限售股解禁数据仅从 2005 年二季度开始。 对历史上较大规模的限售股解禁进行梳理，发现其对股市和转债的影响方向是一致的，而在不同的市场环境里则有不同的扰动力度。限售解禁在牛市环境里对转债的影响极小，仅在几个交易日出现波动；在震荡行情中，限售解禁的扰动方向是负面的，但实际的影响幅度则无法准确量化；在熊市环境里，解禁潮对转债的影响则是“雪上加霜”。 今年 12 月的解禁规模虽然低于历史上的一些解禁时点，但考虑到当前权益已经有一定幅度的反弹，且本月定增解禁的占比较大，因此潜在抛售压力较大。同时近一年的数据表明实际减持规模与解禁规模确有正向关系，因此限售股解禁给转债带来的可能影响是不容忽视的。 12 月转债扎堆上市的情况同样值得关注。根据近期统计，我们发现上交所转债上市平均需要 14 个交易日，深交所则需要 20 个交易日，因此推算转债扎堆上市的现象可能在 12 月中旬出现，或将给二级市场带来较大压力。 投资策略方面，转债市场在 12 月将先后经历转债扎堆上市和限售股解禁，其中定增解禁的规模较大，叠加近期股市的反弹，可能引发减持意愿，给权益市场带来抛售压力，进而对转债市场形成负面扰动。如果 12月出现低吸的“黄金坑”机会，建议关注常熟，东财，航电；对待新券应更加积极，重点关注圆通和山鹰，不推荐参与新发的小盘转债。 图表 1：今年的解禁股本创 2014 年来最高水平，占比大于前两年 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 固定收益专题报告 来源：WIND， 中泰证券研究所 限售股解禁的历史经验：对牛市“无伤大雅”，对熊市“雪上加霜” 从历史上的解禁情况看，能与今年限售股解禁压力“旗鼓相当”的主要是 2009 年、10 年和 13 年，分别为 6800 亿股，4173 亿股和 4427 亿股。其余年份的解禁数量均在 2400 亿股或以下水平，与今年的 3226 亿股有较大差距。因此，我们主要针对 09 年、10 年和 13 年进行讨论。 首先，09 年的权益市场是一个非典型牛市，呈现“先走牛、后调整”的格局，1 月至 7 月是大幅走高，8-9 月是回落，10-12 月是反弹回升。但股市在 7 月底的大幅回落与中国建筑这单超大 IPO 上市有关；此外，权益市场在之前连续 7 个月走高，让投资者心浮气躁，遇到单日较大跌幅后出现较多止盈盘，从而导致 8 月初至 9 月连续回落。但这一波回落其实与限售股解禁潮的关系不大，因为从时间上来看，股市在 7 月底之前都是冲高的，仅在 7 月 29 日这一天出现较大幅度的回调，与 7 月的 1829亿限售股解禁的时点不吻合。 除了 7 月是限售股解禁的集中点，10 月也是 2009 年的集中解禁窗口。10 月的限售股解禁规模达到 3194 亿股，是历史上单月解禁规模最大的时点。虽然解禁规模空前庞大，但股市在 10 月整体仍然是回升趋势，整体没有受到限售解禁的明显影响，究其原因有二：首先，8-9 月份的回调难掩 09 年的整体牛市，权益市场在 9 月底已经率先反弹，因此市场信心强；其次，在权益持续走强的环境里，投资者在限售股解禁后产生了观望情绪，减持意愿不强，因此限售解禁的负面扰动有