汽车及零部件行业2023年中报回顾及展望：雨霁云初，花自静开

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 31 页起的免责条款和声明 雨霁云初，花自静开 汽车及零部件行业 2023 年中报回顾及展望｜2023.9.11 中信证券研究部 核心观点 尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S1010519040002 李景涛 汽车及零部件行业联席首席分析师 S1010520120003 李子俊 汽车及零部件 分析师 S1010521080002 武平乐 汽车及零部件 分析师 S1010522080002 董军韬 汽车及零部件 23Q2 汽车行业景气向上，4 月以来销量持续回暖，6、7 月销售超市场预期。整车板块，燃油车盈利能力受“价格战”影响有所下滑，但新能源车企竞争优势较强，利润相较 23Q1 环比提升。供应链板块，二季度景气的规模效应抵消了年降带来的负面影响，盈利能力环比提升；展望 23Q3，价格稳定，出货有望继续上行，看好供应链板块业绩再上台阶。商用车板块上行周期开启，预计盈利能力修复趋势将在下半年延续。两轮车板块开始分化，龙头企业的差异化优势值得重点关注。 ▍乘用车：车好、量好、价低；头部新能源企业盈利表现强劲。销量方面，2023年 3 月汽车行业发生降价潮之后一度承压明显，但 5~7 月高频数据显示汽车销售开始回暖，超市场预期。出口销量亮眼是一方面，在内需端，低价刺激销量有序释放，一、二线城市需求有韧性，形成了“K 型”修复。盈利方面，头部新能源企业继续超预期，燃油车盈利能力大幅下降。我们统计了 A+H 股 15 家乘用车板块的上市公司的财务数据，2023 年上半年乘用车板块实现营业收入总和同比+24.2%，利润+29.4%；其中 2023Q2 乘用车板块实现营业收入同比+47.3%、环比+23.7%，受行业价格战影响，利润同比+29.3%、环比-17.8%，表现弱于收入。特别是以燃油车作为利润来源的车企，利润受价格战影响继续下滑。在新能源领域已经占据领先地位的比亚迪、理想等，利润则继续环比提升。 ▍商用车：内需逐步复苏，出口高速增长，盈利能力持续增强。我们统计了 14 家A+H 股上市的商用车公司，行业 2023Q2 总计收入约 1230 亿元，同比+24.2%，环比+7.5%；合计贡献归母利润 48 亿元，同比+546%，环比+48%。2023Q2商用车行业实现销量 103.3 万辆，同比+40.4%，环比+10.1%，行业持续复苏，主要因素包括行业下游需求逐步回暖、出口销量同比显著增加、受规模效应影响盈利能力大幅增强。2023H1 重卡板块业绩的再超预期印证了盈利能力正快速恢复，我们认为这种恢复在下半年仍将持续。内需上，重卡行业当前销量仍偏离销量中枢，地产政策的积极有为，有助于宏观经济保持稳定向好态势，带动整个重卡板块的盈利和估值修复。出口方面，卡车、客车出口均在高速增长中，出口特别是新能源车出口的空间可期，有望给行业带来持续的利润增量。我们认为当前为商用车行业长周期复苏的起点。此外，当前卡车行业新能源渗透率仍相对较低、不足 5%。在中国“3060”碳中和计划、欧洲 2035 年停售燃油车等政策因素的影响下，预计卡车新能源化的速度有望加快，新能源卡车或将成为下一个成长赛道。 ▍ 零部件：成长优势凸显，盈利超出预期。2023Q2 汽车零部件板块 193 家 A 股公司合计实现营业收入 2350 亿元，同比+24.6%，环比+11.6%；实现归母净利润 138 亿元，同比+38.2%，环比+44.1%；板块二季度营收、利润不但相比于去年局部疫情影响下的低基数有所增长，而且好于疫情前 2021 年同期的水平，主要系高端化、智能化推高了龙头公司配套产品 ASP 和渗透率，且全球化带来新的营收增量。经营水平端，受年降影响，2023Q2 汽车零部件板块毛利率中位数为 20.9%，环比-0.4pct；但净利率中位数为 7.5%，环比+1.4pcts，主要系规模效应带来显著盈利弹性。进入 2023 年，智能驾驶、人形机器人等细分行业迎来大的产业变革，相关公司开始布局核心部件如机器人关节总成和减速器、丝杠等核心零件，汽车供应链工艺能力开始向机器人等新兴行业外溢，有望打开新的增长空间。 ▍两轮车：消费分化，关注龙头差异化优势。2023Q2 两轮车行业 12 家 A 股企业实现营收 255 亿元，同比-3.8%；归母净利润 24 亿元，同比+3.0%。分拆来看，电动两轮车头部企业通过产品端多元化打法、成本端平台化开发，以及品牌口碑 汽车及零部件行业 2023 年中报回顾及展望｜2023.9.11 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 分析师 S1010522090003 的提升，单车净利润在行业增速放缓阶段依然保持高增长。展望后续，2023Q3作为电动两轮车旺季，根据行业经验，销量我们预计占全年 40%左右。考虑今年 7、8 月终端水平+电动两轮车龙头公司产品进一步迭代升级，我们预计主要企业的 Q3 业绩同、环比增速仍将稳健增长。大排量摩托车作为价值量较高的可选消费，短期销量承压，引发了行业价格战并进入白热化阶段，一年维度来看，头部自主品牌有望顺利度过价格战时期，并受益由此引发的格局出清。受欧美渠道去库存、高通胀对需求存在抑制的多重因素影响，2023H1 电踏车板块业绩与估值双双承压。考虑到赛道自主品牌估值处于历史低位，以及圣诞礼物季是需求重新提振的可能窗口期，我们建议观察 2023Q4 景气度修复带来的投资机会。 ▍风险因素：汽车需求放缓的风险；国际贸易摩擦加剧；相关产业政策不达预期的风险；全球流动性紧张风险；关键原材料大幅涨价的风险；自动驾驶事故导致相关企业估值大幅下降的风险；智能汽车数据隐私管理不足的风险等。 ▍投资策略：2023 年 5 月以来汽车内需总量略超市场预期，结构性上呈现出 K 型修复的趋势。预计 9 月中下旬开始，一方面进入汽车的销售旺季，另外一方面伴随特斯拉 M3 改款落地，观望的汽车消费需求将开始释放。在零部件产业链上，智能化的渗透率提升和品类创新仍将是行业不可忽视的α。此外，零部件企业产能的海外输出及向机器人等新领域的外溢有望孵化一批有全球竞争力的中国零部件公司，其中特斯拉产业链尤为值得重视。我们重点推荐：（1）乘用车板块产品周期向上、自动驾驶提振估值的标的：小鹏汽车、理想汽车、蔚来、长安汽车、赛力斯等；（2）零部件板块处于智能化增量赛道，或全球扩张加速、产能向机器人外溢的公司：保隆科技、新泉股份、拓普集团、双环传动、继峰股份、德赛西威等；（3）周期向上同时长期盈利空间打开的商用车龙头公司：中集车辆、中国重汽 H、中国重汽 A、宇通客车；（4）产品升级、出海加速的两轮车企业龙头：雅迪控股、春风动力。 重点公司盈利预测及投资评级 简称 代码 市值(亿元) 收入（亿元） PS 评级 22 23E 24E 25E 22 23E 24E 25E 理想汽车 LI.O 2,942 453 1208 2162 3206 6.5 2.4 1.4 0.9 买入 02015.HK 3,008 453 1208 2162 3206 6.6 2.5 1.4 0.9 买入 小鹏汽车 XPEV.N 1,088 269