【拨开迷雾话外需】系列研究之五：参照海外贸易数据的验证，抢跑？绕道？中国的出口韧性来自何处？

请参阅最后一页的重要声明 [table_main]宏观深度模板证券研究报告·宏观深度·【拨开迷雾话外需】系列研究之五抢跑？绕道？中国的出口韧性来自何处？ ——参照海外贸易数据的验证 自美国在今年 3 月对华 301 调查的结果公布后，中美贸易摩擦一直就是扰动市场的主要因素。但在贸易战的隐忧下，今年我国出口依然保持了 10%以上的增速，近两个月甚至上升到了 15%左右。市场上对于出口数据保持高增长的解释包括我国出口商赶在关税措施生效前提前出口、部分出口商通过转口规避关税等行为。我们利用海外贸易数据对这些猜想进行了验证。 我们统计了美国对 500 亿清单、2000 亿清单以及其他部分产品从中国的进口增速，发现 500 亿清单的商品在 3 月后的进口增速，显著高于整体进口增速，但在 7 月后出现了显著的下滑，在9 月增速甚至已经降至-18%，而 2000 亿美元清单中商品进口增速则出现了显著的回升，在 9 月已经达到了 18%，而其他商品的增速也有所回升，因此抢跑因素可能是存在的。 美国海关在统计进口时始终是以原产地原则进行，因此美国统计的对华进口数据始终高于中国统计的对美国进口数据的一个重要原因。但是，今年以来美国对华进口增速显著低于中国统计的对美出口增速，两者月均差值从约 60 亿美元降至目前的约35 亿美元。考虑到可能原本有部分企业直接对美出口的企业也采取类似方式规避，每月通过绕道方式隐藏的对美出口可能超过 30亿美元。但这种绕道行为可能不是通过香港实现的，具体细节可能还需要数据的进一步验证。 10 月不仅中国出口回升，韩国与中国台湾出现了更大幅度的反弹。这有部分原因是油价上涨带来的石油化工产品出口的增加，但还更重要的是中秋节的错位效应带来的工作日天数的增加。2018 年 10 月韩国相对 2017 年多了 4 个工作日，中国台湾多了 3 个。而中国内地只多了 1 个，影响程度不及日韩，但也是出口回升的重要原因，季调同比实际上已经出现回落。 实际上，中国今年出口回升在很大程度上也是因为机电产品的出口仍然保持韧性。但从位于电子产业链上游的韩国、中国台湾的出口增速下行中也能看出电子产业的景气度已经见顶回落。尽管由于中国更接近最终需求，反应相对钝化，但这在未来仍将对中国进行传导。因此即便不考虑贸易战的因素，未来中国的出口增速也将面临较大的回落压力。 综上所述，最近拉动中国出口增速提升的原因更多是暂时性的，未来中国出口增速的下行可能是相对确定的。在本轮中国经济见底之前，我们可能需要看到出口下行风险的充分释放。 [table_invest]黄文涛 huangwentao@csc.com.cn 010-85130608 执业证书编号：S1440510120015 李一爽 liyishuang@csc.com.cn 010-85130285 执业证书编号：S1440516110001 发布日期： 2018 年 11 月 16 日 相关研究报告 [table_report]18.11.15 【中信建投宏观研究】:经济数据喜忧参半，下行压力仍未缓解——10 月主要经济数据点评 18.11.14 【中信建投宏观研究】:脱欧协议引国内反对 制裁落地油价反大跌 ——大类资产配置周报 18.09.05 宏观动态：如果不考虑贸易战，全球贸易失速了吗？ ——大类资产配置周报 宏观经济 宏观经济研究 宏观深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、引言 ................................................................................................................................................................... 1 二、提前出口可能对近期中国的出口增速有提振作用 ....................................................................................... 1 三、绕道效应减轻了关税对整体出口的冲击，但规模可能有限 ....................................................................... 2 四、从全球产业链角度看中国出口的下行压力 ................................................................................................... 5 五、总结 ................................................................................................................................................................... 6 图表目录 图 1：两次征税细项总金额与征税部分占中国出口比重 ............................................................................. 1 图 2：美国对 500 亿清单内的商品进口增速已显著回落 ............................................................................. 2 图 3：年初至今中国对美出口增速大致与整体增速持平 ............................................................................. 2 图 4：最近数月中国对部分新兴市场出口回升较快 ..................................................................................... 3 图 5：美国对香港进口规模过低（单位:百万美元） ................................................................................... 3 图 6：今年以来中国对美出口持续高于美国对华进口 ................................................................................. 3 图 7：两者月均差值从以往的 60 亿美元上下降至 35 亿左右 ..................................................................... 3 图 8：美国对华进口下滑，对欧盟拉美欧佩克进口提升 ............................................................................. 4 图